2020年中观产业链展望：此伏彼起-20191215-广发证券-25页_1mb

报告摘要

2020年中观产业链预计将继续呈现“错位”特征，主要表现为基建与汽车回升、地产回落、出口寻底。这一趋势源于2019年经济分项的周期错位，即房地产投资回升、出口回落、基建低位徘徊。各产业链的周期错位不仅体现在经济分项的波动上，也反映在行业库存与资本开支的分化上。

经济周期错位：2014-15年经济整体放缓，2016-17年显著复苏，2018-19年再度放慢。2019年，房地产投资回升、出口回落、基建低位徘徊，形成了周期错位。
产业链分析：
- 房地产产业链：由销售与服务、施工、竣工三个环节组成，分别对应房地产业、房屋建筑业、房屋装修与家具家电行业，合计对经济的影响为24.7%。
- 基建产业链：包含交通运输、水利、电力等，同时需考虑施工环节，即土木建筑业的影响，合计对经济的影响为12.0%。
- 制造业：作为衍生变量，其景气度跟随基建和出口走势，与地产走势背离，2019年形成罕见背离。
库存周期特征：
- 2019年制造业进入主动去库存阶段，库存增速接近历史底部。
- 出口相关行业提前进入去库存，部分已开始补库。
- 基建相关行业接近库存周期底部。
- 地产相关行业库存尚未触底，部分接近底部，部分仍偏高。
- 消费类行业多数处于或接近库存周期底部。

2020年预测：
- 基建投资将因稳增长政策和财政空间打开而进入回升阶段。
- 房地产投资将缓速回落，预计增速在5%左右。
- 汽车产业链将因政策调整与需求修复而回升。
- 出口增速可能略高于2019年，但整体仍处于寻底阶段。
- 制造业投资将随产能周期开启而小幅改善，但弹性较低。
旧改推动基建：2020年老旧小区改造将接力棚改，成为推动基建回升、地产回落的重要因素，预计未来三年新增面积分别为13亿平方米、7亿平方米、26亿平方米。
库存周期与产能周期：出口、消费类行业可能率先开启新一轮补库与资本开支周期，新兴产业将领先于传统行业。
政策影响：
- 棚改货币化、政策从去杠杆转向稳杠杆，提升了地产投资的韧性。
- 2020年财政政策可能放缓，基建脉冲减弱，地产投资下行可能拖累下半年经济增长。
行业表现：
- 已进入补库存阶段的行业包括：基建产业链（电源设备、通信设备、高低压设备）、竣工产业链（玻璃制造、白色家电、家用轻工）、电子产业链（工业金属、半导体）等。
- 消费类行业（如纺织服装、家具制造）多数处于库存周期底部。
- 地产相关行业（黑色冶炼、有色冶炼、建材）库存尚未触底。