公司研究总结：桐昆股份（601233.SH）2022年三季报点评
核心内容
桐昆股份（601233.SH）在2022年前三季度实现营业收入472亿元，同比减少6%，归母净利润19亿元，同比减少69%。其中，第三季度单季营业收入173亿元，同比减少14%，环比增长2.8%；归母净利润为-3.7亿元，同比减少24亿元，环比减少12亿元。公司Q3业绩承压，主要由于主营产品价差收窄，尽管销量有所回升，但盈利能力下降。
主要观点
- 业绩承压：公司Q3主营产品价格环比均下降，导致价差收窄，盈利下滑。尽管销量回升，但未能抵消价格下降带来的负面影响。
- 产能扩张：公司PTA产能持续扩张，嘉通能源一期250万吨PTA装置预计2022年四季度投产。同时，南通生产基地计划在22年下半年和2023年上半年完成两套250万吨PTA装置的投产，届时公司PTA产能将接近1000万吨，实现原料自给。
- 聚酯产业链布局：公司参股的浙石化二期项目已投产，Q3获得10亿元现金分红。公司持续加强产业链一体化，巩固行业龙头地位。
- 盈利预测下调：由于主营产品价差收窄，公司2022-2024年净利润预测分别为23.60亿元、46.92亿元、63.25亿元，EPS分别为0.98元、1.95元、2.62元。公司未来成长动能充足，维持“买入”评级。
关键信息
营收与利润数据
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入（百万元） |
45,833 |
59,131 |
72,321 |
79,205 |
86,745 |
| 净利润（百万元） |
2,847 |
7,352 |
2,380 |
4,712 |
6,346 |
| 归母净利润（百万元） |
2,847 |
7,332 |
2,360 |
4,692 |
6,325 |
估值指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| P/E |
10 |
4 |
13 |
6 |
5 |
| P/B |
1.1 |
0.8 |
0.8 |
0.7 |
0.6 |
| EV/EBITDA |
9.4 |
5.5 |
11.3 |
6.5 |
4.7 |
股东权益与财务指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 股东权益（百万元） |
25,755 |
36,005 |
37,589 |
42,044 |
47,879 |
| 归母权益/有息债务 |
2.07 |
1.68 |
1.66 |
2.11 |
3.01 |
| 有形资产/有息债务 |
3.63 |
3.18 |
3.24 |
3.81 |
4.98 |
每股指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 每股红利（元） |
0.13 |
0.33 |
0.11 |
0.21 |
0.28 |
| 每股经营现金流（元） |
1.52 |
1.16 |
1.57 |
2.15 |
2.57 |
| 每股净资产（元） |
11.69 |
14.86 |
15.51 |
17.35 |
19.76 |
风险提示
- 新增产能投放进度不及预期
- 产品需求下滑风险
- 油价大幅波动
- 宏观经济下行风险
投资建议
- 评级：买入（维持）
- 当前价：12.57元
- 未来预期：公司未来成长可期，尽管短期业绩承压，但长期来看，产能扩张和产业链布局将有助于提升盈利能力和市场地位。
市场数据
- 总股本（亿股）：24.11
- 总市值（亿元）：303.08
- 一年最低/最高（元）：11.84 / 23.30
- 近3月换手率：40.18%
盈利能力分析
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 毛利率 |
6.3% |
11.0% |
5.9% |
7.9% |
8.5% |
| 归母净利润率 |
6.2% |
12.4% |
3.3% |
5.9% |
7.3% |
偿债能力分析
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 资产负债率 |
45% |
48% |
50% |
46% |
41% |
| 流动比率 |
0.65 |
0.70 |
0.78 |
0.91 |
1.12 |
| 速动比率 |
0.48 |
0.50 |
0.54 |
0.64 |
0.79 |
费用率分析
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 销售费用率 |
0.17% |
0.14% |
0.14% |
0.14% |
0.14% |
| 管理费用率 |
1.50% |
1.68% |
1.68% |
1.68% |
1.68% |
| 财务费用率 |
0.71% |
0.55% |
0.65% |
0.82% |
0.80% |
| 研发费用率 |
2.27% |
2.47% |
2.47% |
2.47% |
2.47% |
| 所得税率 |
5% |
8% |
8% |
8% |
8% |
