可转债研究：两期并存转债的定价关系-20211205-兴业证券-21页_1mb

可转债与市场策略分析总结

核心内容概述

本报告分析了A股市场中两期并存可转债的定价关系，并结合降准讲话后市场策略，提出了投资建议和风险提示。

主要观点与关键信息

1. 两期并存转债的定价关系

• 并存情况：截至目前，共有10组两期并存的可转债，其中山鹰国际、东方盛虹、东方财富、南山铝业等公司多次发行转债。
• 定价逻辑：
  • 正股相同的情况下，高平价的一期转债溢价率更低，因为正股是转债定价的核心因素。
  • 低余额转债容易成为筹码定价模式，对新券影响较小。
  • 若某一期转债明显偏股（如平价高于130），则可忽略其对新券的影响，但可作为新券定价的底线。
  • 平价相近的转债相似程度更高，收益率的特异性部分相关性更强。
• 套利机会：对于余额不低且未明显股票化的转债，其收益具备相关性，且定位可能出现偏离，带来套利机会。
• 当前选择：根据本周五的时点，山鹰转债、万顺转2、晶瑞转2、希望转2可能更具相对优势。

2. 市场策略：降准讲话后关注两条主线

• 延续上涨方向：新能源和军工板块可能继续上涨。
• 宽信用方向：地产融资边际放松，建材、家电、家居、建筑等方向具备反弹机会。
• 外部风险：变种病毒扩散和鲍威尔偏鹰言论可能扰动市场，美股特别是纳斯达克调整明显，风险偏好下降。
• A股表现：A股整体表现强于美股，且具备较强的支撑性。

3. 转债市场表现

• 本周表现：转债指数涨幅略高于正股指数，表现优于正股。
• 市场特征：
  • 交投活跃度下降。
  • 转股溢价率小幅上升。
  • 非金融转债表现优于金融转债。
  • 小盘转债表现较好。
  • 纯债指数表现优于公募EB指数。
  • AA+评级转债表现较好。
  • 公共事业、电气设备、采掘、国防军工等行业领涨。

4. 一级市场发行进度

• 近期发行：本周有多个公司发布转债发行预案，包括大中矿业、晓鸣股份、瑞鹄模具、淮北矿业等。
• 已核准发行：截至本周末，有40家公司通过证监会核准，总规模达1446.95亿元。
• 大宗交易：部分转债出现大宗交易，如希望转2、19招商EB、21电投E1等。

5. 风险提示

• 基本面风险：可能出现基本面超预期。
• 流动性风险：可能出现流动性超预期。

投资建议

1. 白马组合

• 金融品种：东财转3（互联网券商核心品种）、杭银转债（资产质量优异，业绩高增长）。
• 宽信用方向：旗滨转债（受益玻璃紧供给）、帝欧转债（定价偏低，受益地产改善）、杭电转债（电缆品种）。
• 新能源扩散方向：世运转债（汽车电子用PCB）、闻泰转债（汽车功率芯片）、威唐转债（新能源车锻件）。
• 半导体材料：晶瑞转2（国产替代进程加速）。
• 军工成长：三角转债（军工成长品种）。
• 调出：表现一般的仙乐转债。

2. 量化组合1—多因子组合

• 推荐：多因子组合。
• 因子表现：成长因子、偏度因子、转债成交量因子较弱，其他因子保持强势。
• 组合表现：近期持续上涨，与基准指数基本持平。

3. 量化组合2—北向组合

• 推荐：北向组合。
• 组合表现：净值持续上涨，超额收益有所弱化。
• 因子表现：正成长因子、偏度因子、转债成交量因子较弱，其他因子保持强势。

市场回顾

• 股市表现：本周股市全面上涨，上证指数涨1.22%，深证成指涨0.78%，创业板指涨0.28%。
• 债市表现：债市止盈情绪升温，长端出现回调。
• 转债表现：转债指数涨幅强于正股指数，非金融转债表现优于金融转债。

附录：图表说明

• 图表1：同时存续的两期转债一览。
• 图表2：山鹰的两期转债走势几乎重合。
• 图表3：九洲集团新老券走势有较大差距。
• 图表4：九洲集团两期转债换手率对比。
• 图表5：九洲集团两期转债对比。
• 图表6：特发转2的定价无需考虑特发转债。
• 图表7：晶瑞转2上市后定位相对独立。
• 图表8：两期转债收益率残差相关性与平价之差的关系。
• 图表9：山鹰两期转债走势与定位差异对比。
• 图表10：山鹰两期转债换手率对比。
• 图表11：桐昆两期转债走势与定位差异对比。
• 图表12：桐昆两期转债换手率对比。
• 图表13：新凤鸣和健友股份两期转债表现有均值回归趋势。
• 图表14：截至2021年12月3日二期转债一览。
• 图表15：历史降准讲话后市场成长消费为主。
• 图表16：地产基本面底尚未见到。
• 图表17：地产购地增量可能来自城投。
• 图表18：7月下旬中概股暴跌对A股有一定影响。
• 图表19：A股明显强于美股。
• 图表20：降准讲话后转债市场多数时间保持上涨。
• 图表21：转债估值达到16年“资产荒”高点。
• 图表22：高价转债反弹速度更快。
• 图表23：白马组合推荐。
• 图表24：多因子组合超额收益曲线。
• 图表25：多因子组合净值曲线。
• 图表26：北向组合净值曲线。
• 图表27：北向组合超额收益曲线。
• 图表28：股市全面上涨，债市下跌。
• 图表29：转债表现强于正股。
• 图表30：本周转债涨幅前20。
• 图表31：本周转债跌幅前20。
• 图表32：本周成交量较上周整体减少，换手率下降。
• 图表33：转股溢价率较上周小幅上升。
• 图表34：分品种看，非金融转债指数表现较好。
• 图表35：分规模看，小盘指数表现较好。
• 图表36：分类型看，纯债指数表现好于公募EB指数。
• 图表37：分评级看，AA+转债指数表现较好。
• 图表38：分行业看，公共事业、电气设备、采掘、国防军工领涨。
• 图表39：近期公募可转债大宗交易一览。
• 图表40：已发行可转债/公募可交换债股权质押比例前20。
• 图表41：已发行可转债/公募可交换债大股东股权质押比例前20。
• 图表42：可转债提前赎回登记日。
• 图表43：不提前赎回可转债公告日。

风险提示

• 基本面风险：可能出现基本面超预期。
• 流动性风险：可能出现流动性超预期。

分析师声明

• 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。