保险行业2018年度投资策略：加速回归保障，从高增长走向稳增长-20171219-长江证券-32页-1mb

保险行业2018年度投资策略总结

核心内容

2018年保险行业将加速回归保障，从高增长走向稳增长。这一趋势由134号文、资管新规和上市险企的战略选择共同推动，且保费增长、利率上行和监管格局是三大持续利好因素。市场对行业的关注将从高增长向稳增长过渡，稳增长和持续增长是提升行业估值的核心。

主要观点

1. 保费增长

• 结构变化：保障类保费占比将从20%-40%提升至30%-50%，NBV贡献将从35%-60%提升至50%-70%。
• 增长路径：2018年行业保费增速将由高增长转向稳增长，新业务价值增速将趋稳。
• 渠道策略：传统渠道注重客户深挖，互联网渠道价值被重视，未来将更平衡地发展老客户和新客户。

2. 利率上行

• 利差逻辑：利率上行改善利差损预期，推动估值修复。中长端利率上行及利率曲线陡峭化趋势，有助于稳定公司利差波动。
• 资产配置：上市险企持续增配长久期固收资产，提升资产久期有助于弱化利差波动风险。
• 期限结构：利率曲线陡峭化背景下，资产久期拉长有助于锁定利差益，减少利率波动对利润的影响。

3. 监管格局

• 监管影响：134号文推动行业回归保障，引导市场格局向集中度提升方向发展。
• 市场分化：部分银行系保险公司受到较大影响，传统上市险企保持保费规模稳定，平安保持增长。
• 行业趋势：大型公司优势明显，上市险企在健康险市场的占有率接近68%，高于分红险市场。

关键信息

估值提升空间

• PEV估值：当前保险板块PEV约为1.35倍，具有估值性价比。
• P/NBV：当前P/NBV约8-12倍，与消费龙头P/E相当，具有增长潜力。

投资建议

• 个股推荐：中国平安和新华保险被推荐为买入标的，未来有望受益于保障型保费增长和利率上行。

互联网保险

• 渗透率：互联网保险渗透率有所下滑，但其产品多样化、标准化和碎片化趋势明显。
• 盈利问题：互联网保险公司如众安在线面临盈利压力，综合成本率接近130%，仍需创新和优化。

保障+服务生态

• 产业链整合：上市险企积极布局健康险产业链，通过投资医疗机构、线上平台等方式提升综合竞争力。
• 数据价值：互联网公司获取大量销售和场景数据，为保险业务发展提供支持。

结构分析

保费逻辑延伸

• 保费增长与结构优化并重，保障类保费占比提升是核心方向。

利率逻辑延伸

• 利率上行改善利差损预期，提升资产久期有助于锁定利差益。

市场集中度提升

• 监管推动下，行业集中度提升，大型公司占据优势地位。

互联网保险发展

• 互联网保险在销售端有所渗透，但整体盈利能力和可持续性仍需关注。

保障型业务优势

• 保障型业务盈利较好，价值率较高，未来NBV增长将更稳健。

风险提示

• 新业务价值增速严重不及预期。
• 利率水平长期趋势性下行。

图表目录（简要说明）

• 图1：保费逻辑延伸，显示保障类保费占比提升趋势。
• 图2：利率逻辑延伸，显示利率上行对保险板块的影响。
• 图3：保险板块2017年估值变化趋势回顾。
• 图4：利率债和信用债收益率变化对保险公司投资收益率的影响。
• 图5：上市险企累计原保费市占率提升。
• 图6：中小险企保费同比下滑。
• 图7：市场集中度逻辑延伸。
• 图8：健康险集中度情况。
• 图9：分红险集中度情况。
• 图10：中国平安保障类保费占比变化。
• 图11：健康险保费占比提升。
• 图12：代理人增长情况。
• 图13：代理人人均产能。
• 图14：太保客户数和客均保单件数增速。
• 图15：平安客户数及客均合同数。
• 图16：互联网保险渗透率。
• 图17：互联网保险保费同比增速。
• 图18：众安在线营收和利润情况。
• 图19：众安在线综合成本率。
• 图20：健康险产业链。
• 图21：国债收益率变化。
• 图22：国债与1年期国债收益率差。
• 图23：长债短投面临利差损风险。
• 图24：资产负债匹配下利差益锁定。
• 图25：美国国债和企业债期限溢价。
• 图26：美国寿险业国债配置占比。
• 图27：美国寿险业企业债配置占比。
• 图28：国债收益率750日移动平均。
• 图29：EV增长贡献分拆。
• 图30：NBV占期初寿险EV比例变化。
• 图31：NBV占期末寿险EV比例变化。
• 图32：新业务价值高增速与PEV估值不匹配程度改善。
• 图33：各公司相对估值水平。

表格目录（简要说明）

• 表1：保险负债端监管规定和影响分析。
• 表2：不同新单保费占比和增速假设下，行业NBV增速测算。
• 表3：中国平安新业务价值中三差结构情况。
• 表4：情景1下有效保单三差结构拟合。
• 表5：情景2下有效保单三差结构拟合。
• 表6：互联网公司参与保险市场的动作。
• 表7：上市险企主要线上布局。
• 表8：互联网保险公司布局。
• 表9：互联网保险公司典型医疗险产品。
• 表10：上市险企布局健康产业。
• 表11：债券收益率变动。
• 表12：5年期以上资产占比。
• 表13：公司额外计提准备金情况。
• 表14：权益配置情况。

结论

保险行业2018年将继续受益于保费增长、利率上行和监管优化，加速回归保障类业务。大型上市险企在健康险等领域具有明显优势，同时互联网保险在销售端有较大潜力，但需进一步提升盈利能力和可持续性。整体估值有望提升，中国平安和新华保险作为重点推荐标的，将受益于行业转型和增长趋势。