大宗市场展望：货币宽松与供给收缩纠葛，预计金油价格震荡走强_46页_2mb

货币宽松与供给收缩纠葛，预计金油价格震荡走强

核心内容

本报告分析了2020年下半年大宗市场的发展趋势，重点围绕货币宽松与供给收缩之间的相互作用，探讨了油价复苏与金价上涨的驱动因素，并提出了相应的投资建议。

主要观点与关键信息

1. 外部环境变化、负利率与供应链冲击

• 逆全球化导致全球经济增长率停滞，推动低利率与高通胀的经济组合。
• 2019年7月美国10年期国债收益率跌破1.5%，2年期与10年期国债收益率倒挂，显示市场对低增长的定价。
• 美国通过无限QE支撑私人部门70%-80%的金融资产，但短期利率已接近底部，难以进一步下行。

2. 油价复苏与OPEC+减产

• OPEC+减产协议（2020年4月12日）缓解了价格战后的油价下跌压力。
• 预计2020年下半年全球石油库存将逐渐下降，布伦特油价有望回升至40-50美元/桶。
• 2020年3月6日OPEC+谈判破裂引发价格战，但疫情进一步扩大了油价跌幅。

3. 黄金价格与负利率

• 若美联储实施负利率政策，金价将创历史新高。
• 金价与实际利率呈负相关，2018年以来实际利率下行同步于名义利率，但2020年3月中旬因美债流动性问题，金价下跌。
• 黄金股的表现与金价走势相关，但个股弹性强于行业。

4. 投资建议

• 投资主线一：低油价下，大炼化企业成本降低，乙烯路线竞争力增强。
• 投资主线二：聚酯产业链集中度提升，龙头议价能力增强，受益于油价上涨。
• 投资主线三：丙烯+聚丙烯产业链盈利稳定，受益于海外炼油开工率下降及FCC路线产能占比下降。

重点分析

1.1 外部环境对利率与通胀的影响

• 逆全球化趋势下，全球潜在经济增长停滞，推动低利率与高通胀的经济组合。
• 2020年全球供应链体系面临挑战，中国进口汽车零部件受冲击，影响终端产品产出。

1.2 美元流动性与长端利率

• 美元流动性需求依然强烈，美联储美元互换额度使用规模上升。
• 美国长短期国债利差过小，负利率可能引发长端利率上升，冲击全球流动性。
• 美国大规模长期国债发行将加剧利差问题，引发市场波动率上升。

1.3 原油市场分析

• 2020年全球石油需求预测同比下滑8-10%，供应减少难以弥补需求下降。
• OPEC+减产后，油价开始复苏，但库存仍处于积累阶段。
• 沙特、俄罗斯与美国在减产中存在不同财政依赖与技术难度，沙特减产容易，俄罗斯减产难度大。

1.4 黄金市场分析

• COMEX黄金在2020年年初至今上涨14.67%，但短期波动率受利率与通胀预期影响。
• 负利率是金价突破历史高点的核心驱动因素。
• 黄金股表现与金价相关，山东黄金与银泰黄金作为白马股，相对抗跌；恒邦股份与赤峰黄金为弹性标的；中金黄金为补涨标的。

风险提示

• 市场需求弱，OPEC+减产执行不力，油价可能再次大幅下跌。
• 降息不达预期，可能影响金价走势。
• 市场存在波动性上升风险，需关注资产价格波动对货币政策的影响。

估值分析

黄金重点公司估值表

石化重点公司估值表

结论

2020年下半年，金油价格预计震荡走强，黄金在负利率背景下可能创历史新高，而原油将逐步从库存积累阶段转向去库存。投资者可关注黄金股与石化产业链的投资机会，同时需警惕市场需求疲软与政策不达预期等风险。