20260921-兴证国际证券-三生制药-01530.HK-SSGJ-707开发全面加速_创新产品商业化及管线进入密集兑现期_6页_450kb

报告摘要

三生制药（01530.HK）2026年中期业绩及投资分析总结

核心内容

三生制药在2026年中期实现了收入45.26亿元，同比增长3.9%。其中，生物药销售收入34.43亿元，同比下降19.3%，而授权收入和CDMO收入分别增长至8.52亿元和2.31亿元，显示出公司在授权及CDMO业务上的显著增长。归母净利润为11.47亿元，同比下降15.6%，但经调整经营性归母净利润为14.36亿元，同比增长26.5%。公司拥有超过190亿元的财务资源，为未来研发和商业化提供坚实支撑。

主要观点

收入结构优化：公司通过授权收入和CDMO业务的快速增长，逐步形成“成熟产品+创新药+全球BD/CDMO”多引擎驱动的增长格局。授权收入在2026H1贡献显著，CDMO收入同比增长160.9%，成为新增长点。
费用结构改善：销售及分销费用同比下降25.3%，费用率降至26.7%，商业化效率显著提升；管理费用同比下降5.5%，运营效率进一步提高。研发费用同比增长24.9%，研发费用率升至15.1%，显示公司持续加大创新投入。
创新产品商业化加速：2026年以来，益赛拓、新比澳及益赛那相继获批上市，丰富了公司的自免及肾科产品线。同时，特比澳获得美国FDA批准开展海外桥接临床试验，标志着成熟产品国际化进程的开启。
SSGJ-707全球开发持续推进：SSGJ-707在全球范围内已启动11项临床研究，覆盖23个国家及地区，预计入组5016例患者。辉瑞已开展9项全球多中心临床试验，其中2项III期，3项II期，4项I期。此外，SSGJ-707与多种药物联合使用的临床研究也在推进，有望带来更多的里程碑收入和长期销售分成。
盈利预测与评级：预计公司2026-2028年每股收益分别为0.80元、0.51元、0.64元，维持“增持”评级。公司未来有望通过创新药商业化、注册及中后期管线推进，进一步提升收入贡献和管线价值。

关键信息

财务数据概览

项目	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入（百万元）	17,696	9,050	7,536	8,598
归母净利润（百万元）	8,482	2,038	1,284	1,628
毛利率	92.38%	83.30%	80.00%	80.50%
ROE	31.18%	7.09%	4.33%	5.29%
EPS（元）	3.51	0.80	0.51	0.64
市盈率	5.91	16.83	26.72	21.06

财务指标

指标	2025A	2026E	2027E	2028E
资产负债率	16.04%	12.35%	10.95%	10.73%
流动比率	5.13	6.91	8.30	8.64
速动比率	4.81	6.47	7.82	8.13
总资产周转率	0.59	0.25	0.20	0.23

风险提示

医保及集采政策变化
产品销售不及预期
新药研发及审批进度不及预期
行业竞争加剧

总结

三生制药在2026年中期展现出稳健的收入增长和优化的费用结构，同时在创新产品开发及国际化布局方面取得重要进展。尽管短期受非经营性因素影响，但公司通过授权收入和CDMO业务的增长，以及多个创新药产品的商业化和注册推进，展现出持续发展的潜力。未来，随着SSGJ-707等产品的全球临床试验推进和多款产品的上市预期，公司有望进一步提升创新药收入贡献与管线价值，维持“增持”评级。

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