电力设备与新能源行业：前驱体专题，动力前驱，专业致胜-20210720-华泰证券-23页_1mb

前驱体专题总结：动力前驱，专业致胜

核心内容

前驱体作为动力电池产业链中游的关键环节，决定了正极材料的性能。其生产属于湿法加工，与正极材料的火法生产存在显著差异，且前驱体行业竞争壁垒主要来自原料自给率及技术迭代能力。前驱体的定价模式为成本加成，其中原材料占比超过90%，因此上游资源价格对利润影响显著。当前，中国是前驱体加工的主要国家，且在湿法冶炼方面具备优势。

主要观点

• 技术迭代阶段：专业化前驱体企业相较于一体化企业更具优势，能够快速响应市场需求并减少客户依赖。
• 成本控制：一体化企业因掌握上游资源，具备成本控制优势，有助于稳定盈利。
• 高镍化趋势：随着高镍产品（如NCM811、NCA）成为主流，镍在成本中的占比显著提升，成为盈利的关键因素。
• 海外客户与产品溢价：海外客户对前驱体加工费支付更高，且高镍产品溢价明显，是业绩弹性的主要来源。
• 行业集中度提升：2017-2020年CR5从38%提升至72%，未来仍有较大提升空间。

关键信息

1. 前驱体与正极材料关系

• 前驱体是三元正极材料的核心，其性能直接影响锂电池的一致性、能量密度、循环寿命等。
• 镍、钴、锰比例对前驱体性能起决定性作用，其中镍是主要电化学活性元素，钴有助于提升倍率特性，锰有助于结构稳定性和热稳定性。

2. 前驱体生产工艺

• 共沉淀法：主流制备方法，能够得到均一的沉淀物，提升振实密度。
• 高温固相法：用于三元材料制备，注重结晶度和配方控制。

3. 前驱体定价与盈利模式

• 前驱体定价为“原材料+加工费”，其中原材料价格波动是盈利的主要影响因素。
• 海外客户和高镍产品加工费更高，是盈利弹性来源。
• 一体化企业如格林美、华友钴业，因具备资源控制能力，对冲原材料价格波动。

4. 行业竞争格局

• 专业前驱体企业：如芳源股份、中伟股份，具备技术积累和客户视野，但原材料成本较高。
• 一体化企业：如格林美、华友钴业，具备资源和成本优势，但技术迭代速度较慢。
• 海外企业：如优美科，重心转向欧洲，致力于打造材料闭环，但扩产谨慎。

5. 印尼镍资源布局

• 印尼是全球红土镍矿的主要供应国，且政策限制镍矿出口，推动本地冶炼加工。
• 青山集团在印尼布局镍资源，成为多家前驱体企业的重要供应商。
• 华友钴业、格林美、中伟股份等均在印尼投资镍资源项目，以提升自给率。

6. 投资建议

• 上半场（2021-2023年）：关注技术型企业的技术迭代能力，如芳源股份、中伟股份。
• 下半场（2023年后）：关注资源型企业，如华友钴业、格林美，其在资源保障和成本控制方面具备优势。

行业趋势与风险提示

行业趋势

• 前驱体行业集中度持续提升，CR5达72%，未来仍有增长空间。
• 高镍化趋势明显，镍成本占比显著提升，资源保障成为关键。
• 海外订单和高溢价产品是未来盈利增长的主要驱动因素。

风险提示

• 原材料价格波动风险，如硫酸镍、硫酸钴、硫酸锰等。
• 新能源汽车产业政策变化风险。
• 行业竞争加剧可能导致盈利能力不及预期。

企业对比与优势

结论

前驱体行业处于技术快速迭代阶段，专业化厂商在客户获取和技术积累方面具有优势，而资源型企业则在下半场具备更强的盈利保障。未来5年，CATL、LGES和特斯拉订单将成为前驱体企业的胜负手，印尼镍资源布局是提升竞争力的关键。投资建议根据行业阶段选择技术型或资源型企业，以应对不同阶段的竞争要素。