深度报告-20230206-浙商证券-怡和嘉业-301367.SZ-怡和嘉业深度报告_国产呼吸机龙头_立足国内走向全球_27页_2mb

怡和嘉业深度报告总结

核心内容概述

怡和嘉业（301367）是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造商，产品涵盖家用无创呼吸机、通气面罩、睡眠监测仪、高流量湿化氧疗仪及呼吸健康慢病管理服务。公司自2001年成立以来，逐步从国内市场拓展至海外，2021年境外业务占比达70%。根据沙利文数据，2020年公司家用呼吸机市占率全球第六（1.7%）、国内第三（15.6%）。

主要观点

• 市场增长迅速：全球及中国家用无创呼吸机市场均呈现快速增长趋势，其中中国增速高于全球。2020年全球家用无创呼吸机市场规模27.1亿美元，预计2025年将达55.8亿美元（CAGR 16.5%）；中国家用无创呼吸机市场规模12.33亿元，预计2025年将达33.32亿元（CAGR 22.5%）。
• 竞争格局变化：海外市场由瑞思迈和飞利浦主导，全球CR2达78.1%。飞利浦2021年召回事件对市场格局造成影响，为国产品牌腾挪市场空间。怡和嘉业受益于这一事件，2021H2销售收入同比增加95.98%，2022Q1-Q3销售收入同比增加130.1%。
• 产品竞争力：怡和嘉业产品已通过FDA和CE认证，进入美国、德国、意大利、土耳其等医保市场。产品在基础功能上与外资品牌无明显差异，部分性能更优，如延时升压时间范围更广。价格方面，国产品牌较外资品牌低50%-70%，具备显著性价比优势。
• 研发投入与技术积累：公司研发投入稳定，研发人员占比28%。截至2022年H1，公司拥有55项软件著作权，软件研发团队近20人，核心控制算法已形成较为成熟体系。
• 渠道建设与市场拓展：公司采用经销商为主、直销为辅的销售模式，2019-2021年经销商数量逐年增加，海外经销商数量从281家增至414家。募投项目计划未来在全国建设3000个经销商零售专柜和500个售后服务网点，进一步拓展市场。

关键信息

1. 财务表现

• 2017-2021年营业收入从1.42亿元增长至6.63亿元，CAGR 46.94%；归母净利润从0.65亿元增长至1.46亿元，CAGR 117.33%。
• 2022Q1-Q3营业收入同比增长123.64%至10.14亿元，归母净利润同比增长127.05%至2.7亿元。
• 2022E-2024E预计营业收入分别为14.5亿、19.3亿、24.5亿元；归母净利润分别为3.7亿、5.0亿、6.5亿元，对应PE分别为39.59X、29.29X、22.48X。

2. 行业背景

• 需求端：COPD和OSA患者基数大，家用无创呼吸机是首选非药物治疗方案。2020年全球COPD患者4.67亿，OSA患者10.68亿，中国分别为1.05亿和1.95亿。
• 市场渗透率：中国家用无创呼吸机渗透率较低，但增速高于全球，预计2025年将达33.32亿元。
• 出口市场：2020年中国家用无创呼吸机出口规模达2.99亿元，怡和嘉业占据出口市场41%的份额，成为主要受益者之一。

3. 产品与服务

• 产品矩阵：公司产品涵盖家用、医用和耗材三大领域，已通过FDA和CE认证，具备进入国际市场的资质。
• 服务体系：依托产品建立的全套服务体系，包括呼吸健康慢病管理云平台，提升用户体验与粘性。
• 收入结构：耗材收入占比低，2021年仅24.59%，但耗材毛利率高于设备，未来有望优化收入结构并提升利润率。

4. 竞争分析

• 外资品牌优势：瑞思迈和飞利浦在技术和品牌上领先，但国产品牌凭借性价比优势在市场中占据一席之地。
• 国产品牌表现：怡和嘉业在家用无创呼吸机市场占有率15.6%，在通气面罩市场占有率37.7%，排名国内第一。

5. 投资评级

• 首次覆盖，投资评级为增持，主要基于公司产品领先、渠道扩张加速及行业增长潜力。

风险提示

• 疫情因素：新冠疫情带来的短期业绩高增长可能不可持续。
• 行业竞争加剧：随着市场扩大，竞争将更加激烈。
• 专利纠纷：可能存在专利相关风险，影响产品推广和市场拓展。

未来展望

• 产品迭代：公司持续推出新产品，如MP呼吸机、G5呼吸机、SOI制氧机、MN1微网雾化器等，提升产品竞争力。
• 渠道扩张：募投项目将扩大经销商网络，增强市场渗透力。
• 盈利能力提升：随着耗材收入占比提高及产品结构优化，公司毛利率和利润率有望进一步提升。

总结

怡和嘉业作为国产呼吸机龙头，凭借性价比优势和产品性能的持续优化，在全球市场中占据一席之地。随着国内呼吸疾病认知度的提升及海外渠道的拓展，公司未来增长潜力较大。投资方面，公司具备较高的增长预期和盈利空间，值得关注。