深度报告-20230302-东吴证券-许继电气-000400.SZ-特高压直流迎来建设大年_风光储贡献增长驱动力_34页_2mb

许继电气（000400）总结

核心内容

许继电气是中国电力装备行业的领先企业，具备覆盖“发输变配用”的电力系统解决方案能力，近年来在特高压直流、智能变配电、新能源及储能等领域持续发力，正迎来新的增长机遇。公司作为电网老兵，通过并入中电装备集团，实现了资源整合，增强了市场竞争力。

主要观点

• 特高压直流建设迎来高峰：2023年国网提出“6直2交”密集开工计划，特高压直流项目数量为历史最高。公司作为核心换流阀和直流控保设备供应商，预计2023年订单空间约为51.09亿元，未来随着柔性直流推广，公司有望进一步受益。

• 新能源业务成为第二增长曲线：公司储能业务在2023年有望实现业绩突破，主要产品包括PCS、EMS、BMS和预制舱等，预计2021-2024年营收CAGR达103%。同时，新能源EPC及充电桩业务亦呈现高增长态势。

• 智能变配电业务稳健增长：公司变电业务市占率维持20%左右，配电业务在南网入股后有望进一步提升市场份额。智能电表业务在2023年有望实现量价齐升，毛利率有望维持20%以上。

• 盈利能力持续修复：公司通过智能产线建设、精细管理和降本组织架构优化，实现毛利率稳步上升，2022年达到20.84%，ROE逐年上升，公司人均产值从2012年的121万元提升至2021年的220万元。

• 股权激励激发组织活力：2022年公司首次推出股权激励计划，设定的解锁条件相对保守，有助于提升组织内生动力，推动公司持续增长。

关键信息

• 盈利预测：2022-2024年公司归母净利润预计分别为8.39亿元、10.47亿元、16.45亿元，同比增速分别为16%、25%、57%。
• 估值：2023年给予公司30倍PE，目标价为31.2元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
• 特高压建设历史：截至2022年底，我国累计投运35条特高压线路，其中直流线路占比高。预计“十四五”期间新增至少10条特高压线路。
• 市场格局：特高压核心设备市场集中，公司换流阀及直流控保在历史中标份额分别为27%和30%，地位稳固。
• 技术积累：公司在柔性直流领域具备丰富经验，已获得48项相关发明专利，未来有望成为柔直放量周期的受益企业。

盈利预测与投资建议

风险提示

• 电网投资不及预期：若电网投资低于预期，将影响公司整体业绩。
• 新能源建设不及预期：若新能源发展速度不及预期，可能影响公司风光储业务增长。
• 竞争加剧：随着特高压及新能源市场的发展，竞争可能加剧，影响公司市场份额。

总结

许继电气作为电力装备行业的老兵，通过特高压直流建设及新能源业务的拓展，有望实现业绩的快速增长。公司具备良好的技术积累和市场地位，在智能变配电、储能及充电桩等领域表现突出。随着新型电力系统建设加速，公司未来增长潜力较大，预计2023-2025年特高压直流业务将带来显著的业绩弹性。当前估值合理，具备投资价值。