20141126-中国银河-司尔特-002538.SZ-磷肥景气_项目逐步释放_公司经营迎拐点_25页_1mb

司尔特（002538.SZ）公司研究报告总结

核心内容

本报告分析了司尔特在石油化工行业中的发展情况，指出公司在磷肥行业景气周期中具备较大的盈利弹性，并预计未来几年公司业绩将显著增长。报告从公司一体化产业链、磷肥行业景气度、渠道建设及新增项目等方面进行深入分析，并给出投资建议。

主要观点

1. 一体化产业链优势明显

   • 公司已建立从硫铁矿制酸、自产磷肥至高浓度缓释NPK复合肥的一体化产业链。
   • 2014年公司具备年产92万吨高浓度缓释NPK复合肥、55万吨磷酸一铵、90万吨硫酸及30万吨磷酸的生产能力。
   • 一体化优势在行业景气度上升时尤为突出，尤其在新增项目释放后，盈利空间将大幅提高。

2. 磷肥行业景气度回升

   • 全球磷肥需求增速加快，供需形势好转，开工率有望持续上行至85%。
   • 海外新增产能集中在2017年，国内磷肥集中度提升，新增产能放缓，环保政策趋严，对中小产能形成限制。
   • 2015年公司磷酸一铵产能将达70万吨/年，价格每上涨100元/吨，将增厚业绩0.2元，价格弹性巨大。

3. 渠道建设与测土配方战略

   • 公司在复合肥销售方面，将推进渠道下沉，改进营销模式，扩大测土配方肥的市场占有率。
   • 利用测土配方积累的数据和经验，向整建制推进，重点拓展家庭农场、种粮大户、专业合作社等市场。
   • 通过测土配方，公司开发适销对路的专用肥料，提升复合肥的市占率。

4. 新增项目逐步释放

   • 公司新增项目包括70万吨/年氨化造粒缓释复合肥、4万吨硫酸钾、20万吨磷酸一铵及硫铁矿项目。
   • 2015年2月硫酸钾项目有望达产，硫铁矿项目预计明年投产，预计将带来额外盈利。

关键信息

• 财务预测：预计2014-2016年公司EPS分别为0.51元、0.95元和1.44元，对应PE分别为28.2x、15.1x和9.99x，年复合增速高达68.0%。
• 主要风险因素：农产品价格持续下滑、复合肥销售受阻。
• 股价表现催化剂：磷酸一铵提价、新增项目达产。
• 主要财务指标（2014年预测）：
  • 营业收入：2428亿元
  • 归属净利润：151亿元
  • 毛利率：17.70%
  • 市净率：2.4x

新增项目与资源整合

• 硫铁矿项目：公司已取得采矿权并取得相关证明，预计明年投产，有助于实现硫铁矿自给，并带来额外资源收益。
• 产能释放：2015年公司新增产能包括4万吨硫酸钾、20万吨磷酸一铵，以及硫铁矿项目，预计带来业绩显著增长。
• 成本优势：一体化产业链带来综合成本优势，毛利率高于行业平均水平。

行业前景

• 全球磷肥需求增长：预计2013-2017年磷养分需求年均复合增速为1.9%，2018-2022年增速提升至2.7%。
• 国内磷肥集中度提升：2014年磷肥产量同比下滑，但高浓度磷肥占比提升，行业逐步向集约化发展。
• 环保影响：磷石膏处理成为行业难题，公司通过与水泥厂、石膏板厂合作，有效利用副产品，减少环境影响。

投资建议

• 评级：推荐
• 理由：公司盈利迎来拐点，未来三年业绩增长可期，价格弹性大，渠道建设与测土配方战略将带来显著改善空间。
• 估值：当前PE为28.2x，未来有望持续下降，估值优势明显。

总结

司尔特凭借其一体化产业链优势和新增项目释放，将在磷肥行业景气周期中受益。公司未来三年业绩有望实现年复合增速68.0%，盈利前景良好。测土配方战略和渠道下沉建设将进一步提升公司竞争力，推动复合肥业务增长。尽管面临农产品价格下滑和复合肥销售受阻的风险，但整体来看，公司具备良好的增长潜力和投资价值。