2017-信评报告_46页_3mb

报告摘要

信用等级公告总结

核心内容

联合信用评级有限公司对“枣矿发电1号收费收益权资产支持专项计划”进行了综合信用分析，评定优先A级资产支持证券的信用等级为AAA，优先B级及次级资产支持证券未予评级（NR）。该评级基于2017年1月17日前获得的资料，若后续资料与现有不一致，评级结论可能调整。

主要观点

优先A级证券：通过内部分层机制、枣矿集团的差额支付承诺及山能集团的保证担保，为优先A级证券提供了多重信用支持。
外部增信：枣矿集团和山能集团均为本专项计划提供了无条件不可撤销的信用支持，其中山能集团作为华东地区最大煤炭企业，其保证担保对优先级证券的偿付具有极强保障。
现金流来源：专项计划的现金流主要来源于四家电厂在60个月内的发电收费收益权，包括向枣矿集团内部企业销售的内网电价及向电力公司销售的外网电价。
信用风险缓解：差额支付承诺和保证担保机制有效缓解了优先级证券的偿付风险，同时优先/次级分层机制降低了优先级证券的信用风险。

关键信息

专项计划概况

基础资产：四家电厂自专项计划设立之次日起60个月内特定范围内的发电收费收益权。
资产支持证券：
- 优先A级：发行规模5.95亿元，占比89.47%，期限6~60个月，按半年付息，到期还本。
- 优先B级：发行规模0.35亿元，期限60个月，按半年付息，到期还本。
- 次级：发行规模0.35亿元，期限60个月，不分配收益，仅在优先级证券全部偿还后分配剩余资金。
参与机构：
- 原始权益人：建阳热电、付村热电、蒋庄热电、富源热电。
- 差额支付承诺人：枣矿集团。
- 担保人：山能集团。
- 计划管理人：信达证券。
- 托管人：中国银行股份有限公司山东省分行。
- 监管银行：中国银行股份有限公司枣庄薛城支行。

评级观点

四家电厂的发电收入主要来自枣矿集团内部企业，电价高于外网电价，且枣矿集团承诺及时足额支付，有助于现金流的稳定。
枣矿集团作为大型综合企业，具备较强的盈利能力与偿债能力，其差额支付承诺对优先级证券的偿付具有积极作用。
山能集团作为全国领先的煤炭企业，其保证担保对优先级证券的偿付提供了重要保障。
综合考虑内部分层、差额支付承诺和保证担保，联合评级认为优先A级证券具备较高的信用等级。

优势

内网售电收入稳定：四家电厂向枣矿集团内部企业销售电力，电价较高，且枣矿集团承诺及时足额支付，有助于现金流稳定。
枣矿集团的差额支付承诺：为优先级证券提供偿付保障，降低违约风险。
山能集团的保证担保：为优先级证券提供强有力的信用支持，确保本息偿付。

风险与缓释措施

资金混同风险：原始权益人收取的电费现金流需按月划付至专项计划账户，但票据形式的电费需到期后才能转付，存在一定的资金混同风险。
流动性风险：由于电价下降及客户付款不及时，可能影响现金流的及时性。枣矿集团承诺及时付款，且有差额支付承诺及担保机制，有效缓解流动性风险。
持续运营风险：四家电厂发电设备多为老旧机组，存在大修、损坏及淘汰风险，可能影响发电收入。枣矿集团承诺保障电厂正常运营，缓解相关风险。

原始权益人信用水平分析

企业概况：四家电厂均为枣矿集团下属全资子公司，主营热电联产，电力优先满足集团内部需求，多余电力上网。
财务状况：
- 建阳热电：资产总额增长，但资产负债率较高，盈利能力尚可。
- 付村热电：资产总额增长，但收入规模下降，主要受电价下调影响，负债水平较低。
- 蒋庄热电：资产总额增长，但收入规模下降，主要受电价及设备老化影响。
- 富源热电：资产总额增长，但收入规模下降，主要受电价及设备老化影响。
行业风险：电力行业受宏观经济影响较大，近年来用电量增速放缓，电价持续下降，对发电企业盈利带来压力。

基础资产分析

发电机组：四家电厂共有6台火电机组，总装机容量为146MW，多数机组已运营10年以上，存在老化及大修风险。
电价情况：
- 内网电价高于外网电价，且枣矿集团承诺及时足额支付。
- 2016年起，电价有所下降，预计未来售电收入将有所减少。
售电量构成：
- 内网售电量占比持续增长，高于外网售电量。
- 2015年及2016年1~6月，四家电厂合计内网售电量占比分别为60.14%和64.46%。
现金流预测：
- 2017~2021年预测售电收入及现金流，覆盖比率随预期收益率上升而下降。
- 第七期覆盖比率小于1倍，显示该期现金流保障较弱，但山能集团的担保有效缓解该风险。

现金流情景模拟分析

预测现金流：四家电厂未来5年的售电收入及现金流预测显示，现金流对优先级证券支出的覆盖比率逐步下降，但总体仍保持在合理水平。
覆盖比率分析：
- 预期收益率为4%时，覆盖比率在1.05~1.32之间，整体较为稳定。
- 预期收益率为6%时，覆盖比率下降至1.02~1.05，显示未来现金流保障有所减弱。
风险因素：宏观经济低迷、社会用电量及电价偏离预期、发电设备老化及大修、电价下调等均可能对现金流造成影响。

总结

本专项计划通过优先/次级分层、差额支付承诺及保证担保等机制，为优先A级资产支持证券提供了多重信用支持，使其具备较高的信用等级（AAA）。然而，需关注宏观经济及行业政策对电价和售电量的影响，以及发电设备老化带来的运营风险。整体来看，四家电厂具备一定的持续运营能力，但需依赖枣矿集团的内部支持及山能集团的担保保障。

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