20180131-光大证券-固定收益周报_对当前地产板块_股_债投资人真的有分歧吗__13页_1mb

对当前地产板块，股、债投资人真的有分歧吗？

核心内容

当前地产板块在股债市场中的表现存在分歧，但核心分歧点主要集中在对非龙头企业信用资质的评估上。从财务数据和信用利差来看，地产行业整体面临融资收缩、获现能力恶化、负债率上升等挑战，尤其对非龙头企业影响较大。然而，从市场表现来看，股债投资人在地产板块集中度提升、利好龙头企业的观点上趋于一致。

主要观点

• 融资环境收紧：自2016年起，地产板块的融资环境持续收紧，尤其是17年中以来，净融资规模大幅下降，行业整体信用利差走高。
• 信用利差扩大：截至2018年1月，地产板块信用利差位于历史高位（195~280BP，历史分位数80%~85%），尤其体现在AA评级地产债超额利差持续走高，反映出市场对非龙头企业的担忧。
• 财务状况恶化：地产企业17Q3经营性现金流由净流入转为净流出，资产负债率上升至80%，获现能力下降，而净利润率和ROE有所回升，主要受益于房价上涨和杠杆增加。
• 股债投资人的分歧：地产股在2017年12月后强势上涨，而地产债信用利差持续走高，反映出股债投资人对地产板块的不同看法。但随着市场对高评级、龙头地产企业的认可度上升，股债投资人在板块集中度提升方面存在共识。
• 短期策略影响：当前债市投资人更倾向于短久期、高等级债券，导致低等级地产债超额利差上升，而高等级地产债超额利差下降，进一步加剧了市场分化。
• 政策与市场环境：2017年中央和地方政府加强了对地产行业的调控和融资限制，使得行业集中度提升，龙头房企更具优势，而中小房企面临更大压力。

关键信息

融资与信用利差

• 净融资变化：地产板块净融资从2015年中开始增长，16年平均达到207亿元；17年以来净融资回落，尽管下半年有所放松，但整体融资规模仍受限制。
• 信用利差：截至2018年1月，地产板块信用利差为195~280BP，处于历史高位，反映市场风险偏好下降。
• 超额利差：AA评级地产债超额利差显著高于AAA和AA+评级，显示出市场对非龙头企业的信心不足。

财务状况

• 经营性现金流：17Q3地产行业经营性现金流由净流入转为净流出，获现能力恶化。
• 资产负债率：17Q3地产企业资产负债率达到80%，显示行业杠杆上升。
• 盈利质量：净利润率和ROE同比上升，但盈利质量反弹并不一定意味着债券兑付能力提升，仍需关注18年销售回款情况。

市场表现

• 股债市场表现：地产股在2017年12月后强势上涨，而地产债信用利差持续走高，显示市场分歧。
• 超额利差走势：高等级地产债超额利差下降，低等级地产债超额利差上升，反映出市场对高评级、龙头企业的认可度更高。

政策与市场环境

• 中央政策：2017年中央经济工作会议强调发展住房租赁市场，保持房地产市场调控政策的连续性和稳定性。
• 地方政策：各城市出台限购、限贷政策，限制非本地户籍购房，减少房地产库存。
• 监管收紧：2017年10月后，监管政策持续收紧，影响地产企业的融资能力和市场信心。

总结

地产板块在2017年面临融资环境收紧、财务状况恶化、信用利差走高的挑战，尤其对非龙头企业影响显著。尽管股债投资人在市场表现上存在分歧，但在板块集中度提升和对龙头企业的认可度方面趋于一致。市场普遍倾向于短久期、高等级债券，导致低等级地产债融资成本上升，而高等级地产债融资成本下降。随着政策和市场环境的变化，地产行业的集中度提升，龙头房企更具优势，而中小房企面临更大压力。投资者需关注地产企业的销售回款能力和资产负债率变化，以判断其信用风险。