金融去杠杆进程中同业存单治理研究_15页_1mb

金融去杠杆进程中同业存单治理研究总结

核心内容

本文围绕中国金融去杠杆进程中同业存单的治理问题展开研究，分析了新型货币创造机制下同业存单的发展、套利链条及其对金融系统和衍生品市场的影响。文章指出，同业存单作为影子央行的重要工具，已成为中小型商业银行主动负债和扩张规模的关键手段，同时也带来了显著的信用风险和流动性风险。

主要观点

• 金融杠杆的形成机制：金融杠杆的产生源于传统货币创造机制的转变，大型商业银行通过让渡部分货币创造职能，向中小商业银行输送流动性，而中小商业银行则通过同业存单市场进行主动负债管理。
• 同业存单的快速发展：自2013年重启发行以来，同业存单市场迅速扩张，成为推动利率市场化的重要工具。其发行规模在2016年底达到34.37万亿元，占同期央行资产规模的五分之一。
• 套利链条的运作：同业存单市场形成了复杂的套利链条，包括期限错配、信用错配和层层嵌套。通过短期负债换取长期资产，以及高信用负债换取低信用资产，金融机构能够获取利差收益。
• 监管趋严与去杠杆路径：为遏制金融风险，监管层加强了对同业存单的监管，包括提高市场利率中枢、控制短端利率水平，以及出台具体监管指标。同时，同业存单的监管将从“喊口号”阶段向实质性规范转变。
• 对实体经济的影响：利率上升抑制了实体经济融资需求，对债券市场和大宗商品市场产生压力。但相比2013年，本次去杠杆对实体经济的冲击更小、持续时间更长。
• 对衍生品市场的影响：去杠杆导致短期利率上升，迫使委外资金流出衍生品市场，抑制交易量。同时，流动性收紧也对衍生品市场造成一定压力。

关键信息

同业存单的发展

• 发行主体：从2013年仅限10家大型商业银行，扩展至2016年底的1556家机构，覆盖大部分银行类型。
• 发行规模：2014年发行8976亿元，2015年达5.3万亿元，2016年达13万亿元，年增长率分别为490%和145%。
• 利率市场化作用：同业存单被视为推动利率市场化的重要工具，其发行利率与Shibor走势逐渐趋同。

同业存单的特性

• 发行自主权：发行银行可根据自身需求自主决定发行金额和期限。
• 资本压力小：风险权重低（三月内为20%，三月以上为25%），无需缴纳存款准备金。
• 监管宽松：同业存单不纳入同业负债监管指标，有助于提升净稳定资金比率（NSFR）。

套利链条的运作机制

• 步骤：中小商业银行通过同业存单主动负债，获取资金后进行投资，最终通过货币市场拆借资金实现加杠杆。
• 收益来源：包括期限利差、信用利差和结构性嵌套。
• 风险影响：套利链条加剧了金融系统杠杆率，提升了信用风险和流动性风险。

去杠杆的监管措施

• 提高利率中枢：通过提高短期市场利率，增加套利成本，抑制金融机构加杠杆行为。
• 加强同业存单监管：未来可能出台具体监管指标，将同业存单纳入同业负债审查，并设置风险权重要求。
• 缓冲期安排：银监会在2017年安排4-6个月的缓冲期，预计2018年初将出台相关监管文件。

对实体经济与大宗商品市场的影响

• 融资成本上升：利率上行导致实体经济融资成本增加，抑制投资意愿，从而对大宗商品市场产生负面影响。
• 资金面收紧：理财产品和同业存单之间的嵌套导致资金在金融系统内“空转”，去杠杆进程迫使资金流出衍生品市场，抑制交易量。
• 影响程度：相比2013年，本次去杠杆对实体经济的影响时间更长、单位时间冲击更小，但总体影响仍不容忽视。

结构分析

图表说明

• 图2：影子央行下的货币创造机制，展示中小银行通过同业市场获取流动性的模式。
• 图3：2010-2016年各类银行资产负债结构变化，显示中小银行对其他金融公司的债权增加。
• 图4：2005-2017年金融公司资产负债结构，说明同业存单在金融体系中的重要地位。
• 图5：同业存单对货币市场的重要性，强调其市场影响力。
• 图6：2013-2017年同业存单与Shibor走势对比，展示利率市场化进程。
• 图7：同业存单套利模式及杠杆的产生，说明套利链条的运作方式。
• 图8：2014-2017年不同规模商业银行间的发行利率，显示利率差异。
• 图9：2015-2017年不同期限同业存单的收益率，说明期限错配套利。
• 图10：2014-2017年不同信用等级同业存单的收益率，说明信用错配套利。
• 图11：2006-2016年GDP与其他存款性公司规模变化，显示金融与实体加杠杆同步。
• 图12：2015-2017年R007与DR007变化，说明利率上行趋势。
• 图13：2012-2017年R007与10年期国债到期收益率，展示利率传导机制。
• 图14：2009-2017年10年期国债到期收益率与债券市场融资增加值，说明去杠杆对融资规模的影响。
• 图15：2009-2017年大宗商品价格与债券市场融资增加值，说明市场联动性。

总结

同业存单在金融去杠杆进程中扮演了关键角色，既是推动利率市场化的重要工具，也是中小商业银行主动负债和扩张规模的手段。然而，其套利链条也带来了显著的金融风险，包括信用风险和流动性风险。为应对这些问题，监管层逐步加强了对同业存单的监管，包括提高利率中枢、设置监管指标等措施。这些政策对实体经济融资和大宗商品市场产生了抑制作用，但影响程度相比2013年有所缓和。未来，同业存单的治理将更加制度化和规范化，以实现金融系统的稳健发展。