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中国国旅（601888）总结：海口免税用地竞拍成功，后续业绩有望释放

核心内容

中国国旅于2018年12月17日公告其全资子公司国旅投资发展有限公司的子公司海口投资公司成功竞得海口市滨海大道西侧、新港经六街以东的四块国有建设用地使用权，总成交金额为人民币121,316万元。此次竞拍为6块地块中的4块，剩余两块挂牌截止时间延长至2018年12月27日。此次土地竞得为建设海口市国际免税城项目的商业配套用地，预计未来将提升海南离岛免税转化率和客单价。

主要观点

• 离岛免税建设稳步推进：海口免税店的建设预计于2021年中正式开业，参考海棠湾模式，预计会先以临时店形式运营，从而为后续正式开业奠定基础。
• 免税额度提升：自2018年12月1日起，海南离岛免税额度从16,000元提升至30,000元，预计将刺激12月免税数据高位增长。
• 水运放开预期：由于海口免税店位置毗邻港口，预计水运离岛购物政策将放开，从而进一步提升转化率和客单价。
• 业绩增量测算：若叠加水运放开，预计海口免税店在2020年将为中免带来约26亿元的业绩增量，海南免税总量预计从2018年的103亿元增长至2020年的175亿元。
• 盈利预测：公司维持2018-2020年EPS预测为1.87/2.38/2.90元，对应PE为33/26/21倍，估值与增速匹配。
• 公司合并预期：10月22日中国旅游集团将2%的上市公司股权与海南国资委旗下海免公司51%股权进行无偿划转，考虑到与中免存在同业竞争，合并可能性较大，但具体时间未定。

关键信息

土地竞拍情况

• 地块用途：4块商业用地合计27.36万平方米，为海棠湾的1.4倍。
• 地块规划：
  • 地块一、二、四为商业用地(B1)，地块三为商务用地(B2)。
  • 容积率范围为≤1.7至≤50，建筑高度≤30至≤80米。
  • 建筑密度≤40至≤55%，绿地率≥25至≥55%。
• 土地面积：合计323,513.4平方米，其中地块一面积为31,175.3平方米，地块二面积为16,561平方米，地块四面积为137,323.5平方米。

投资要点

• 海口免税店建设：预计2021年中正式开业，先以临时店形式运营。
• 转化率与客单价提升：预计2020年海南免税总量将达175亿元，其中海口免税店贡献显著。
• 汇率影响：假设人民币兑美元贬值至7，归母净利影响仅不到2亿元。
• 盈利预测：18-20年EPS分别为1.87/2.38/2.90元，PE分别为33/26/21倍。
• 投资建议：维持“增持”评级，认为公司外延增长与内生增长一致，未来仍有市内免税店催化。

海南免税增量测算（亿元）

财务数据及盈利预测（单位：百万元）

投资评级说明

• 股票投资评级：增持（Outperform），表示相对强于市场表现5%~20%。
• 行业投资评级：未明确提及，但采用沪深300指数作为基准。
• 法律声明：本报告仅供申银万国证券客户使用，不构成投资建议，客户应自行判断并承担风险。

联系方式

• 证券分析师：刘乐文（liuyw@swsresearch.com）
• 联系人：于佳琪（yujq2@swsresearch.com）

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