20191111-广发证券-新能源汽车2019年三季报总结：补贴新政后销量承压，产业链盈利韧性强_20页_1mb

新能源汽车 2019年三季报总结

核心内容

2019年新能源汽车市场受到补贴新政影响，整体销量承压，但产业链盈利能力较强，尤其是中下游企业受益于产品结构升级和技术创新，展现出较强的业绩韧性。整体行业呈现出明显的结构分化，龙头企业在高端市场占据优势，同时盈利空间有所提升，ROE回升。

主要观点

• 需求承压与结构分化：补贴新政实施后，三季度新能源汽车销量环比下降30.6%，行业需求压力显现。A级车在纯电动中占比达到52.90%，远高于2018年的33.26%和2017年的24.93%。
• 业绩增速分化：产品结构向纯电动A+级和插混B+级发展，中下游龙头企业如比亚迪、宁德时代、天赐材料等实现扣非净利润高增长，而上游资源企业则面临较大压力。
• 盈利空间提升：中下游企业通过技术升级和成本控制，毛利率逐步回升，扣非ROE明显提升，显示产业链盈利能力增强。
• 偿债能力分化：龙头企业持续加杠杆，资产负债率上升，同时经营性现金流向电池龙头集中，宁德时代表现突出。
• 经营效率改善：产业链整体经营效率提升，尤其是中游企业，固定资产周转率和应收账款周转率改善。
• 投资建议：建议关注具有技术优势和市场地位的企业，如宁德时代、璞泰来、当升科技等，以应对平价趋势下的竞争。
• 风险提示：新能源汽车销量不及预期和中游价格下跌超预期是主要风险。

关键信息

一、新能源汽车需求承压，补贴调整加大结构分化

• 2019年3月26日，补贴新政正式实施，导致三季度销量环比下滑30.6%。
• 补贴退坡幅度在47-60%不等，插电混动车型补贴退坡幅度达55%。
• A级车在纯电动中占比大幅提升，成为主要构成。

二、业绩增速：车型分化强化龙头地位

• 2019年前三季度，中下游企业如比亚迪、宁德时代、天赐材料等实现扣非净利润高增长。
• 上游资源企业如天齐锂业、赣锋锂业等营收增速明显回落。
• 龙头企业如宁德时代、亿纬锂能、智慧能源等在产业链中表现优异。

三、盈利空间：产品升级带动ROE回升

• 在原材料跌价背景下，中下游企业通过技术优势实现毛利率回升。
• 扣非ROE提升明显，如江淮汽车、宁德时代、天赐材料等。
• 行业整体盈利空间有所改善，但分化依然显著。

四、偿债能力：龙头持续加杠杆，现金流继续分化

• 龙头企业如天齐锂业、宁德时代、璞泰来等资产负债率上升。
• 宁德时代在经营性现金流方面表现最佳，为103.25亿元。

五、经营效率：产业链逐步向好发展

• 整体经营效率提升，尤其是中游企业。
• 固定资产周转率和应收账款周转率改善，显示企业运营效率提高。

六、投资建议：技术优势奠定市场地位

• 建议关注具有技术优势和市场地位的企业，如宁德时代、璞泰来、当升科技等。
• 这些企业在平价趋势下有望提升市占率。

七、风险提示

• 新能源汽车销量不及预期。
• 中游价格下跌超预期。

重点公司估值和财务分析表

数据来源

• Wind
• 广发证券发展研究中心

图表索引

• 图1：新能源汽车近年来月度销量（辆）
• 图2：新能源汽车近年来月度环比增速
• 图3：新能源乘用车近年来月度销量（辆）
• 图4：新能源乘用车月度销量结构（辆）
• 图5：新能源商用车近年来月度销量（辆）
• 图6：新能源商用车月度销量结构（辆）
• 图7：2019年上半年新能源乘用车各级别车型销量及其同比增速（辆）
• 图8：2016年以来纯电动汽车各级别车型销量（辆）
• 图9：2016年以来纯电动汽车各级别车型结构
• 图10：2016年以来插电混动汽车各级别车型销量（辆）
• 图11：2016年以来插电混动汽车各级别车型结构
• 图12：新能源汽车产业链2019年前三季度营业收入及其增速（百万元）
• 图13：新能源汽车产业链2019年前三季度净利润及其增速（百万元）
• 图14：新能源汽车产业链2019年前三季度经营性现金流（百万元）
• 图15：新能源汽车产业链2018年经营性现金流及其增速（百万元）

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