国防军工行业：2019~2020年军工改革和资产证券化加速带来的投资机会-20190329-广发证券-14页_1mb

国防军工行业总结

核心内容

2019-2020年是军工改革和资产证券化的重要阶段，预计将迎来一个小高峰。军工资产证券化在政策支持下持续加速，尤其是“两船集团”和军工科研院所的改革进展显著。当前军工板块估值和股价处于历史底部区间，为资产证券化提供了有利的市场条件。

主要观点

• 资产证券化加速：2019年军工集团资产证券化进度显著加快，多个公司发布重组及收购资产公告，显示出积极的资本运作态势。
• 政策支持增强：国家层面多次出台政策支持军工资产证券化，包括加强国企改革、推动军民融合、支持混合所有制改革等。
• 资产证券化率低，提升空间大：目前军工集团的综合资产证券化率仍低于央企平均水平，尤其是资产证券化率较低的集团，未来可能通过民品及配套类资产注入来提升。
• 科研院所改制推动资产证券化：2018年兵器装备自动化研究所成为首家转制获批的军工科研院所，标志着科研院所改制进入实施阶段，未来有望带动更多资产证券化动作。
• 投资主线明确：建议关注两条投资主线：一是造船行业战略性重组对“两船集团”资本运作的推动作用；二是军工集团具备平台地位的公司。

关键信息

军工资产证券化进展

• 中国船舶：拟置入江南造船、黄埔文冲、广船国际股权；拟置出沪东重机股权。
• 中船防务：拟置入沪东重机、中船动力、中船动力研究院、中船三井股权；拟置出广船国际、黄埔文冲部分股权。
• 航天长峰：拟发行股份购买航天电源100%股权。
• 中船科技：拟发行股份购买海鹰集团100%股权并募集配套资金。
• 康拓红外：拟以9.68亿元收购航天五院502所持有的轩宇空间和轩宇智能股权。
• *ST嘉陵：拟向中电力神发行股份购买空间电源和力神特电股权。
• 航天发展：拟发行股份购买锐安科技、壹进制、航天开元股权并募集配套资金。
• 利达光电：拟发行股份收购兵器装备集团持有的中光学100%股权。
• 长春一东：拟发行股份及支付现金购买大华机械和蓬翔汽车股权。

政策支持

• 2019年3月召开的国防军工上市公司座谈会强调深化资本市场基础性制度改革，加大对战略新兴产业和国防军工企业的政策支持力度。
• 国资委主任肖亚庆多次表示将推进装备制造、造船、化工等领域的战略性重组。
• 国防科工局、财政部等多部门出台政策，规范和推动军工资产证券化。

资产证券化率

• 2017年军工集团资产证券化率为49.5%（资产口径）和46.1%（利润口径）。
• 军工集团资产证券化率仍低于央企平均水平，未来有望提升。
• 各军工集团如中国航天科技集团、中国航空工业集团等已制定资产证券化率提升目标。

资产证券化新特点

• 公司间资产整合：实现同一集团内不同上市公司间的资产置换。
• 事业单位资产证券化方式扩充：如国睿科技案例中，通过资产划转等方式新成立企业，推动事业单位资产证券化。
• 核心资产整体上市：如中航科工收购中航直升机股权。
• 不停牌：资产证券化方案发布后上市公司继续交易，减少对股价的影响。
• 融资比例低：如国睿科技配套融资比例不足10%。
• 方式多样化：包括发行股份、资产置换、IPO、债转股等。

投资建议

• 关注造船行业重组：相关公司包括中国船舶、中船防务、中船科技、中国应急、中国海防、中国动力等。
• 关注平台型军工集团：如国睿科技、四创电子、中航机电、中航电子、航天电子、航发控制、内蒙一机等。

风险提示

• 资产注入进度与方案具有不确定性。
• 相关改革政策进度可能低于预期。
• 科研院所改制进度存在不确定性。
• 相关公司外延并购具有不确定性。

相关研究

• 广发军工系列专题报告之九：军工行业国企改革有三大方向，2019年改革步伐有望加速。
• 重点公司估值和财务分析表：提供部分重点公司2018年和2019年的EPS、PE、EV/EBITDA、ROE等财务数据。

图表索引

• 图1：1993年以来军工资产证券化项目数（个）
• 图2：中证军工PE（静态）
• 图3：中证军工PE（动态）
• 图4：军工综合资产证券化率变化（A股市场）
• 图5：军工综合资产证券化率变化（全市场：A+H+海外）
• 图6：各集团资产证券化率（资产口径）
• 图7：各集团资产证券化率（利润口径）

相关政策文件

• 《关于建立和完善军民结合寓军于民武器装备科研生产体系的若干意见》
• 《关于分类推进事业单位改革的指导意见》
• 《关于进一步深化事业单位人事制度改革的意见》
• 《关于机关事业单位工作人员养老保险制度改革的决定》
• 《国防科工局2016年全国科技工作会议交流材料》
• 《2016年国防科工局军民融合专项行动计划》
• 《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》
• 《关于推进军民融合深度发展若干财政政策的意见》
• 《涉军企事业单位改制重组上市及上市后资本运作军工事项审查工作管理暂行办法》
• 《关于从事生产经营活动事业单位改革中国有资产管理的若干规定》
• 《关于军工科研院所转制为企业的实施意见》
• 《涉军企事业单位改制重组上市及上市后资本运作军工事项审查申报指南（2018年版）》
• 《关于继续支持企业事业单位改制重组有关契税政策的通知》
• 《关于改革国有企业工资决定机制的意见》

联系方式

• 分析师：赵炳楠
• 联系人：袁晓宣、李炼
• 邮箱：zhaobingnan@gf.com.cn、gflilian@gf.com.cn
• 电话：010-59136613
• 地址：广州市天河区马场路26号广发证券大厦35楼，深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦31层，北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层，上海市浦东新区世纪大道8号国金中心一期16楼，香港中环干诺道中111号永安中心14楼1401-1410室
• 邮政编码：510627、518026、100045、200120
• 客服邮箱：gf fy@gf.com.cn

法律声明

• 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作，内容仅供参考，不构成投资建议。
• 报告内容可能涉及潜在利益冲突，投资者应独立评估投资风险。
• 报告不对外公开发布，仅面向授权客户发送，具有保密义务。
• 广发证券不对其内容的准确性、完整性做出任何保证。
• 报告可能包含期货合约价格信息，仅用于研究分析，不构成期货合约提供意见活动。

权益披露

• 广发证券（香港）在过去12个月内与本研究报告所述公司无任何投资银行业务关系。

版权声明

• 未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用本报告。