首旅酒店 (600258) 证券研究报告总结
核心内容
首旅酒店于2015年12月31日公告拟通过重大现金及发行股份购买资产方式，直接及间接持有如家100%股权，交易金额合计约110.51亿元；同时拟定增募集不超过38.74亿元配套资金。交易完成后，公司总股本将增至7.25亿股，首旅集团仍为控股股东，携程上海为第二大股东。
主要观点
- 混改与转型：交易引入市场化管理经验及互联网基因，实现国有企业混合所有制改革，推动“互联网+酒店”转型。
- 完善酒店布局：首旅酒店将形成从经济型到中高端酒店的完整布局，尤其在华东、华南地区实现扩张，完成全国布局。
- 提升影响力：如家回归A股后，公司活跃用户及会员数量将大幅增加，影响力覆盖全国，完善产业布局。
- 盈利预测：预计2015-2017年EPS分别为0.50/0.68/0.82元，维持“增持”评级。
关键信息
交易方案
- 重大现金购买：通过境外子公司支付71.78亿元现金对价，获得如家65.13%股权，实现如家私有化。
- 发行股份购买资产：以15.69元/股价格发行2.47亿股，收购PolyVictory 100%股权（含如家15.27%）和如家酒店集团19.60%股权。
- 募集配套资金：不超过38.74亿元，用于收购如家股权或置换银行贷款。
股权结构变化
- 首旅集团持股比例由60.12%降至34.25%，仍为控股股东。
- 携程上海持股约14.47%，为第二大股东。
- 沈南鹏及其一致行动人合计持股约3.85%。
- 其他股东持股比例降至12.73%。
如家酒店概况
- 品牌布局：拥有五大品牌，覆盖经济型及中高端市场。
- 门店分布：截至2015年三季末，如家在全国30多个省市拥有2,787家已开业酒店，其中直营店917家，加盟店1,870家。
- 区域分布：华东地区占比最高，达43.34%，其中上海地区占比9.51%。
- 财务表现：2015年前三季度营收49.94亿元，净利润1.8亿元，同比小幅下降。
盈利能力分析
- 财务指标：如家2015年三季报中，总资产961.79亿元，净资产530.11亿元，总收入46.98亿元，净利润1.8亿元。
- 盈利预测：参照锦江收购铂涛的EV/EBITDA倍数，此次交易对价合理，EV/EBITDA倍数为8.48x。
- 盈利预期：交易完成后，预计2015-2017年EPS分别为0.50/0.68/0.82元。
风险提示
- 并购整合风险：合并后可能面临管理整合、文化融合等挑战。
- 租金上涨风险：直营门店租金上涨可能影响盈利能力。
- 行业系统性风险：受宏观经济、旅游消费等因素影响。
附录：财务数据对比
| 指标 |
如家 |
首旅酒店 |
如家/首旅酒店 |
| 总资产 |
961.79 |
40.51 |
23.74 |
| 净资产 |
530.11 |
11.34 |
46.75 |
| 总收入 |
46.98 |
9.76 |
4.81 |
| 营业利润 |
3.33 |
0.94 |
3.54 |
| 归母净利润 |
1.8 |
0.67 |
2.69 |
附录：酒店品牌与门店情况
| 品牌 |
酒店数量 |
客房数量 |
区域分布 |
| 如家酒店 |
2,273 |
245,048 |
全国31个省、市、自治区 |
| 莫泰酒店 |
409 |
53,035 |
全国29个省、市、自治区 |
| 云上四季 |
30 |
2,898 |
全国4个省、市、自治区 |
| 和颐酒店 |
56 |
8,422 |
全国17个省、市、自治区 |
| 如家精选酒店 |
19 |
2,205 |
全国9个省、市 |
附录：如家门店结构
| 类型 |
数量 |
占比 |
| 直营店 |
917 |
33% |
| 加盟店 |
1,870 |
67% |
附录：行业对比
| 指标 |
如家 |
华住 |
铂涛 |
锦江 |
| 总店数 |
2,787 |
2,588 |
2,291 |
1,044 |
| 直营店 |
917 |
619 |
495 |
274 |
| 加盟店 |
1,870 |
1,969 |
1,796 |
770 |
| 加盟店占比 |
67.10% |
76.08% |
78.39% |
73.75% |
附录：如家会员系统
- 截至2015年9月末，如家酒店集团“家宾”会员数量达4,700万。
- 会员消费占比从2013年的55.6%提升至2015年的63.2%。
- 通过CRS会员系统预订的会员大幅增长。
附录：如家“家联盟”平台
- 签约连锁酒店品牌达10家，涵盖酒店数量超过1,800家。
- 合作品牌包括南苑集团、海天假日酒店、银座佳驿等。
附录：投资评级说明
| 评级 |
相对大盘涨幅范围 |
| 买入 |
>15% |
| 增持 |
5%~15% |
| 中性 |
-5%~5% |
| 减持 |
<-5% |
附录：联系方式
- 机构销售经理：邓亚萍，021-38565916，dengyp@xyzq.com.cn
- 上海地区销售经理：罗龙飞、盛英君、杨忱、冯诚、顾超、吴磊等
- 北京地区销售经理：朱圣诞、肖霞、刘晓浏、何嘉等
- 深圳地区销售经理：朱元彧、杨剑、王维宇等
- 海外销售经理：刘易容、徐皓、张珍岚等
- 私募及企业客户负责人：刘俊文，021-38565559，liujw@xyzq.com.cn
