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中东变局对化工之五：国内炼化有望开启长期景气

核心内容总结

全球炼能持续紧张

• 供给影响：中东冲突与俄乌冲突导致炼油产能受损，尤其是俄罗斯和中东地区的炼厂，预计长期影响显著。
• 炼油能力增速放缓：2018-2025年全球炼油能力增速大幅放缓，除中国以外地区几乎停滞。
• 未来增长受限：中国和中东地区因政策与地缘因素，未来炼油能力增速预计进一步下降。
• 柴油景气度突出：柴油价差在冲突后大幅上升，达到60美元/桶，远超长期10-20美元/桶的水平。
• 炼油资本开支难提升：成品油的高景气难以驱动炼油资本开支扩张，产业对成品油生命周期萎缩已有预期。

国内炼化受益的三大动力

1. 原料争夺：海外柴油高景气促使炼厂通过“减汽增柴”策略增产柴油，降低轻质组分产量，间接提升国内炼化景气。
2. 化工投资受抑制：柴油暴利削弱企业向深加工转型的动力，抑制“油转化”投资，利好化工景气回升。
3. 低油价支撑化工盈利：中东冲突结束后，预计原油供给增速将高于炼能增速，推动油价下行，为化工板块提供盈利空间。

主要观点

• 中东冲突导致全球炼油产能受损，尤其是俄罗斯和中东地区，形成中长期供给紧张。
• 柴油因生产简单、需求刚性强，成为本轮炼油景气的核心产品。
• 海外柴油高景气短期内会通过减少轻质组分产出、增加柴油产量的方式影响国内炼化。
• 中国炼化企业虽未直接受益于成品油出口，但因国内调油组分出口增加，仍有望受益。
• 长期来看，柴油暴利抑制化工投资，而低油价将推动化工板块盈利提升。
• 中东冲突结束后，原油供给增长或快于炼能增长，利好化工行业。

关键信息

• 柴油价差：中东冲突后，柴油-原油价差从10-20美元/桶升至60美元/桶。
• 俄罗斯原油加工量：从2024年7月起，俄罗斯原油加工量降至约360万桶/天。
• 全球炼油能力变化：
  • 2004-2008年：全球炼油能力增长428.7万桶/天
  • 2012-2018年：全球炼油能力增长271.9万桶/天
  • 2022-2025年：全球炼油能力增长117.2万桶/天
• 中国炼油能力：2004-2012年，中国炼油能力快速增长，达约584万桶/天。
• 国内调油组分出口：甲苯、MTBE等产品在2022年后由净进口转为净出口，说明国内炼化景气度提升。
• 未来原油供给增长：预计全球原油供给增速将高于炼能增速，油价可能相对低迷，有利于化工盈利。

投资建议

• 看好标的：荣盛石化（002493，买入）、中国石化（600028，买入）
• 其他潜在受益企业：恒力石化（600346，买入）、东方盛虹（000301，未评级）
• 海外项目受益：恒逸石化（000703，未评级）在文莱拥有800万吨炼油项目，受益更为直接。

风险提示

• 宏观经济形势变化可能影响化工需求。
• 数据统计可能存在误差，影响预测结果。
• 假设条件变化可能导致测算结果偏差。

投资评级定义

附录信息

• 分析师：倪吉（执业证书编号：S0860517120003）、万里扬（执业证书编号：S0860519090003）
• 报告发布日期：2026年8月14日
• 行业评级：看好（维持）
• 国家/地区：中国
• 行业：基础化工行业

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