20210803-川财证券-电力行业系列深度报告之二_大型水电项目投产高峰已至_板块迎投资机会_20页_1mb

水电行业发展分析报告总结

核心内容

水电行业已进入成熟稳定期，行业增长趋于平稳，现金流表现优异，具备良好的投资价值。核心资产稀缺，行业呈现寡头垄断格局，主要水电资源集中在十三大水电基地，由少数头部企业主导开发与运营。

主要观点

• 行业成熟稳定：全国水电装机容量和发电量趋于平稳，发电设备平均利用小时稳定，水电业务是典型的“现金牛”业务，现金流通常高于净利润。
• 开发格局稳定：十三大水电基地开发格局稳定，优质水电资源主要由五大发电集团及三峡集团掌控，行业集中度高。
• 盈利模式明确：水电企业盈利主要依赖发电量和上网电价，其中上网电价有三种类型：成本加成电价、省内标杆电价、跨省跨区落地端倒推电价。
• 投资机会集中：未来水电项目投产高峰主要集中在“十四五”期间，乌东德、白鹤滩、两河口、杨房沟等大型水电站将为相关上市公司带来显著业绩增长。
• 成长性标的突出：长江电力、川投能源、华能水电等企业因核心资产及项目投产，成为重点关注对象。

关键信息

行业现状

• 截至2020年底，全国水电装机容量为3.7亿千瓦，占技术可开发量的72%。
• 十三大水电基地规划总装机量为2.86亿千瓦，占可开发总装机量的53%。
• 水电企业现金流通常高于净利润，雅砻江水电应收账款回收率达到100%。

项目投产与业绩增量

• 两河口、杨房沟水电站：预计2021-2023年投产，将为川投能源带来净利润增长，其中2021年增长4%，2022年增长18%，2023年增长15%。
• 乌东德、白鹤滩水电站：乌东德已于2021年6月全面投产，白鹤滩预计2022年全部投产，装机容量将新增57%，发电量新增56%。
• 联合调度效益：乌白电站投产后，将带来250亿千瓦时的发电增量，提升下游电站效益。

上市公司分析

• 长江电力：A股市值最大，全球最大的水电上市公司，控股股东为三峡集团，管理运行多座巨型电站，2020年实现归母净利润262.98亿元，同比增长22.07%。
• 川投能源：四川省投资集团控股，2020年归母净利润31.62亿元，同比增长7.28%。雅砻江水电为公司核心资产，预计2023年发电量将比2020年增加287亿千瓦时，增长36%。
• 华能水电：国内领先的流域水电开发企业，2020年归母净利润48.345亿元，同比下降12.8%。2021年半年度净利润预计增长88%-108%。

估值情况

风险提示

• 上游来水不及预期：可能影响发电量，进而影响公司业绩。
• 下游需求不及预期：电力消纳能力不足可能制约企业盈利能力。
• 项目进度不及预期：疫情等宏观因素可能导致项目延迟投产。

投资建议

建议关注水电行业核心标的：长江电力、川投能源、华能水电，这些公司因项目投产及资产稀缺性，具备较强的盈利能力和稳定的现金流。