高收益债市场研究系列之（一）：美国高收益债市场特征研究-20201217-中诚信国际-19页_1mb

美国高收益债市场特征总结

核心内容概述

美国高收益债市场自20世纪70年代末发展至今已有40余年历史，经历了成长期、调整期、恢复期和成熟期四个阶段。截至2020年11月底，美国高收益债市场存量规模约为2.23万亿美元，占公司债市场约20%，已成为美国债券市场的重要组成部分。

主要观点

• 高收益债定义：美国尚无官方定义，市场普遍将债项评级在BBB-、Baa3以下及无评级但信用资质较差的债券认定为高收益债。其特点为违约风险和收益率均高于投资级债券。
• 发行人类型：
  • 堕落天使：初始评级为投资级，后因行业衰退或竞争优势削弱而降级。
  • 明日之星：处于起步期的行业或公司，尽管前景较好但存在较高违约风险。
  • 杠杆收购：利用被收购公司资产或信用进行高杠杆融资，若整合失败则偿债能力恶化。
• 市场发展阶段：
  • 成长期（1977-1989）：市场快速扩张，主要受杠杆收购和金融监管放松推动。
  • 调整期（1990-1991）：因经济衰退和监管收紧，市场发行量下降。
  • 恢复期（1992-2001）：经济复苏带动市场回暖，144A规则和衍生品创新推动发展。
  • 成熟期（2002年至今）：市场趋于稳定，占公司债发行比例在15%-20%区间波动。

市场结构特征

评级分布

• 约48%的高收益债信用评级在B-至B+区间。
• 约37%的高收益债信用评级在BB-至BB+区间。
• CCC+及以下评级债券占比约10%，违约风险较高。

票面利率

• 约70%的高收益债票面利率低于7%。
• CCC+及以下债券信用利差超过600BP，评级区分度明显。

资金用途

• 再融资：占比约61%，是主要资金用途。
• 收购相关：占比约23%，主要用于企业并购。
• 日常经营：约10%，部分用于分发股利和回购股票。

行业分布

• 能源：占比最高，达14.24%。
• 商业服务：占比10.6%。
• 医疗和电子：合计占比15.26%。
• 地产和公用事业：分别占比4.15%和3.14%。

发行期限

• 中长期为主：7-10年期债券占比约69%，5-7年期约15%。
• 短期债券占比小：3年以内的中短期债券仅占1%。
• 附带赎回权：超过97%的债券附带提前赎回权，行权期多为1-3年。

二级市场交易

• 高收益债二级市场交易活跃度高于投资级债券，换手率更高。
• 成交额占公司债交易量的30%-40%。
• 交易以B-至BB+评级债券为主，但近年来呈现杠铃化趋势，投资级和CCC+及以下债券成交占比增加。

风险收益特征

固定票息收益

• 高收益债票息收益率稳定在6%-7%，受周期性影响较小，提供了收益安全垫。
• 在经济衰退末期和复苏初期，资本利得显著，带来超额回报。

违约率与回收率

• 违约率：经济衰退或危机期间，违约率攀升至10%以上，但经济扩张期违约率较低，一般在2%-4%之间。
• 回收率：违约债券的回收率因优先级不同而分化明显，有抵押或质押的债务回收率较高。
• 无抵押和劣后债券占比高：约78%，导致整体回收率偏低，2019年平均回收率仅42.62%。
• 经济周期影响：经济扩张时期，回收率较高，如2002-2007年回收率从19.46%增长至60%。

关键信息

• 历史数据：1977年高收益债一级市场开始扩容，1982年发行规模接近50亿美元。
• 政策影响：金融监管放松和量化宽松政策对高收益债市场发展起到关键作用。
• 市场韧性：尽管经历2008年金融危机，高收益债市场仍具备一定韧性，占公司债发行比例趋于稳定。
• 投资价值：部分违约债券仍具有投资价值，尤其是有抵押或质押的债务。

对比与展望

• 中国市场现状：我国高收益债市场发展时间较短，配套基础设施尚不完善，尚未成为主流投资品种。
• 未来潜力：相比美国2.23万亿美元的规模，我国市场仍有较大发展空间。
• 研究目的：本文旨在比较中美市场，借鉴美国经验，剖析我国高收益债市场的发展路径和投资价值。

附注

• 本文件由中诚信国际研究院发布，享有完全著作权。
• 未经许可，不得复制、修改或转售本文件内容。
• 本文件信息来源可靠，但不保证其准确性、完整性或适用性。