白酒行业：白酒，估值底在哪里？-20210310-东兴证券-16页_858kb

白酒行业：白酒，估值底在哪里？总结

核心内容

本报告分析了2021年白酒板块的估值回调现象，指出其主要由美债利率走高和国内流动性紧缩预期引发。尽管基本面未发生重大变化，但市场对高估值资产的容忍度下降，导致资金大规模流出。报告通过对比2017年市场环境与当前情况，试图寻找白酒估值的合理底部，并提出投资策略和估值判断依据。

主要观点

1. 估值回调原因

• 2021年春节后白酒板块出现断崖式下跌，跌幅达27.43%。
• 节前市场对白酒销售预期乐观，节后获利盘回吐。
• 周期板块吸引资金，部分资金转向消费板块。
• 美债收益率上行压制高估值资产，引发市场对白酒板块的重新评估。

2. 估值底判断

• 2017年是白酒估值重构的起点，当时板块PE为35倍，归母净利润增速为44.92%，PEG小于1。

• 当前PE为42.37倍，归母净利润增速为20.00%，PEG在1.5-2.5之间。

• 当前白酒企业净利率和ROE水平高于2017年，盈利能力增强，具备更高的估值容忍度。

• 结合PEG1.5倍（中枢）水平与确定性溢价，认为白酒板块合理估值在30-40倍之间，存在约10%-30%的下跌空间。

3. 估值拐点观察

• 估值拐点取决于两个因素：美债利率拐点和白酒基本面景气上升拐点。
• 在流动性紧缩期间，白酒估值仍受压制，但随着盈利支撑增强，未来有望回升。

关键信息

1. 估值变化逻辑

• 2017年市场风格转向关注业绩稳定的白马企业，白酒板块估值提升。
• 当前市场环境与2017年相似，但流动性预期不同，导致估值分歧。
• 2017年PE为35倍，当前PE为42.37倍，显示估值偏高。

2. 基本面支撑

• 白酒板块整体景气度仍在上行通道，春节动销良好，渠道库存低。
• 预计下半年CPI温和上升，白酒需求向好，量价有望同步回升。
• 通胀环境下，食品饮料企业利润有望改善，消费场景逐步恢复。

3. 经济周期与消费配置

• 在经济周期恢复前期，消费板块受益于轻度通胀，业绩表现优异。
• 2021年经济复苏，消费反弹确定性较高，白酒行业基本面有望进一步改善。
• 全球经济仍处于复苏初期，可选消费具备投资价值。

投资策略

• 重点推荐公司：贵州茅台、五粮液、洋河股份。
• 理由：
  • 贵州茅台：当前PE为45.31倍，净利率48.36%，ROE 28.79%，估值合理，具备长期增长潜力。
  • 五粮液：当前PE为39.16倍，净利率36.23%，ROE 24.13%，估值合理，业绩稳定。
  • 洋河股份：当前PE为29.66倍，净利率35.34%，ROE 19.29%，估值合理，成长性较好。

风险提示

• 疫情加重可能导致经济增速下降，影响白酒消费。
• 消费出现大幅下滑，将对白酒板块产生压力。
• 公司管理不及预期，可能影响盈利表现。

行业数据概览

行业评级体系

• 公司投资评级：

  • 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
  • 推荐：相对强于市场基准指数收益率5%-15%之间；
  • 中性：相对强于市场基准指数收益率-5%~+5%之间；
  • 回避：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。

• 行业投资评级：

  • 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
  • 中性：相对强于市场基准指数收益率-5%~+5%之间；
  • 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。

估值底判断依据

• 2017年对比：市场风格转换、业绩确定性增强、估值提升。
• 当前基本面：盈利改善、需求恢复、渠道库存低。
• 市场环境：流动性预期调整，但盈利支撑增强。

总结

白酒板块当前估值偏高，但基本面依然向好，具备估值修复空间。估值底的判断需结合美债利率拐点和白酒基本面景气拐点。在经济复苏和通胀预期下，白酒行业有望迎来新一轮增长，建议关注贵州茅台、五粮液、洋河股份等龙头企业。