核心内容
孩子王于2022年发布上半年业绩报告，显示公司经营受疫情扰动，但二季度实现环比改善。公司同时发布了可转债募集说明书，获得证交所受理，计划未来三年新增169家线下门店，进一步巩固线下优势。此外，公司持续推进全渠道融合，强化自有品牌，深耕会员经济，提升单客产值。
主要观点
- 业绩表现：2022H1公司实现营业收入43.74亿元，同比-1.44%；归母净利润6694.33万元，同比-58.09%；扣非归母净利润4323.25万元，同比-62.66%。2022Q2营业收入22.64亿元，同比-0.05%；归母净利润9937.84万元，同比-16.59%；扣非归母净利润8219.12万元，同比-29.02%。
- 盈利压力：毛利率同比下降1.62个百分点至29.48%，主要受奶粉收入占比上升及服务类业务毛利率下滑影响。费用率整体上升，其中销售费用率+0.20pct，管理费用率+0.45pct，人工费用率+0.89pct。
- 运营改善：二季度毛利率环比改善至30.65%，销售/管理/财务费用率同比分别下降1.57pct、0.03pct、1.0pct，归母净利润率同比-0.87pct至4.39%。
- 战略举措：公司积极应对疫情，通过差异化供应链、本地化生活服务、全渠道融合及会员运营等措施提升竞争力，自有品牌收入同比+22.49%，线上销售占比提升至48.61%。
- 会员经济：2022H1会员人数超5300万人，黑金会员达81.7万人，单客年产值是普通会员的11倍。
- 投资建议：短期受疫情影响，展店及单店表现承压，但二季度环比显著改善；长期看，公司客户获取能力强，会员运营优于同行，预计疫情后稳步展店，同店店效有望恢复正增长。维持“增持”评级，目标价16.3元。
关键信息
门店情况
- 2022H1：新增门店7家，关闭门店2家，期末门店总数500家。
- 区域分布：华东274家，西南77家，华中71家，其他78家。
- 店均收入：2022H1为777.64万元，同比-9.65%。
- 坪效：3299.19元/平方米，同比-5.62%。
收入与利润
- 毛利率：2022H1为29.48%，同比-1.62pct；2022Q2为30.65%，同比-3.05pct。
- 净利润：2022H1归母净利润6694.33万元，同比-58.09%；2022Q2归母净利润9937.84万元，同比-16.59%。
- 归母净利润率：2022H1为1.53%，同比-2.07pct；2022Q2为4.39%，同比-0.87pct。
自有品牌与线上发展
- 自有品牌收入：2022H1为1.18亿元，同比+22.49%。
- 线上销售占比：2022H1达48.61%，较2021年全年提升4个百分点。
财务数据
财务指标
| 项目 |
2020A |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入（百万元） |
8,355 |
9,049 |
9,281 |
10,495 |
11,749 |
| 营业利润（百万元） |
481 |
241 |
337 |
479 |
612 |
| 归母净利润（百万元） |
391 |
202 |
269 |
383 |
490 |
| EPS（元/股） |
0.36 |
0.19 |
0.25 |
0.35 |
0.45 |
财务比率
| 指标 |
2020A |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 毛利率（%） |
30.5 |
30.6 |
29.7 |
30.3 |
30.7 |
| 净利率（%） |
4.7 |
2.2 |
2.9 |
3.7 |
4.2 |
| ROE（%） |
18.7 |
7.1 |
8.7 |
11.0 |
12.4 |
| ROIC（%） |
14.7 |
2.9 |
4.1 |
5.7 |
6.8 |
| P/E（倍） |
40.0 |
77.6 |
58.1 |
40.8 |
31.9 |
| P/B（倍） |
7.5 |
5.5 |
5.1 |
4.5 |
4.0 |
| EV/EBITDA（倍） |
20.8 |
39.1 |
31.1 |
23.4 |
20.1 |
资产负债表
| 项目 |
2020A |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 流动资产（百万元） |
4132 |
4155 |
4568 |
4831 |
5898 |
| 现金（百万元） |
2031 |
1645 |
1985 |
2030 |
3013 |
| 负债合计（百万元） |
2932 |
5278 |
5304 |
5089 |
9603 |
| 资产负债率（%） |
58.4 |
65.0 |
63.1 |
59.4 |
58.8 |
现金流量表
| 项目 |
2020A |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 经营活动现金流（百万元） |
868 |
599 |
1053 |
323 |
1265 |
| 投资活动现金流（百万元） |
-197 |
-1207 |
6 |
-43 |
-45 |
| 筹资活动现金流（百万元） |
-18 |
41 |
-719 |
-234 |
-238 |
| 现金净增加额（百万元） |
650 |
-568 |
340 |
45 |
983 |
风险提示
- 疫情严重影响消费，导致展店长期不及预期。
- 同店恢复不及预期。
- 数字化及仓储物流建设不及预期。
- 行业竞争严重加剧。
投资评级
- 短期：受疫情影响，展店节奏及单店表现承压，但二季度环比改善。
- 长期：客户获取能力强，深耕单客经济，会员运营优于同行，预计疫情后稳步展店，同店店效恢复正增长。
- 评级：维持“增持”评级，目标价16.3元。
股票信息
- 行业：专业连锁
- 前次评级：增持
- 8月24日收盘价（元）：14.38
- 总市值（百万元）：15,645.44
- 总股本（百万股）：1,088.00
- 自由流通股（%）：7.25
- 30日日均成交量（百万股）：10.64
