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假如宏观经济好于预期——固定收益策略周报总结

核心内容概述

本报告分析了当前宏观经济与金融市场运行情况，重点围绕定向宽松政策、经济趋势、资金面变化及对债券市场的影响展开。报告指出，尽管市场对经济前景仍持悲观态度，但实际运行可能好于预期，同时，定向宽松政策和资金面的季节性调整正在对市场产生重要影响。

主要观点

1. 定向宽松政策正在发生作用

• 同业规范未压缩实体融资规模：5月货币信贷数据略超预期，同业规范未对实体融资造成明显影响。
• 非银存款持续增长：5月非银存款增长较快，显示同业业务并未萎缩。
• 外汇流入疲弱，同业业务成资金投放主渠道：5月外汇流入仍偏弱，而央行定向再贷款等政策成为资金补充的重要来源。
• 定向宽松政策释放资金：4月央行定向降准释放资金约700亿，5月公开市场操作净投放1040亿，后续三周预计还有1800亿资金投放。

2. 经济平稳运行，趋势可能好于预期

• 工业生产企稳，结构调整持续：5月工业增加值同比增长8.8%，传统重化工业增速下滑，但消费产业和发电量增速有所提升。
• 房地产投资持续下行，但销售和新开工降幅收窄：房地产销售和新开工单月降幅有所收窄，显示市场存在一定的企稳信号。
• GDP基数效应被修正：去年三季度GDP基数偏高，导致市场对下半年经济预期偏悲观，但季调数据将逐步修正，三季度可能成为经济预期重构的关键阶段。

3. 资金面季末效应将逐步显现

• 季末资金成本上行：6月第3周，银行间资金面将进入季末模式，资金成本预计上行。
• 理财到期压力仍存：6月理财产品到期量上升，对资金面有提升作用，但整体资金供给平稳，钱荒可能性不大。
• 财政存款与外汇流入难以缓解资金紧张：财政存款增长弱于去年，外汇流入仍偏弱，央行成为主要资金供给方。

4. 经济预期调整对债券市场的影响

• 债券市场运行平稳：政策放松预期和季末资金效应共同作用，市场保持平稳。
• 利率品市场短端上行，长端稳定：1年期国债收益率上行，10年期国债收益率小幅上行，长端保持稳定。
• 信用债表现优于利率品：高等级信用债收益率上行，低等级收益率下行，显示市场对流动性预期有所改善。
• 经济预期重构风险：三季度可能成为预期重构的敏感阶段，若经济表现好于预期，政策放松预期或将消退，对债券市场形成压力。

关键信息

• 货币与信贷数据：5月社融总量明显扩张，非银存款增长较快，委托贷款继续增加，显示资金供给仍较充裕。
• 外汇流入疲弱：5月外汇流入仍偏弱，外汇占款增长低迷，主要受外币存贷款负贡献影响。
• 财政与货币政策联动：财政支出增速高于财政收入，央行通过定向降准和公开市场操作释放流动性，缓解资金面压力。
• CPI与PPI走势：5月CPI同比增长2.5%，主要受食品价格上涨推动，6月起低基数效应消退，预计CPI增速将下行；PPI同比由负转正，回升动力来自去年低基数。
• 债券市场表现：短端利率品收益率上行，长端维持稳定；信用债表现优于利率品，高等级信用债弱于低等级。
• 市场预期：尽管资金面季末效应已部分反映，但市场对经济和政策的预期仍偏向宽松，若经济超预期，可能引发债券市场波动。

图表索引（关键数据）

• 图1：委托贷款增长依然较快
• 图2：5月，非银存款继续维持较快增长
• 图3：外汇占款、同业业务对货币贡献与去年相当
• 图4：货币创造中的同业因素与非正常同业基本一致
• 图5：外币存贷款因素决定5月外汇占款依然低迷增长
• 图8：5月工业增加值增速有所回升
• 图9：工业增速下行幅度小于重化工业
• 图10：经济自主投资增速下行，基建投资上行
• 图11：商品房销售和房屋新开工单月同比已有所上行
• 图12：食品价格涨幅基本符合预期
• 图13：6-9月CPI基数偏高
• 图14：GDP季调环比会不断进行修正
• 图15：去年三季度工业增加值环比基数在下调
• 图16：6月第2周银行间资金面维持稳定
• 图17：季末理财产品集中到期导致资金成本上行
• 图18：5月财政盈余与存款增量较小
• 图19：今年财政支出增速高于财政收入
• 图20：6月以来人民币呈现走强趋势
• 图21：境内远期结汇升水有所下降
• 图22：本周公开市场净投放1040亿，后续三周还有1800亿
• 图23：银行理财到期和发行规模维持稳定
• 图24：信用利差与流动性预期密切相关

报告结论

整体来看，宏观经济存在超预期的可能性，定向宽松政策和资金面调整对市场起到支撑作用。但经济预期重构可能带来债券市场波动，三季度是关键观察期。投资者应关注政策放松预期的变化及资金面动态，合理配置资产，防范风险。