博实乐教育 (BEDU US) 公司报告总结
核心内容
博实乐教育（BEDU US）在2017年实现了盈利大幅回升，从2016年的亏损3,600万元人民币大幅增长至2017年的1.89亿元人民币，符合市场预期。公司主要通过学生人数增长和平均学费提升带动业绩表现，同时毛利率也有所改善。
主要观点
- 盈利增长显著：2017年经常性净利润（GAAP）从亏损转为盈利，同比增长达73.8%。
- 学生人数持续增长：国际学校、双语学校和幼儿园的学生人数分别增长14%-15%，推动收入增长。
- 毛利率提升：由于学生对教师比例上升，毛利率同比扩张0.9个百分点至35%。
- 收入预测：预计2018年收入将同比增长21%至16亿元人民币，毛利率进一步上升至36%。
- 学校扩张计划：2018年将新增12所学校，包括5所双语学校和7所幼儿园，进一步推动收入增长。
- 估值合理：尽管公司前景良好，但估值已处于合理水平，因此将评级下调至中性。
关键信息
盈利预测及估值
| 项目 |
2015年8月 |
2016年8月 |
2017年8月 |
2018年8月预测 |
2019年8月预测 |
| 营业额（人民币百万元） |
746 |
1,040 |
1,328 |
1,602 |
2,213 |
| 同比增长 (%) |
26.8 |
39.5 |
27.7 |
20.6 |
38.1 |
| 经常性净利润 (GAAP)（人民币百万元） |
(40) |
(36) |
189 |
328 |
577 |
| 同比增长 (%) |
N/A |
N/A |
N/A |
73.8 |
75.6 |
| 经常性每股盈利 (GAAP)（人民币） |
N/A |
N/A |
1.6 |
2.8 |
4.9 |
| 经常性市盈率 (GAAP)（倍） |
N/A |
N/A |
99.7 |
57.4 |
32.7 |
| 市净率（倍） |
N/A |
N/A |
16.0 |
12.4 |
8.9 |
| ROAE (%) - GAAP |
N/A |
N/A |
24.0 |
20.7 |
28.2 |
最新变动
| 项目 |
前次评级 |
股价（美元） |
12个月目标价（美元） |
前次目标价（美元） |
| 评级 |
买入 |
24.24 |
21.80（-10%） |
15.35 |
学生人数增长
| 学校类型 |
FY14 |
FY15 |
FY16 |
FY17 |
FY18E |
FY19E |
| 国际学校 |
3,860 |
4,292 |
5,443 |
6,283 |
7,325 |
9,755 |
| 双语学校 |
8,453 |
9,512 |
11,441 |
13,189 |
15,375 |
19,041 |
| 幼儿园 |
6,600 |
7,280 |
8,979 |
10,276 |
11,891 |
14,587 |
| 总学生人数 |
18,913 |
21,084 |
25,863 |
29,748 |
34,591 |
43,383 |
平均学费增长
| 学校类型 |
FY14 |
FY15 |
FY16 |
FY17 |
FY18E |
FY19E |
| 国际学校 |
60,214 |
71,273 |
77,744 |
80,487 |
82,097 |
90,365 |
| 双语学校 |
23,666 |
25,796 |
28,729 |
31,344 |
32,288 |
33,865 |
| 幼儿园 |
23,111 |
26,279 |
28,067 |
30,362 |
31,647 |
34,435 |
估值比较
| 公司 |
目标价（美元） |
市值（百万美元） |
3个月平均营业额（百万美元） |
PER 历史 |
PER FY1 |
PER FY2 |
P/B 历史 |
P/B FY1 |
| 博实乐教育 |
24.24 |
2,842 |
2,842 |
99.7 |
57.4 |
32.7 |
16.0 |
8.9 |
| Mapleleaf Education |
8.80 |
9.36 |
1,557 |
36.4 |
25.7 |
20.6 |
1.5 |
4.8 |
| New Oriental-Adr |
87.14 |
N/A |
13,779 |
50.1 |
38.8 |
28.4 |
7.6 |
5.4 |
| Tal Education-Adr |
30.36 |
N/A |
15,206 |
129.2 |
78.0 |
47.4 |
1.4 |
0.3 |
| Qstone Education-A |
11.63 |
N/A |
1,110 |
72.7 |
35.2 |
17.5 |
3.7 |
0.2 |
| Vircend Education |
4.50 |
N/A |
1,782 |
38.3 |
36.5 |
25.1 |
1.0 |
1.1 |
| Tarena - Adr |
14.84 |
N/A |
851 |
22.7 |
18.6 |
14.1 |
1.1 |
0.9 |
| Xiamen Unigroup-A |
36.68 |
N/A |
531 |
N/A |
62.2 |
36.1 |
33.8 |
N/A |
| Ambow Education-Adr |
2.50 |
N/A |
219 |
N/A |
N/A |
N/A |
6.4 |
N/A |
| Ata Inc-Adr |
4.26 |
N/A |
103 |
N/A |
N/A |
N/A |
9.6 |
N/A |
| Wisdom Education |
4.60 |
4.68 |
1,203 |
44.5 |
35.0 |
24.5 |
1.0 |
1.1 |
| China Yuhua Education |
3.91 |
N/A |
1,504 |
N/A |
29.0 |
19.0 |
1.1 |
1.4 |
| Minsheng Education |
1.73 |
N/A |
891 |
16.4 |
18.2 |
15.0 |
1.1 |
1.4 |
| China New Higher |
4.90 |
N/A |
899 |
N/A |
25.6 |
19.0 |
0.9 |
0.5 |
总结
博实乐教育在2017年实现了显著的盈利增长，主要得益于学生人数的持续上升和平均学费的提升。公司预计2018年将继续保持强劲增长，收入将上升21%，毛利率也将提升至36%。尽管公司前景良好，但估值已处于合理水平，因此招商证券（香港）将评级下调至中性，并上调目标价至21.80美元。
