20250820-天风证券-利率专题_再论_看股做债_12页_1001kb

• 市场仍关注股债“跷跷板”效应，“看股做债”交易主线如何持续？债市的宏观叙事基础是否变化？
  1 股债“跷跷板”效应再现
  今年以来债市呈现“N”型走势，资金面、政策预期、风险偏好的博弈是主导因素：
• 一季度：财政货币宽松预期修正、资金紧平衡与经济修复预期增强交织，股市与债市呈现“跷跷板”效应（股票回升，债券震荡）。
• 二季度：关税政策博弈、央行降准降息推动股债双牛，表明综合宽松逻辑占据主导。
• 三季度：“反内卷”政策落地、商品与权益上涨进一步压制债市，风险偏好提升，股强债弱格局再度显现。

2 权益市场持续走强的驱动因素

• 政策面：中央汇金确认A股配置价值，叠加“反内卷”、基建、地产等政策落地，提振风险偏好。
• 流动性：非银存款大增2.14万亿元，7月新增股票账户数同比增71%，居民资金向权益类资产转移。
• 结构性机会：医药、算力、机器人等高景气行业吸引增量资金。

3 债市宏观叙事基础是否变化？
当前债市表现疲软，背后并非基本面或资金面主导，而是风险偏好下资产再配置行为：

• 股市虹吸效应强化、债券利息增值税下调、债市交易拥挤度高企等因素共同扰动债市。
• 尽管10年国债收益率已逼近1.80%关键位置，但债市震荡偏弱格局或延续。

4 “看股做债”能走多远？
回顾历史，“跷跷板”行情持续时间与经济修复+货币政策收敛的组合高度相关。本轮事件驱动型“跷跷板”持续时间较短，但若经济修复缓慢，则有望延长，故债市或维持震荡结构，需把握阶段性布局机会，建议谨慎操作。

风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险。