20170907-西南证券-继峰股份-603997.SH-优质赛道+国际视野_细分龙头冉冉升起_14页_1mb

继峰股份（603997）公司研究报告总结

核心内容

继峰股份是一家专注于汽车座椅头枕、头枕支杆和座椅扶手等产品的制造企业，凭借优质客户资源、良好的竞争格局和持续的内生增长能力，被西南证券首次给予“买入”评级。公司产品广泛应用于国内外主流整车厂商，包括宝马、大众、捷豹、路虎、吉利、广汽、长城等，其中一汽大众是其重要客户，贡献了公司收入的30%以上。

主要观点

• 优质客户资源：公司产品被全球知名车企采用，包括宝马、大众、捷豹、路虎等国际品牌，以及吉利、广汽、长城等自主品牌。
• 内生增长强劲：公司自2011年以来，营业收入年复合增长率达25.6%，归母净利润年复合增长率达12.5%，且17年上半年实现营收8.7亿元，同比增长42.1%，显示其强大的市场拓展能力。
• 毛利率稳定：尽管原材料价格上涨导致毛利率略有下降，但公司仍保持相对较高的盈利能力，毛利率在34%-35%之间。
• 国际化战略：公司通过增持格拉默股权和设立15亿元产业基金，拓展海外市场和高铁座椅业务，提升全球竞争力。
• 估值合理：基于公司成长性、稀缺性及业务拓展，给予2018年26倍PE估值，对应目标价16.38元。

关键信息

1. 产品结构

• 头枕：作为座椅安全性能的核心部分，主要供应国内外整车厂。
• 扶手：提升乘客舒适性的重要部件，市场渗透率预计在40%-50%之间。
• 支杆：支撑头枕的基础部件，主要销往海外市场。
• 其他主营业务：包括座椅总成、内饰件等，占比较小。

2. 客户情况

• 国际客户：宝马（全球）、大众、捷豹、路虎。
• 合资客户：一汽大众、广菲克、长安福特、神龙汽车、东风日产、一汽丰田等。
• 自主品牌客户：长城、吉利、广汽等。

3. 财务预测

• 2017-2019年EPS：预计分别为0.49元、0.63元、0.79元。
• 2017-2019年归母净利润增速：预计分别为22.68%、30.26%、24.67%。
• 2017-2019年营业收入：预计分别为19.50亿元、23.50亿元、27.97亿元。
• 2017-2019年PE：预计分别为27倍、21倍、17倍。

4. 战略合作

• 与格拉默合作：公司与格拉默计划成立合资公司，利用其全球资源和技术提升海外业务。
• 产业基金：设立15亿元产业基金，瞄准高铁座椅业务，拓展新市场。

5. 风险提示

• 原材料价格上涨：可能影响毛利率和盈利能力。
• 乘用车市场增速放缓：可能影响整体市场需求。
• 汇率波动：可能影响海外业务收益。

结构分析

1. 主业盈利能力强，长期内生高速增长

• 公司产品包括乘用车座椅头枕、支杆、扶手，主要客户为合资品牌和自主品牌。
• 11-16年营收CAGR为25.6%，归母净利润CAGR为12.5%。
• 17年上半年营收同比增长42.1%，归母净利润同比增长22.1%。
• 原材料成本占比约80%，其中钢管和塑料粒子涨价约15%。

2. 客户优质，合资往自主扩张道路畅通

• 公司可直接参与德国奔驰、宝马等OEM项目定点。
• 与格拉默合作提升海外市场能力，公司海外收入占比仅12%，有较大提升空间。
• 自主品牌市场拓展迅速，为公司未来增长奠定基础。

3. 竞争格局良好，投资价值优

• A股市场中，公司是少数能同时为欧系、美系、日系及自主品牌提供配套的独立供应商。
• 盈利能力优于传统内外饰及座椅总成商，ROE和毛利率表现突出。
• 与可比公司相比，公司更具稀缺性，投资价值较高。

4. 大股东增持格拉默&高铁座椅业务值得期待

• 公司与格拉默成立合资公司，实现产品互补，覆盖高端、中端和低端市场。
• 设立15亿元产业基金，结合格拉默技术与中车绿脉市场资源，拓展轨交座椅业务。

5. 盈利预测与估值

• 关键假设：
  • 头枕销量及单价：2017-2019年分别为2438.6万支、3048.3万支、3505.5万支，单价39元。
  • 扶手销量及单价：2017-2019年分别为443.5万支、561.4万支、623.7万支，单价150元、160元、180元。
  • 支杆销量及单价：2017-2019年分别为1439万支、1726.8万支、2072.1万支，单价10元。
• 盈利预测：
  • 2017-2019年归母净利润分别为306.34亿元、399.05亿元、497.52亿元。
  • 2017-2019年EPS分别为0.49元、0.63元、0.79元。
• 估值：按PEG 1倍，给予2018年26倍PE估值，对应目标价16.38元。

总结

继峰股份凭借优质客户、良好的竞争格局和持续的内生增长，具备较强的市场竞争力和成长潜力。公司通过与格拉默的战略合作和轨交座椅业务拓展，有望进一步扩大市场份额和提升盈利能力。尽管面临原材料价格和市场增速放缓的风险，但其业务模式和市场布局使其在A股市场中具有较高的投资价值。西南证券首次给予“买入”评级，目标价为16.38元，体现了对公司未来发展的看好。