20180910-申万宏源-中国国旅-601888.SH-浦东免税面积提升109_卫星厅预计19年贡献增量_5页_636kb

中国国旅 (601888) 休闲服务行业报告总结

核心内容概述

本报告分析了中国国旅与上海机场签订的机场免税合同，重点评估了该合同对浦东机场免税经营面积、结算方式及扣点结构的影响，并结合公司财务数据和盈利预测，提出了对公司的投资建议。

主要观点

• 合同背景：2018年9月7日，中国国旅与上海机场正式签订机场免税合同，合同期为2019年1月1日至2025年12月31日。合同详细披露了免税面积、结算方式及扣点结构。
• 免税面积提升：浦东机场T1/T2航站楼的免税经营面积预计提升29%，卫星厅预计2019年10月投入使用后，整体免税面积将提升109%，达到16915平方米。
• 销售结构与扣点比例：合同中明确，百货扣点比例为25%，烟酒香化采用浮动扣点，综合扣点比例维持在42.5%。预计2018年全年浦东机场免税销售额将突破100亿元。
• 保底提成与营收预测：合同期内保底提成总额为410亿元，年化营收增速需达到11.48%。2020年新增卫星厅后保底提成增长18%，2022年新增T1标段后保底提成增长37.93%。
• 盈利预测：根据合同信息，预计2018-2020年EPS分别为1.87/2.41/2.79元，对应PE分别为33/26/22倍。公司估值与增速匹配，未来仍有市内免税店催化，维持“增持”评级。

关键信息

一、市场与财务数据

• 市场数据（2018年09月07日）：

  • 收盘价：61.99元
  • 一年内最高/最低价：76.03/33元
  • 市净率：8.1
  • 息率：0.84
  • 流通A股市值：121034百万元
  • 上证指数/深证成指：2702.30/8322.36

• 基础数据（2018年06月30日）：

  • 每股净资产：7.66元
  • 资产负债率：30.84%
  • 总股本/流通A股：1952/1952百万
  • 流通B股/H股：-/-

二、免税合同内容

• 免税面积提升：
  • T1/T2进境经营面积提升50%，出境经营面积提升23%，总经营面积提升29%。
  • 卫星厅（S1和S2）预计2019年10月投入使用，新增面积4678平方米和4384平方米，合计16915平方米，免税面积提升109%。
• 结算方式：
  • 采用月结+累计核算，月实收费用为月实际销售提成与月保底销售提成两者取高。
• 保底提成：
  • 合同期内保底提成总额为410亿元，年化营收增速需达到11.48%。
  • 2020年保底提成增长18%，2022年增长37.93%。
• 扣点结构：
  • 综合扣点比例为42.5%，其中百货扣点25%，烟酒香化采用浮动扣点，综合扣点比例不因销售结构变化而改变。
  • 精品经营面积目标提升至总面积的20%以上，预计精品营收占比不低于12.5%。

三、盈利预测

• 2018年EPS为1.87元，对应PE为33倍。
• 2019年和2020年盈利预测分别上调，EPS为2.41/2.79元。

投资建议

• 评级：增持（维持）
• 理由：
  • 公司外延增量与内生增长无异，估值与增速匹配。
  • 卫星厅的启用将显著提升浦东免税经营面积和业绩。
  • 预计2019年T1/T2免税面积提升将带来明显业绩增长。
  • 综合扣点比例稳定，不会因销售结构变化而降低。

风险提示

• 合同中包含违约责任条款，如因报价过高导致无法履行，将面临合同解除、违约金及丧失后续合作资格等风险。
• 报告中数据基于已公开信息，不保证其准确性或完整性。
• 投资决策应结合个人投资目标、财务状况等因素，不应仅依赖投资评级。

信息披露

• 证券分析师：刘乐文（A0230517110001），邮箱：liuyw@swsresearch.com
• 联系人：于佳琪，邮箱：yujq2@swsresearch.com
• 报告来源：申万宏源研究
• 股票投资评级说明：
  • 买入：相对强于市场20%以上
  • 增持：相对强于市场5%~20%
  • 中性：相对市场-5%~+5%
  • 减持：相对弱于市场5%以下
• 基准指数：沪深300指数
• 法律声明：
  • 本报告仅供申万宏源证券客户使用。
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  • 投资有风险，决策需谨慎。

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