20140417-首创证券-2014年2季度宏观报告_经济仍处下降通道_政策助短期企稳_14页_1005kb

首创证券2014年2季度宏观报告总结

核心内容

本报告指出，2014年中国经济仍处于下降通道，主要受到“增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期”三期叠加的影响。尽管政府已采取多项稳增长政策，但这些政策只能在短期内起到托底作用，难以长期维持经济增长。同时，报告预测了2014年下半年通胀将有所回升，货币政策在二三季度保持宽松，四季度可能趋紧。

主要观点

• 经济增长模式转变：过去依赖劳动力转移和加杠杆维持增长，但现在已难以为继。
• 政策托底作用有限：保增长政策主要集中在消费、投资和区域发展等方面，但效果仅能维持两季度。
• 通胀趋势：二季度CPI涨幅不高，但下半年随着猪肉价格回升，通胀将明显上行。
• 流动性变化：二三季度市场流动性较好，四季度可能因通胀控制和债务到期而小幅收紧。
• 结构性问题：经济面临产能过剩、利润率下降、房地产市场分化等挑战。

关键信息

1. 经济仍处下降通道

• 劳动力转移模式：加入WTO后，劳动力从第一产业向第二产业转移，推动经济增长，但该模式已接近尾声。
• 加杠杆维持增长：2002—2008年，社会融资总量占GDP比重为20%，GDP增速为11%；2009—2012年，比重升至33.3%，增速降至9.15%。加杠杆对经济增长的拉动作用逐渐减弱。
• M2占比过高：2013年M2占GDP比重为194.52%，远高于日本、欧元区和美国，说明我国经济存在过度依赖货币扩张的风险。
• 潜在增速下滑：政府已认识到加杠杆的弊端，正转向改革和结构调整推动增长。

2. 政策利好助推经济短期企稳

• 政策目标：2014年经济增速目标为7.5%，但完成难度较大。
• 保增长政策：
  • 消费方面：扩大服务消费、信息消费，推进流通体制改革。
  • 投资方面：重点支持环保、农业、水利、社会事业等领域。
  • 其他方面：可能出台海洋发展战略。
• 政策实施：
  • 3月19日国务院常务会议提出加快重点投资项目前期工作和建设进度。
  • 4月2日会议强调加快棚户区改造和铁路建设。

3. CPI二季度不高，下半年回升

• CPI数据：3月CPI同比上涨2.4%，环比上升0.4个百分点，主要由猪肉和鲜菜价格变动推动。
• 猪肉价格：2月生猪存栏和能繁母猪数量创2010年以来最低，预计二季度继续回落，导致猪肉价格维持低位，CPI增速不高。
• 通胀预期：下半年随着猪肉消费旺季到来，价格将明显回升，带动通胀上行。
• 市场预期差异：与市场观点不同，报告认为2014年通胀高点可能出现在三季度末或四季度。

4. 流动性二三季度较松，四季度可能趋紧

• 流动性状况：3月末M2同比增长12.1%，M1同比增长5.4%，均低于市场预期。
• 政策导向：为保增长和防范金融风险，央行预计在二三季度保持中性略松的货币政策。
• 四季度收紧原因：
  • 控制通胀预期。
  • 债务到期高峰，市场需求增加，推动利率回升。

图表目录（关键图表）

• 图1：二三产业就业人员增速放缓
• 图2：农民工数量增速回落
• 图3：近几年依靠加杠杆维持经济增速
• 图4：中国M2占GDP比重过高
• 图5：1季度三大需求增速下滑明显
• 图6：保增长时点越来越靠前，仅能持续两个季度
• 图7：制造业已经开始去产能
• 图8：利润率回落影响企业家投资信心
• 图9：领先指标大幅回落
• 图10：房地产市场结构出现分化
• 图11：中西部地区城市化率仍然较低
• 图12：政策变化对城镇化率有重要影响
• 图13：居民收入增速小幅回升
• 图14：政府消费占总消费比重较高
• 图15：欧盟经济复苏势头明显
• 图16：1季度进出口下滑有季节性因素
• 图17：库存增速逐渐触底
• 图18：主动去库存接近尾声
• 图19：本轮通胀周期上行趋势不明显
• 图20：生猪存栏和能繁母猪数量明显下降
• 图21：世界经济回升有利于CRB同比转正
• 图22：GDP增速和PPI正相关
• 图23：流动性波动不大，整体水平好于2013年
• 图24：人民币贬值预期和经济增速正相关

投资建议

• 股票投资评级：
  • 买入：相对沪深300指数涨幅15%以上
  • 增持：相对沪深300指数涨幅5%-15%之间
  • 中性：相对沪深300指数涨幅-5%至5%之间
  • 减持：相对沪深300指数跌幅5%以上
• 行业投资评级：
  • 看好：行业超越整体市场表现
  • 中性：行业与整体市场表现基本持平
  • 看淡：行业弱于整体市场表现

分析师简介

• 蒋成杰：宏观经济研究员，4年证券行业从业经验。

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