20181129-光大证券-城投债专题研究之二_城投非标瑕疵事件及其影响_14页_2mb

城投非标瑕疵事件及其影响总结

核心内容

城投债作为信用债市场的重要组成部分，约占整体信用债市场的三分之一，市场关注度高。尽管产业债违约已较为常见，但城投债尚未出现首例违约。然而，自2018年起，多个城投平台出现非标融资瑕疵事件，引发市场对“城投信仰”是否会被打破的担忧。目前，公开市场尚未出现城投债违约情况，说明非标瑕疵对标准化债券的影响有限。

主要观点

• 城投非标瑕疵事件主要集中在信托贷款逾期和资管计划逾期。
• 城投平台在非标融资中多为融资人或担保人，其信用状况对市场信心构成挑战。
• 尽管非标瑕疵事件频发，但城投债券尚未出现违约，说明非标与标债之间存在一定的隔离效应。
• 城投债券违约可能性较低，因为地方政府会协调处理以避免债务恶化，非标持有人及银行等其他债权人也倾向于避免公开债券违约带来的系统性风险。

关键信息

城投非标瑕疵事件梳理

• 事件时间：2017年起，财政部、审计署披露了多起违法违规和变相举债案例。
• 典型案例：
  • 云南国资：涉及“中融-嘉润31号集合资金信托计划”，于2018年1月15日公告违约，但最终完成兑付。
  • 天津市政建设：作为保证人，涉及“中电投先融·锐津一号资产管理计划”，于2018年4月27日公告延期兑付，但最终完成兑付。
  • 天长城投：作为担保人，涉及“中江国际·金海马6号安徽蓝德集团贷款集合资金信托计划”，于2018年6月1日到期后出现逾期，但最终完成兑付。
  • 通辽城投：作为担保人，涉及“联储证券-政融1号集合资产管理计划”，于2018年6月8日到期后逾期，但最终完成兑付。
  • 武穴城投：作为担保人，涉及“嘉泰301项目”，于2018年3月28日到期后出现逾期，但已部分兑付。
  • 安岳城投：作为融资人，涉及“国盛资管神鹰78号集合资产管理计划”，出现部分逾期，但已逐步偿还。

事件分布与特征

• 行政级别：县及县级市平台占比50%，省及省会、地级市各占25%。
• 评级分布：平台评级多为AA、AA-等较低级别。
• 存续债券情况：8家平台有存续债券，共11只，存续债券余额达84.5亿元。

城投债发行与融资情况

• 2018年前三季度净融资额：仍为正值，一级市场发行未受非标瑕疵影响。
• 二季度：净发行量环比小幅下降，主要因到期规模较大。
• 三季度：受益于政策转向，城投债发行回暖，净融资额明显回升。

风险提示

• 隐性债务化解风险：可能引发经济下行风险。
• 监管加强：地方政府债务监管可能高于预期。

结论

非标瑕疵事件虽对市场信心构成挑战，但尚未引发城投债违约。地方政府、非标持有人及其他债权人之间的协调机制有效缓解了潜在风险。城投债违约概率较低，主要由于各方利益相关方的共同维护，以及城投平台在标准化融资中的规范性。投资者应关注隐性债务化解及监管力度变化带来的潜在影响。