20180415-兴业研究-货币市场与流动性周度观察2018年第6期_新的贷款基准利率_花落谁家__16页_1mb

新的贷款基准利率“花落谁家”？总结

核心内容

本文聚焦于中国贷款基准利率改革的必要性与路径，分析当前利率“双轨制”问题，并探讨未来可能的基准利率替代方案。

利率双轨制问题

• 现状：中国仍存在利率“双轨制”，即存贷款基准利率与货币市场利率并行，前者由央行设定，后者由市场决定。
• LPR改革尝试：自2013年推出贷款基础利率（LPR）以来，其市场化特征不明显，变动仍与央行贷款基准利率保持同步。
• 问题核心：利率双轨制的根源在于银行的基差风险，而非基准利率是否与市场利率匹配。
• 改革方向：未来需逐步淡化存贷款基准利率的基准性，寻找更具市场代表性的基准利率，以实现利率并轨。

海外经验与替代方案

• 国际经验：美国、日本、欧洲等国家和地区在完成利率市场化后，贷款定价更多直接挂钩市场利率（如LIBOR、货币市场利率、现券收益率等）。
• 中国可能的替代基准：DR007与Shibor3M作为货币市场基准利率，其市场化特征明显，未来有望替代贷款基准利率。

替换路径与挑战

• 替换路径：可能包括实行新老划断、新增贷款替换、存量贷款重定价替换等。
• 挑战：部分贷款（如房贷）期限较长，替换过程需谨慎处理，以避免对市场造成剧烈波动。

主要观点

1. 易纲行长言论误解：市场误将“利率双轨制”问题解读为加息信号，但实际改革方向是推动利率市场化。
2. 基准利率需更具市场代表性：当前贷款基准利率缺乏代表性，未来应寻找更贴近市场实际的利率作为新基准。
3. 流动性结构性分化值得关注：监管政策对农村中小金融机构的影响可能导致流动性结构的分化，需警惕结构性短缺。
4. 央行操作与市场预期：预计本周MLF操作利率将上调，但流动性总量仍保持稳定，市场情绪边际收紧。
5. 利率互换策略建议：基差策略和回购养券+IRS策略仍具操作空间，增陡/走平策略暂不建议参与。

关键信息

• 货币市场流动性：上周流动性整体宽裕，资金利率曲线变化不大，DR007与Shibor3M出现小幅下行。
• 央行操作：重启逆回购操作，净回笼900亿元，逆回购余额下行至1800亿元。
• 监管冲击：银保监会对农村中小金融机构的监管要求可能影响其流动性行为，导致结构性短缺。
• 利率互换市场：IRS-Repo与IRS-Shibor利差保持高位，基差策略仍有操作空间。
• 政策过渡方案：需设定明确的时间表，确保基准利率替换的平稳进行。

结构性总结

• 核心问题：利率“双轨制”尚未解决，需推动贷款定价与货币市场利率接轨。
• 改革方向：未来贷款基准利率可能被DR007与Shibor3M等更具市场代表性的利率取代。
• 市场操作建议：关注流动性结构性变化，合理运用利率互换策略进行套利与对冲。
• 政策前瞻：本周MLF操作利率可能上调，流动性边际收紧，但总量无忧。

未来展望

• 利率市场化进程：需加快改革步伐，逐步实现贷款定价与货币市场利率的统一。
• 监管影响：农村金融机构可能面临流动性结构变化，需关注其对市场的影响。
• 策略选择：在利率曲线走陡的背景下，基差策略与回购养券+IRS策略可继续关注。

图表与数据概述

• 图表1：展示2017年金融市场利率与贷款加权平均利率变动幅度，显示贷款利率调整偏慢。
• 图表2：反映各类银行LPR应用情况，多数银行仍处于观望状态。
• 图表3：显示贷款基准利率与LPR变动趋势，两者同步性较强。
• 图表4：总结理想基准利率的五大特征：可靠性、稳定性、高频性、易得性、代表性。
• 图表5-8：展示央行逆回购操作及利率变化，显示流动性边际收紧。
• 图表9-15：反映货币市场各类投资工具收益率变化，票据利率持续下行，NCD与理财收益率整体平稳。
• 图表16-24：提供利率互换策略及市场操作建议，重点推荐基差策略与回购养券+IRS策略。

结论

中国贷款基准利率改革是推动利率市场化的关键一步，未来应逐步向更具市场代表性的利率（如DR007、Shibor3M）靠拢。同时，需关注流动性结构性变化及监管政策对市场的影响，合理制定市场操作策略。