造纸行业研究系列之一“废纸系基本面回顾”：进口废纸逐年减量，行业盈利分化持续_36页_1mb

进口废纸逐年减量，造纸行业盈利分化持续

核心内容

中国造纸行业长期依赖进口废纸作为主要纤维原料之一，进口废纸占造纸行业纤维原料的比重约为60%，其中近三分之一来自进口。随着2017年起废纸进口政策持续收紧，中国进口废纸量逐年下降，预计到2020年底基本实现外废零进口。这一政策调整对行业原材料结构和成本格局产生了深远影响，导致企业盈利分化。

主要观点

• 进口废纸政策收紧：2017年7月起，中国实施一系列废纸进口限制政策，包括禁止未经分拣的废纸进口、提高含杂率标准、加征关税等，使得外废进口量大幅减少。
• 废纸价格波动：2018年外废价格呈现“U型”走势，受政策调整影响较大；2019年以来持续下跌。国废价格则在2018年上半年因进口减量而上涨，下半年因终端需求疲软回落。
• 国废与外废价差扩大：由于进口废纸政策收紧，国废与外废价差拉大，当前价差接近1300元/吨，预计未来仍将保持高位。
• 行业原材料结构分化：外废配额主要集中于龙头企业，中小企业则主要依赖国废。随着外废进口量逐年下降，具备原材料布局优势的龙头纸企成本优势将更加明显。
• 投资建议：未来1-2年，随着外废进口量减少，国废价格有望上涨。建议关注已实现原材料前瞻性布局、具有先发优势的龙头纸企，如太阳纸业、理文造纸、玖龙纸业、山鹰纸业。

关键信息

进口废纸政策调整时间线

• 2017年4月18日：中央全面深化改革领导小组通过《关于禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》。
• 2017年7月18日：国务院印发《实施方案》，要求2017年底前全面禁止进口环境危害大、群众反映强烈的固体废物，2019年底前逐步停止进口可替代的固体废物。
• 2018年1月11日：环保部会同质检总局发布《进口可用作原料的固体废物环境保护控制标准》，将废纸含杂率标准从1.5%提高至0.5%。
• 2018年8月23日：对美废加征25%关税，进一步影响进口需求。
• 2019年7月：《修订草案》明确“国家逐步基本实现固体废物零进口”。
• 2020年底：预计实现外废零进口。

进口废纸量变化

• 2017年进口废纸量为2572万吨；
• 2018年进口量为1703万吨，同比减少34%；
• 2019年进口量为1036万吨，同比减少39%；
• 2020年前三批核准进口量为321万吨，同比减少70%；
• 预计2020年全年进口量约为600万吨，同比减少42%；
• 2021年起，外废进口量将维持在200万吨左右。

国废与外废价格对比

• 2018年上半年，国废价格因进口废纸减量而上涨，由2100元/吨涨至3300元/吨；
• 2018年6月起，国废价格因终端需求疲软而回落；
• 2019年外废价格持续下跌，国废价格因需求未回暖维持震荡；
• 2020年1月23日，国废到厂均价为2170元/吨，而美废、欧废到岸价分别约为120美元/吨、100美元/吨，折算后均价约为860元/吨，价差约1300元/吨。

行业原材料结构分化

• 2018年行业平均外废配比为27%，2019年降至17%；
• 玖龙纸业、理文造纸、山鹰纸业2018年外废配比分别约为41%、49%、43%，2019年分别降至25%、30%、25%；
• 中小企业外废配比已降至10%以下，几乎全部采用国废生产。

成本端优势

• 拥有较高外废配额的龙头企业相比采用国废的企业具备明显成本优势；
• 随着外废进口量减少，原材料布局优势将成为影响企业成本的关键因素。

投资建议

• 投资标的：太阳纸业（002078，买入），理文造纸（02314，未评级），玖龙纸业（02689，未评级），山鹰纸业（600567，未评级）。
• 投资逻辑：外废进口减少将导致废纸缺口显现，国废价格有望上涨，已投产或将在海外投产的废纸浆、成品纸项目将具备成本优势，盈利空间较大。

风险提示

• 政策执行风险：若进口废纸政策执行力度低于预期，外废进口量变化较小，可能导致国废价格震荡下跌。
• 宏观经济风险：若宏观经济增速放缓，终端需求下滑超预期，将影响箱板瓦楞纸产量及废纸需求。
• 海外项目风险：若海外项目进展低于预期，行业盈利提升将受限，可能影响盈利预期。

附注

• 本报告发布后，若未覆盖的股票或行业发生重大变化，将暂停评级。
• 投资建议基于报告发布时的市场状况，不构成投资建议，投资者应自行评估风险。