20180709-招商证券-房地产行业2018年中期投资策略_利率周期决定行业回暖_行业大洗牌迎接REITs_65页_2mb

房地产行业2018年中期投资策略总结

核心内容

本报告分析了2018年房地产行业的中期投资策略，指出行业正经历从快速发展向成熟阶段的转变。城镇化速度放缓，房地产行业进入洗牌期，行业集中度提升成为首要特征，同时存量新经济与REITs的发展成为行业转型的重要方向。

主要观点

1. 行业估值变化

   • 板块相对PE中枢下滑，而相对PB中枢保持稳定。
   • PE中枢下滑原因：
     • 传统开发类板块成长速度放缓，与城镇化降速相匹配。
     • 行业毛利率趋势性下降，不具备高周转或独特拿地模式的公司逐渐退出，拉低板块整体估值。
   • PB中枢稳定原因：
     • 反映行业与中国经济其他部分的ROE溢价，行业仍具备支柱作用。
     • 房企估值主要参考PB或RNAV。

2. 行业洗牌特征

   • 集中度提高：
     • 未来8年行业销售额中枢预计维持在13万亿左右。
     • 高周转推动行业集中度提升，头部房企市占率快速提高。
     • 2020年预计top1-10房企市占率接近50%。
   • 存量新经济成长：
     • 商办领域进入大洗牌阶段，REITs成为新的增长点。
     • 物业管理行业具备广阔发展空间，品牌房企有望受益。

3. 2018年行业指标预测

   • 销量：预计全年同比降至-3%左右，18Q3或见底回暖。
   • 新开工：全年同比降至5%左右，下半年延续平缓下行趋势。
   • 投资：全年增速放缓至5%左右，主要受土地购置费和建安投资影响。

4. 利率与行业周期

   • 利率见顶回落预示行业短周期将见底改善，18Q3或为底部。
   • 无风险利率改善对房地产行业影响显著，尤其对销量和投资有正向作用。

5. 市场预期与资金链

   • 市场对短期干扰的过度反应造就预期差，棚改货币化创造当期需求，而非透支未来。
   • 资金链水平下滑但未触及风险阈值，18年下半年或有改善。

关键信息

• 行业趋势：城镇化进入后半场，行业总量见顶，但仍保持稳定。
• 集中度提升：top50房企销售额门槛快速提升，top1-10市占率预计接近50%。
• REITs与金融工具：REITs将成为房企新的变现方式，尤其在商办领域。
• 物业管理：行业规模持续扩大，品牌房企具备竞争优势。
• 物流地产：高端仓储需求持续增长，投资回报率具有相对优势。
• 长租公寓：盈利模式逐步成熟，规模效应与品牌建设是关键。
• 资金链结构：销售回款为主要资金来源，融资渠道影响有限。

投资策略与重点个股

• 投资策略：关注行业估值底部、重点城市销量边际改善及按揭利率边际改善。
• 重点个股：
  • 规模型蓝筹：首选周转型蓝筹（如万科、保利）。
  • 低估值：关注金地。
  • 高杠杆与快周转：中南建设、阳光城等。
  • 资源型蓝筹：华侨城。
  • 主题投资：租赁、REITs、国改、大区域等。
  • 其他：光大嘉宝、南山控股等。

风险提示

• 流动性波动风险加大。
• 长效政策超预期。
• 信用风险超预期。

图表摘要

• 图1：板块相对PE中枢下滑，而相对PB中枢稳定。
• 图5：我国处于城镇化快速阶段后半场，预计8年左右接近70%+的城镇化率。
• 图9：商品房销售额中枢维持在13万亿左右。
• 图12：2020年top1-10市占率或接近50%。
• 图13：全国地价房价比未进一步上涨，毛利率下行压力趋缓。
• 图19：不同类型物业投资回报率对比。
• 图36：10Y国债收益率领先按揭利率1-2个季度。
• 图40：一线已见底回升。
• 图46：销售回款是资金来源的大头。
• 图51：行业资金链收紧，但未触发风险阈值。

结论

2018年房地产行业进入洗牌阶段，行业集中度提升与REITs发展成为主要趋势。尽管短期面临挑战，但行业整体仍具备增长潜力，重点房企有望在市场调整中获得超额收益。投资需关注估值底部、行业趋势及企业盈利能力和周转效率。