20260720-中邮证券-流动性周报_降息预期回归_10页_1mb

债市“日历效应”分析总结

核心内容

本报告由中邮证券分析师梁伟超撰写，主要探讨当前债市是否迎来“降息预期”的回归，并分析未来降息的可能性及触发因素。报告指出，当前债市情绪偏弱，但降息预期仍可能在未来逐步增强。

主要观点

1. 债市未因科技板块波动而受益

   • 近期科技板块波动率抬升，但债市收益率并未随之上升。
   • 30年国债期货在“收敛三角”后进一步收敛，显示市场对降息预期的等待。

2. 降息预期是债市交易的核心逻辑

   • 债市情绪升温的关键在于降息预期的回归。
   • 当前期限溢价维持高位，主要因通胀预期风险和风险偏好上行预期未被证伪。

3. “落地降息”与“降息预期”是两个层次的问题

   • 落地降息需要明确的触发因素，包括宏观调控目标、中介调控目标、预期引导目标以及掣肘因素的缓解。
   • 降息预期的回归可能滞后于实际降息，需等待资金面宽松修复。

4. 触发降息的因素分析

   • 宏观调控目标：就业分项指标是重要参考，但当前尚无明显触发信号。
   • 中介调控目标：社融增速是关键指标，6月末已降至7.4%，四季度可能接近7%。
   • 预期引导目标：央行可能通过释放资本市场和宏观政策信号，引导降息预期。
   • 掣肘因素缓解：通胀压力、银行息差和汇率压力已不再是制约降息的主要因素。

5. 降息预期可能在8月之后回归

   • 随着大规模政府债券供给压力缓解，产品户的相对收益诉求提升，降息预期可能随之抬升。
   • 降息预期的回归与实际降息不一定同步，但整体趋势向好。

关键信息

• 当前债市情绪偏弱：主要受资金面偏紧和政府债券供给高峰压制。
• 科技板块波动与债市无跷板关系：科技波动可能引发债市对周期风格切换的担忧。
• 社融增速趋势：6月末社融增速降至7.4%，距离7%目标不远，四季度可能进一步趋近。
• 货币政策目标：央行淡化数量型目标，转向利率调控为主，但社融增速仍作为中介目标。
• 降息预期回归时间：预计在8月之后，随着资金面修复和产品户收益诉求提升。
• 风险提示：流动性超预期收紧可能对市场产生不利影响。

图表目录

• 图表1：政府债券集中缴款，隔夜资金价格边际上行
• 图表2：往年7月末7D资金价格往往季节性回升
• 图表3：7月买断式回购操作规模达到历史新高
• 图表4：逆回购操作规模存量再次达到历史新高水平
• 图表5：6月末非银存款缩减，7月非银存款将回升
• 图表6：社融存量规模增速跌至7.4%，距离7%不远
• 图表7：2024年9月和2025年5月落地“双降”
• 图表8：8000亿新型政策性金融工具仍待开启
• 图表9：10减1期限利差维持在60BP以上
• 图表10：50减30年期限利差维持在50BP以上

投资评级说明

• 投资建议基于报告发布日后6个月内相对市场表现。
• 股票评级分为买入、增持、中性、回避。
• 行业评级分为强于大市、中性、弱于大市。
• 可转债评级分为推荐、谨慎推荐、中性、回避。

分析师声明

• 分析师承诺与所评价或推荐的证券无利害关系。
• 报告数据来源于公开或可靠信息，结论独立、客观、公平。

免责声明

• 本报告信息来源于公开资料，不保证其准确性和完整性。
• 报告内容仅供参考，不构成买卖建议。
• 报告结论可能随时间变化，不同时期可能发布不同观点。
• 报告仅供中邮证券签约客户使用，非签约客户请勿使用。

公司简介

• 中邮证券成立于2002年，注册资本61.68亿元。
• 由中国邮政集团有限公司绝对控股，是中邮创业基金的第二大股东。
• 经营范围涵盖证券经纪、自营、咨询、资产管理等多个领域。
• 截至2025年10月底，公司在全国设有58家分支机构，服务经纪客户超260万人。

中邮证券研究所信息

• 北京：地址：北京市丰台区北甲地路2号院6甲1号，玺萌大厦南塔；邮编：100050
• 深圳：地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼；邮编：518048
• 上海：地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼；邮编：200000
• 邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com