深度报告-20261013-国盛证券有限责任公司-中科飞测-688361.SH-循光而进_国产量检测拾级而上_32页_2mb

中科飞测（688361.SH）总结

公司概况

中科飞测成立于2014年，专注于光学检测、大数据检测算法及自动化控制软件，为晶圆制造及先进封装提供质量控制设备。公司已形成十三大系列设备及三大系列软件产品组合，覆盖光学、电子束及X光技术路线，其中九大系列光学设备实现批量应用。2025年，公司在上海张江成立第二总部，产品从早期验证逐步走向多技术路线布局与量产应用。2026年上半年，明场纳米图形晶圆缺陷检测设备在成熟制程实现批量销售，暗场设备及高深宽比刻蚀结构量测设备已在头部存储客户产线应用。

财务表现

营收与利润

• 2021-2025年营收CAGR达54%，2025年实现营收20.5亿元，同比增长49%；2026H1营收9.4亿元，同比增长34%。
• 2025年公司综合毛利率达50%，产品盈利能力优异；2026H1归母净利润为-1.3亿元，亏损扩大主要因研发与市场投入增加。
• 预计2026-2028年归母净利润分别为1.41/6.21/9.92亿元，同增分别为140%/341%/60%。

财务指标

• EPS分别为0.40/1.76/2.82元/股，对应PE分别为865.6/196.1/122.6倍。
• 2025年净资产收益率为1.1%，2028年预计提升至14.4%。
• 资产负债率从2024年的42.1%降至2025年的35.5%，但后续有所回升，预计2028年为51.6%。
• 2025年存货达2699百万元，合同负债达9.4亿元，环比增长66%，显示订单景气度提升。

行业分析

半导体资本开支与设备需求

• 全球半导体资本开支自2025年回升，2026年预计增长至2000亿美元，同比增速达20.5%，较2025年提升7.9个百分点。
• 2025年全球/中国大陆量检测市场规模分别约191/44.5亿美元，2026年预计增速快于整体资本开支。

量检测设备需求驱动因素

• 先进制程与先进封装推动良率管控需求提升：逻辑芯片制程微缩、存储芯片堆叠层数增加、封装结构复杂化，导致制造工序与关键控制点增多，对检测精度和配置强度提出更高要求。
• 2025年中国大陆量检测设备市场由KLA、应用材料及日立高新占据79%份额，海外厂商仍占主导地位，但随着国产设备性能提升，本土厂商有望提升市场份额。

核心优势

技术布局与产品矩阵

• 公司产品覆盖光学、电子束及X光技术路线，形成以光学产品为基础、电子束和X光产品为增量的布局。
• 明场检测设备在成熟制程实现批量销售，暗场设备成为订单结构中贡献比重最大的产品。
• 高深宽比刻蚀结构及硅通孔铜填充空隙量测设备已在国内头部存储客户产线应用，电子束关键尺寸等设备持续推进验证。

产品迭代与市场拓展

• 2022-2025年量测及检测设备平均售价分别累计提升104%/31%，2025年销量分别增至145/222台，量价共同推动收入增长。
• 产品覆盖范围有望进一步扩大，高端产品导入带动ASP增长，推动整体盈利能力及经营规模持续提升。

海外对标与成长路径

KLA发展路径对比

• KLA通过持续产品拓展与专业并购形成检测、量测、软件及服务协同平台，2026财年毛利率及归母净利率分别达61%/36%。
• 中科飞测当前处于由单项设备突破向多品类、平台化过程控制延伸阶段，后续随着新品验证导入通过，规模效应有望带动盈利释放。

软硬件协同与盈利路径

• 公司研发费用率显著高于同业，2025年达32%，但随着业务规模扩张，研发费率有望摊薄。
• 公司正向电子束与X光量测领域拓展，产品矩阵丰富，未来成长空间广阔。

投资建议与风险提示

投资建议

• 首次覆盖给予“买入”评级，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.41/6.21/9.92亿元，同增分别为140%/341%/60%。
• 公司未来成长空间主要来自高端检测设备的市场拓展及产品迭代，叠加国产替代趋势，有望持续受益。

风险提示

• 半导体资本开支不及预期、新产品验证及产业化不及预期、盈利改善不及预期、行业竞争加剧风险。

财务分析总结

• 公司营收持续增长，但利润释放仍受研发投入影响。
• 毛利率逐步提升，2025年达50%，高于其他前道设备可比公司，但仍有提升空间。
• 经营现金流受研发投入及订单交付周期影响，2025年经营现金流净流出8.6亿元，2026H1有所改善。

产品与市场拓展

• 公司产品矩阵覆盖检测、量测及良率管理软件，满足晶圆制造与先进封装需求。
• 高端产品导入带动ASP增长，未来盈利能力有望显著改善。

结论

中科飞测作为国内半导体量检测设备龙头，受益于AI扩产、工艺升级及国产替代趋势，具备良好的成长潜力。公司技术布局广泛，产品迭代迅速，有望在高端市场实现突破，推动整体盈利能力提升。尽管当前研发投入强度较高，但随着业务规模扩张，盈利质量有望显著改善。