深度报告-20210529-华创证券-森麒麟-002984.SZ-深度研究报告_立体市场下的另一种道路与梦想_24页_2mb

森麒麟（002984）深度研究报告总结

核心内容

森麒麟是一家以轮胎产品为主营业务的现代化制造企业，成立于2007年，2020年上市。公司专注于绿色、安全、高品质及高性能半钢子午线轮胎及航空轮胎的研发、生产与销售，拥有青岛和泰国双基地，合计产能达2200万条半钢胎。公司旗下拥有森麒麟（SENTURY）、路航（LANDSAIL）、德林特（DELINTE）、吉翔速（GROUNDSPED）四大品牌，2020年开始在国内零售市场发力，已拥有约170家经销商及2.4万家零售店。

主要观点

• 中国轮胎供应全球趋势加速：随着海外轮胎企业因单厂规模小、智能化水平低而竞争力下降，中国轮胎企业凭借技术积累和成本优势快速崛起，正逐步取代传统巨头的市场份额。
• 品牌与制造能力并重：森麒麟选择通过强化制造端壁垒（如智能化、综合合格率）和提升品牌调性（如航空轮胎技术积累）来实现市场突破，其发展路径不同于玲珑和赛轮。
• 市场结构与增长潜力：轮胎市场中，欧美成熟市场以零售为主，而中国作为新兴市场，配套需求比例高，且有较大的替换胎市场增长空间，有利于国内轮胎企业拓展。
• 国际化与本土化并行：公司通过海外布局规避贸易壁垒，同时积极布局国内市场，形成双轮驱动增长模式。

关键信息

公司发展现状

• 产品结构：以半钢胎为主，占总营收的85%以上，同时发展轻卡胎和特种轮胎。
• 市场布局：以出口为主，产品销往150多个国家和地区，北美为主要市场，占比达62.32%。
• 品牌表现：德林特在美国超高性能轮胎市场占有率2.5%，森麒麟Sentury在乘用车轮胎替换市场占有率1%。
• 国内拓展：2020年国内经销商增加至约170家，签约零售店增加至约2.4万家，销量同比增长286.33%。

财务与估值

• 财务预测：
  • 2021年营收预计为69.66亿元，净利13亿元，EPS为2.01元。
  • 2022年营收预计为102.7亿元，净利19.65亿元，EPS为3.02元。
  • 2023年营收预计为109.31亿元，净利21.47亿元，EPS为3.31元。
• 估值：按照化工龙头保守的20倍PE计算，目标价为60.40元，当前价为35.48元，首次覆盖给予“强推”评级。

技术与制造优势

• 智能化生产：森麒麟的智能化工厂架构包括智能化仓储与物流、智能设备与生产线、智能生产执行过程管控和智能生产控制中心，显著降低人工成本，提升产品合格率。
• 航空轮胎技术：公司已掌握航空轮胎核心技术，产品通过FAA和中国民航局检测标准，成为国产大飞机航空轮胎合格供应商，未来有望成为高端品牌代表。

增长路径

• 从零售走向配套：森麒麟通过高端配套（如与德国奥迪、中国一汽等合作）提升品牌影响力。
• 从配套走向零售：公司通过国内零售渠道布局（如“麒麟云店”）快速扩大市场份额。

风险提示

• 原材料价格波动：若原材料价格上涨超预期，可能影响盈利能力。
• 项目进度：若泰国二期和青岛工厂技术改造进度不及预期，可能影响产能释放与业绩增长。

投资逻辑

• 行业趋势：轮胎行业景气度持续回升，国内配套、国内零售和海外出口共振上行。
• 预期差：森麒麟凭借智能化制造和航空轮胎技术积累，形成独特的竞争优势，市场对其增长潜力存在预期差。
• 品牌与技术双轮驱动：通过产品技术优势和品牌建设，公司有望在国际竞争中占据一席之地。

附录：财务预测数据

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

总结

森麒麟凭借智能制造和航空轮胎技术积累，在中国轮胎企业崛起的浪潮中走出独特的发展路径。公司不仅在海外占据重要市场份额，而且在2020年开始发力国内市场，实现快速增长。通过强化制造能力和品牌塑造，公司有望在全球轮胎市场中占据更有利的位置，成为国际轮胎巨头的有力竞争者。