2022年2月债海观潮，大势研判：经济预期过于悲观，债市上涨过快-20220127-国信证券-48页_2mb

债海观潮，大势研判 - 2022年2月总结

核心内容

2022年1月，中国债市表现强劲，10年期国债收益率向下突破2.8%，并一度降至2.67%。这一趋势主要由央行时隔两年再次下调政策利率，以及“把货币政策工具箱开得再大一些”的政策导向推动。然而，市场对经济预期过于悲观，导致债市出现超涨现象。

主要观点

• 债市表现：1月债市加速上涨，短端品种收益率下行更多，曲线增陡。信用债收益率也继续下行，但幅度不及利率债，信用利差小幅走阔。
• 经济基本面：12月国内生产端表现较强，限产负面压制有所减弱，四季度GDP增速回升，主要由政府防疫支出推动。高频数据表明经济延续复苏，但CPI和PPI同比将明显下行。
• 货币政策：央行更加主动有为，政策利率下调释放稳增长信号，后续货币政策将更加积极进取，体现“充足发力、精准发力、靠前发力”的方向。
• 中美债市分化：2020年以来中美国债利率走势持续分化，主要由疫情防控措施差异导致基本面和政策面阶段性背离。1月美债收益率回升至1.9%，而中债收益率则在2.8%附近徘徊。
• 风险资产与避险资产：央行发布会后，风险资产下跌，避险资产上涨，反映市场对经济预期的悲观情绪。

关键信息

1月债市表现

• 利率债：1年国债收益率下行26BP，10年国债收益率下行6BP，10年国开债收益率下行13BP。
• 信用债：3年AAA、AA+、AA、AA-信用利差分别变动6BP、3BP、-2BP和-1BP，显示信用利差小幅走阔。
• 信用利差：投资级信用利差整体偏低，后期仍面临走阔压力。

海内外基本面

• 海外基本面：
  • 美国：经济景气度大幅下行，综合PMI降至50.8，劳动力市场受疫情影响，CPI同比达7%，但环比下降，显示通胀压力有所缓解。
  • 欧洲和日本：供应链问题缓解，制造业景气度回升；日本经济保持稳步上行，CPI同比罕见升至0.8%，低基数是主要原因。
• 国内基本面：
  • 生产端：12月工业增加值同比5.8%，限产负面压制减弱，高技术产业表现突出。
  • 需求端：固定资产投资当月同比小幅回升，基建投资大幅反弹；但消费和房地产投资偏弱。
  • 通货膨胀：12月CPI同比1.5%，PPI同比10.3%，预计2022年CPI增速为2.0%，PPI增速为4.0%。

货币政策

• 政策利率下调：央行再次下调政策利率，释放稳增长信号，政策底确认。
• 货币政策工具箱：强调“更加主动有为”、“更加积极进取”，未来货币政策将更注重跨周期调节，增强信贷增长的稳定性。
• MLF操作：1月MLF超额续作2000亿，显示宽松政策仍在持续。

违约与风险

• 违约情况：1月暂无新增首次违约主体，延续了2021年下半年的态势。
• 违约风险：2022年违约风险可控，企业内生流动性有所改善，外部融资环境有望小幅改善。

疫情影响

• 疫情防控：核酸检测助力精准防疫，春节期间经济活力预计将好于去年。
• 疫情对经济的影响：中美疫情防控措施差异导致基本面和政策面阶段性背离，进而影响国债利率走势。

大势研判

• 债市超涨：政策底确认后，市场恐慌加剧，反映经济预期过于悲观，债市出现短期超涨。
• 稳增长见效：货币政策更加积极，稳增长见效可能性增加，但市场反应超前。
• 信用利差：投资级信用利差仍偏低，流动性溢价主导下仍将面临走阔压力。

风险提示

• 疫情反复：可能影响经济复苏进程。
• 经济增长不及预期：可能对债市形成压力。
• 政策变化：货币政策调整可能影响市场走势。

总结

2022年1月，中国债市在政策宽松背景下快速上涨，反映出市场对经济预期的悲观。海外经济表现分化，美国经济景气度下行，欧洲和日本有所回升。国内经济延续复苏，但需求端表现偏弱。货币政策更加主动有为，政策底确认，但市场反应过度。中美债市分化持续，主要由疫情防控措施差异导致基本面和政策面背离。信用利差整体偏低，后期可能走阔。2022年违约风险可控，外部融资环境有望改善。市场需警惕疫情反复和经济增长不及预期的风险。