计算机行业：从海外科技股梳理估值方法的变与不变-20170925-兴业证券-39页-2mb

报告摘要

独家收集 - 互联网与计算机公司估值方法分析总结

核心内容

本文系统梳理了海外科技公司估值方法的演变和适用逻辑，分析了不同公司类型、发展阶段及业务模式对估值方法的影响，并结合具体案例说明了各类估值方法的使用场景及合理性。总结了以下主要观点和关键信息：

主要观点

估值方法复杂多样：计算机及互联网公司估值方法因公司特性、发展阶段、盈利模式等不同而有所差异，市场会根据公司实际情况选择合适的估值方法。
P/E估值法为主流：适用于业务稳定、盈利可预测性强的公司，如谷歌、微软、苹果等。这些公司估值范围通常为15x-30x。
P/S估值法适用于高增长但盈利不足的公司：如SaaS企业、电商平台、在线旅游服务公司等，适用于收入增速快但利润不稳定或为负的公司。
P/FCF和EV/EBITDA适用于现金流稳定或受折旧摊销影响大的公司：如亚马逊、动视暴雪等，其估值更关注现金创造能力和运营效率。
分部估值法适用于多元化业务公司：如百度、阿里巴巴、微软等，需对不同业务板块进行独立估值后再加总。
估值方法随公司发展而变化：早期公司以用户数为主要指标，随着发展成熟，市场更关注收入和利润。
战略转型期可给予估值溢价：如微软、Autodesk、Adobe等公司，在转型期间，市场会基于其转型进展和预期调整估值方法，给予一定溢价。

关键信息

估值方法适用情况

公司类型	适用估值方法	适用原因
盈利稳定公司	P/E估值法	未来业绩可预测，盈利模式清晰
收入增速快但利润不稳定	P/S估值法	收入是主要业绩指标，适用于SaaS、电商平台等
现金流稳定或受折旧摊销影响大	P/FCF或EV/EBITDA	关注现金创造能力或运营效率
多元化业务公司	分部估值法	需对不同业务板块分别估值再加总
战略转型期公司	估值溢价	市场基于转型预期给予一定估值调整

估值指标与公司类型对应关系

公司类型	主要估值指标	特殊指标
平台型公司	P/E、P/S	MAU、ARPU
产品型公司	P/E	-
项目型公司	P/E	-
运营型公司	P/E	-

主要案例说明

P/E估值法：适用于谷歌、微软、苹果、甲骨文、TCS、Infosys等成熟公司。
P/S估值法：适用于SaaS公司（如Salesforce）、电商平台（如京东）、在线旅游服务公司（如Priceline）等。
P/FCF和EV/EBITDA：适用于亚马逊、动视暴雪等公司，关注现金流和运营效率。
分部估值法：适用于阿里巴巴、百度等多元化业务公司。
战略转型公司：如Autodesk和Adobe，从传统软件向云服务转型，估值方法也随之变化。

估值方法的本质

尽管估值方法看似复杂多变，但其本质是基于未来现金流折现的估值逻辑。在业绩稳定时，P/E是最直观便捷的方法；当业绩波动较大时，市场倾向于使用P/S、P/FCF或EV/EBITDA等方法以反映未来现金流。

估值方法选择流程

判断公司类别：如平台型、产品型、运营型等。
分析商业模式：确定公司是否依赖收入、利润或现金流。
考虑发展阶段：初创期、成长期或成熟期。
评估是否存在战略转型：若存在，需调整估值方法并给予一定溢价。
分析非经常性支出或收入：如并购、研发投入等。
选择合适估值方法：根据上述因素选择P/E、P/S、P/FCF、EV/EBITDA或分部估值法。

图表与数据支持

图1：估值方法选择流程逻辑图示
图2：美国2016年各行业研发投入金额
图3：美国2016年行业内并购事件总金额
图4：阿里巴巴经营业务范围
图5：近十五年标准普尔信息技术指数市盈率
图6：近十五年标普500指数和标普500互联网软件及服务行业指数市盈率
图7：标普500互联网软件及服务行业指数市盈率
图8：纳斯达克互联网指数价格及市盈率
图9：微软历史市盈率水平
图10：谷歌历史市盈率水平
图11：甲骨文历史市盈率水平
图12：苹果历史市盈率水平
图13：TCS历史市盈率水平
图14：Infosys历史市盈率水平
图15：网易历史市盈率水平
图16：网易近年经营状态
图17：腾讯历史毛利率和净利率水平
图18：腾讯历史市盈率
图19：美国软件及服务行业和互联网行业历史市销率
图20：标普500互联网软件与服务指数市销率
图21：亚马逊近十年盈利水平和自由现金流水平
图22：亚马逊与京东历史市销率
图23：京东营业收入及增速
图24：Priceline单位房间价值与度假租赁物业占比回归分析
图25：Priceline历史市销率水平
图26：Salesforce营业收入增长率
图27：Salesforce近年盈利水平
图28：Salesforce历史市销率水平
图29：Facebook近年盈利水平
图30：Facebook历史市销率水平
图31：亚马逊历史无杠杆自由现金流
图32：亚马逊历史P/FCF水平
图33：亚马逊历史股价走势
图34：动视暴雪历史盈利水平
图35：动视暴雪历史P/FCF水平
图36：亚马逊历史EV/EBITDA水平
图37：Facebook历史股价与MAU
图38：Twitter历史股价与MAU
图39：LinkedIn历史股价与MAU
图40：Autodesk近年盈利水平
图41：Autodesk历史P/FCF水平
图42：Autodesk近年ARR同比增长率与P/ARR倍数
图43：Adobe历史市盈率水平
图44：Adobe历史市销率和P/FCF水平
图45：Adobe主营业务总览
图46：Adobe近年主营业务收入增速
图47：Adobe历史股价走势
图48：Adobe近十年季度业绩超过华尔街预期次数
图49：Adobe近十年季度业绩超过公司预告业绩次数
图50：微软主营业务总览
图51：微软历史股价走势
图52：微软公司近年净利率水平
图53：微软历史P/FCF和市盈率水平
图54：惠普公司历史市盈率水平
图55：惠普公司历史P/FCF水平
图56：惠普企业历史EV/EBITDA水平
图57：惠普企业历史市盈率水平
图58：惠普公司历史股价走势
图59：惠普企业历史股价走势
图60：百度主营业务营业收入
图61：百度主营业务营业利润
图62：新浪历史市销率水平
图63：微博历史市销率水平
图64：新浪近年营业收入增长速度
图65：微博近年营业收入增长速度
图66：阿里巴巴历史市盈率水平
图67：阿里巴巴历史市销率水平
图68：估值方法变更思路

表格数据支持

表1：中国与美国主要股票交易市场上市业绩要求
表2：相关标准普尔指数介绍
表3：常见的适用 P/S 和 EV/SALES 估值法的公司类别
表4：P/S、P/FCF 和 EV/EBITDA 估值方法适用情况比较
表5：可比互联网公司 IPO 信息
表6：Snap 当前估值数据

总结

本文全面分析了计算机及互联网公司估值方法的多样性及适用逻辑，强调了不同公司类型和业务模式对估值方法选择的影响。同时，通过多个案例，展示了不同估值方法在实际应用中的效果，指出市场在公司成长阶段、战略转型期以及多元化发展时会动态调整估值方法。最终，估值方法的核心在于反映公司未来现金流，而非仅仅依赖传统的利润表指标。

展开完整摘要