20210210-华创证券-顺丰控股-002352.SZ-重大事项点评_拟部分要约收购嘉里物流股权_拓展全球物流网络；拟定增募资_夯实核心优势_全面支撑公司长期战略_16页_1mb

顺丰控股重大事项点评总结

核心内容概述

顺丰控股（002352）宣布拟部分要约收购嘉里物流51.8%股权，并计划通过非公开发行A股募集资金不超过220亿元，以支撑其长期战略目标和业务增长。本次收购及定增旨在拓展全球物流网络、增强国际业务能力、提升供应链解决方案水平，同时通过资源整合与协同效应，实现公司综合物流服务能力的全面提升。

主要观点与关键信息

一、部分要约收购嘉里物流股权

• 交易方案：顺丰拟以现金方式收购嘉里物流9.31亿股股份（约占其已发行股本的51.8%），并注销相关购股权。
• 交易对价：总对价为港币175.55亿元，其中部分要约每股价格为港币18.8元，购股权要约每股价格为港币8.6元。
• 特殊分红：考虑到嘉里物流将剥离香港仓库，部分要约项下每股总价值包括要约价格及特殊分红，合计港币26.08元。
• 剥离安排：嘉里物流拟出售香港仓库，交易对价为港币135亿元，所得资金将作为特殊分红派发给原股东；台湾业务也将出售，对价为新台币45.37亿元，由嘉里物流保留。
• 估值测算：按20年预测净利润计算，收购估值约15.8x P/E，调整后为29.17x P/E；EV/EBITDA估值约9.94x，调整后为13.66x。

二、嘉里物流业务与资源分析

• 公司背景：嘉里物流为郭氏集团旗下公司，业务覆盖亚欧美，全球网络覆盖58个国家和地区，拥有7500万平方尺物流设施。
• 业务结构：
  • 国际货运代理业务收入贡献最高，2020H1收入占比57.2%；
  • 物流营运业务利润贡献最高，2020H1净利润占比58.7%；
  • 香港货仓业务收入占比0.4%，净利润占比15.2%。
• 盈利能力：
  • 国际货运代理平均净利润率3.0%；
  • 物流营运平均净利润率9.0%；
  • 香港货仓平均净利润率64.3%。
• 地区分布：
  • 中国大陆收入占比28%，贡献净利润14%；
  • 香港地区收入占比15%，贡献净利润35%；
  • 亚洲地区收入占比24%，贡献净利润26%；
  • 美洲地区收入占比13%，贡献净利润6%；
  • 欧洲地区收入占比11%，贡献净利润1%。

三、收购对顺丰的影响

1. 提升综合物流能力：通过并购嘉里物流，顺丰将增强国际货运代理、综合物流及供应链服务能力，完善全球物流网络布局。
2. 协同效应：实现网络共生、能力互补、资源叠加、客户融通，提升跨境物流和供应链解决方案能力。
3. 国际业务拓展：嘉里物流的国际货代能力与顺丰的航空网络结合，有助于优化成本结构、提升议价能力，实现国际运输业务的降本增效。
4. 品牌与客户资源：嘉里物流拥有全球知名品牌客户资源，如佳能、BOSCH、博西华等，有助于顺丰拓展高端市场。

四、非公开发行A股募资计划

• 发行规模：不超过4.56亿股，不超过公司总股本的10%。
• 募资上限：不超过220亿元人民币。
• 募集资金用途：
  • 新建鄂州机场转运中心工程：115亿元（拟使用50亿元）；
  • 速运设备自动化升级：62.4亿元（拟使用60亿元）；
  • 数智化供应链系统解决方案：30亿元；
  • 陆路运力提升：20亿元；
  • 航材购置维修：20亿元；
  • 补充流动资金：40亿元。
• 股权结构变化：控股股东深圳明德控股持股比例由59.30%降至53.91%，但控制权不变。

五、投资建议

• 盈利预测：预计2020-2022年归属净利润分别为75亿、92亿、114亿，对应PE分别为63倍、51倍、41倍。
• 目标价：维持“强推”评级，目标价为109元，当前价为106.45元。
• 2025年展望：
  • 时效快递预计利润220亿，对应35倍PE，市值达7700亿；
  • 经济快递预计利润42亿，对应20倍PE，市值达840亿；
  • 快运业务预计市值超1000亿；
  • 全部业务合计市值有望达到万亿，较当前市值4850亿有显著增长空间。

六、风险提示

• 审批风险：交易仍需多项程序审批。
• 业务增长不及预期：时效件业务量增速可能低于预期。
• 成本超支：丰网速运投入成本可能超出预期。
• 新业务减亏不达预期：新业务盈利能力可能低于预期。

财务指标概览

结论

顺丰通过收购嘉里物流及定增募资，将加速其全球物流网络拓展与供应链服务能力提升。收购有望实现资源互补与业务协同，定增则为公司战略升级提供资金支持。基于当前业务增长预期与2025年展望，顺丰市值有望实现显著增长，建议投资者关注其长期发展价值，维持“强推”评级。