20130320-湘财证券-歌尔股份-002241.SZ-高成长将跑赢悲观预期_31页_2mb

歌尔声学深度研究报告总结

核心内容

歌尔声学（002241.SZ）是一家立足于微电声元器件制造的优秀电子制造商，其核心产品包括麦克风、扬声器受话器、高保真耳机、蓝牙耳机、3D眼镜等，同时拓展摄像头模组等新产品。公司下游客户涵盖苹果、三星、索尼、微软、诺基亚等全球高端客户，具备行业龙头地位。

主要观点

1. 高成长性
   歌尔声学自2005年以来保持高增长，成为我国电子元器件行业的成长股标杆。2013年预计实现近40%的净利润增长，即使在苹果出货量下降20%的悲观预期下。未来几年公司仍将保持35%以上的年均增长，主要依赖现有客户市场占有率提升及新客户（如Google）和新业务（如Lens）的拓展。

2. 核心竞争力与竞争策略
   公司的核心竞争力包括自动化设备自制、快速反应能力、规模生产能力、现有技术平台（微电声、短距无线通讯）等，保障了“鸿海式”竞争策略的有效执行。其产品结构更为均衡，且在智能终端和智能电视产业链布局清晰，具备成为世界级企业的潜力。

3. 行业背景支持增长
   微电声行业具备轻资产特性，中国大陆在人力成本、智能终端出货量增长、单机价值提升等方面具有显著优势。此外，电子制造业向中国转移趋势仍在持续，为公司带来增长机会。

4. 与AAC的对比
   歌尔声学在产品结构、产业链布局和资本投入方面已超越AAC，成为我国微电声制造领域的领先企业。公司未来增长逻辑与AAC不同，更注重规模扩张和垂直一体化。

5. 盈利预测与估值
   预计公司2013-2015年营业收入分别为120.67亿元、171.94亿元、232.51亿元，净利润分别为14.08亿元、19.28亿元、25.97亿元，对应每股盈利分别为1.66元、2.27元、3.06元。公司2013年应给予35倍EPS估值，目标价为58.12元，评级为“买入”。

关键信息

股价表现

• 当前价格：46.99元
• 目标价格：58.12元（6个月）
• 12个月相对收益：90.51%
• 12个月绝对收益：-14.78%

市场数据

• 总股本：848.02百万股
• A股流通比例：64.85%
• 12个月最高/最低价：48.00/24.80元
• 第一大股东：潍坊歌尔集团有限公司，持股28.66%

产品结构

• 2012年扬声器受话器和模组贡献最大营收，占比超40%
• 高保真耳机和麦克风分别贡献21%和10%
• 2013年耳机和扬声器业务将贡献主要收入增量，约48.13亿元

客户结构

• 苹果、三星、索尼为主要客户，分别占比约37%、31%、12%
• 2013年苹果贡献约36亿元，三星和索尼分别贡献8.4亿和3.8亿

财务预测

重点关注事项

正面股价催化剂

• 苹果订单超市场预期
• 切入iTV、Google眼镜供应链

负面风险提示

• 移动智能终端增长放缓
• 终端大客户订单波动

结论

歌尔声学凭借其强大的核心竞争力和清晰的行业布局，有望在未来几年持续保持高增长。尽管其毛利率将随业务扩张而微幅下滑，但公司具备足够的技术储备和自动化能力，有望在新领域实现突破。我们认为，公司具备成为世界级电子制造企业的潜质，应给予“买入”评级。