20180606-财通证券-万华化学-600309.SH-万华化学系列报告之总概篇_中国万华_世界万华__44页_3mb

万华化学投资分析总结

核心内容概述

万华化学作为中国领先的化工企业，正通过整体上市及吸收合并BC公司，推进全球化战略，进一步扩大其MDI产能至210万吨/年，成为全球第一大MDI生产商。公司同时在石化和特种化学品领域持续扩张，提升一体化和多元化布局，增强综合竞争力。投资评级为“买入”，目标价为54.0元。

主要观点

• 整体上市与BC合并：万华化学通过吸收合并万华化工及BC公司，实现股权结构透明化，增强全球竞争力。
• MDI业务：MDI行业呈现寡头垄断格局，万华凭借一体化优势和成本控制，成为全球MDI龙头。
• 石化业务：依托PDH和乙烯项目，万华进一步完善产业链，提升盈利能力和市场竞争力。
• 特种化学品：公司加大研发投入，特种化学品如PC、TPU、SAP等业务进入收获期，成为新的盈利增长点。
• 盈利预测：上调盈利预测至2018-2020年EPS分别为4.50元、6.02元、7.94元，对应现价PE分别为10.1倍、7.6倍、5.7倍。

关键信息

市场数据

• 收盘价：45.52元
• 一年内最低/最高：22.65元 / 48.10元
• 市盈率：9.7倍
• 市净率：4.51倍

财务数据

• 净资产收益率：50.66%
• 资产负债率：53.3%
• 总股本：27.34亿股

盈利预测

投资与合并

• 万华化工预估值为522亿元，发行股份约17.16亿股，市值增加约148亿元。
• BC公司预估值对应2017年度的静态市盈率为3.40倍，未来5年拟投入3.5亿欧元用于建设及升级改造。

全球布局

• 万华将成为全球MDI第一大生产商，同时在美洲筹建生产基地，实现亚、欧、美三大洲联动。
• 公司的全球化战略包括吸收合并BC公司，输出管理制度和文化，提升国际竞争力。

一体化优势

• 万华在烟台和宁波拥有自备电厂、热电站和循环水装置，降低用电和用水成本。
• 一体化生产工艺降低原材料成本，如烧碱成本节约5.69亿元。

成本优势

• 万华MDI和TDI的平均成本约为8400元/吨，具有显著的成本优势。
• TDI业务将受益于一体化战略，现金成本有望向科思创看齐。

TDI行业分析

• 2017年TDI价格保持高位，需求稳定，国内是全球第一大消费国。
• 万华TDI装置计划于2018年10月建成，将成为国内最大单体装置。

石化业务

• PDH项目持续满负荷运行，带动石化业务盈利增长。
• 乙烯项目将提升产业链一体化水平，带来可观利润。

研发投入

• 2017年研发费用达12.38亿元，占比媲美国际巨头。
• 研发体系化和开放式创新平台，推动公司技术发展和产品升级。

风险提示

• MDI价格下跌
• 乙烯项目建设进度不达预期
• 吸收合并方案仍需相关部门审核

结论

万华化学凭借MDI、石化和特种化学品三大业务板块，持续提升市场份额和盈利能力。公司通过吸收合并BC公司，实现全球化布局，进一步巩固其行业领先地位。未来，随着产能扩张和成本控制，公司有望实现更高的盈利增长和市场占有率。