20151228-中航证券-燕京啤酒-000729.SZ-行业盈利改善可期_国企改革提升估值空间_20页_709kb

报告摘要

燕京啤酒（000729）行业盈利改善可期，国企改革提升估值空间

核心内容

燕京啤酒是国内唯一一家无外资背景的啤酒企业，是北京市政府所属企业，股权集中度高。在国企改革的背景下，公司有望引入战略投资者，实行混合所有制，从而改善经营效率，提升盈利空间。同时，啤酒行业整体面临增速放缓、竞争加剧的问题，但行业集中度提升、吨酒价格提升、成本下降等趋势为盈利改善提供了机会。

主要观点

国企改革方向明确
燕京啤酒作为北京市属企业，符合一般竞争类企业的改革方向。2014年6月，公司表示将在3年内提出股权激励预案，2014年控股股东通过二级市场增持，进一步表明公司管理层对未来发展充满信心。
- 北京控股有限公司间接持股57.46%，北京国资委间接持股26.37%。
- 公司具备A股和H股双重融资渠道，有利于其扩张和改革。
百威米勒合并营造行业新格局
2015年10月，百威英博与SAB米勒合并，成为全球最大啤酒公司，全球市占率超30%。此举将提升行业集中度，增强龙头企业的盈利能力。
- 新百威英博拥有雪花、百威、哈尔滨、珠江等多个品牌，市占率约37%，预计将进一步扩大市场份额。
- 青岛啤酒、燕京啤酒、华润雪花形成第一梯队，行业竞争格局将向“深耕市场、结构升级”转变。
啤酒行业盈利改善可期
国内啤酒吨酒价格偏低，与国外酒企存在较大差距，提升空间大。同时，大麦等主要原材料价格稳中有降，有利于降低生产成本，提升行业整体盈利水平。
- 2014年国内啤酒吨酒价格为2470元/吨，低于3000元/吨的消费税临界点，提升空间大。
- 消费税征收规则以吨酒价格为依据，吨酒价格提升可降低消费税占比，提升利润率。
产品结构升级提升盈利空间
燕京啤酒积极推广鲜啤、白啤等中高端产品，提升吨酒价格和产品附加值，从而改善盈利结构。
- 目前公司吨酒价格低于青岛啤酒约700元，存在较大提升空间。
- 2013-2014年中高档啤酒销量增速分别为27%、30%，产品结构持续优化。
管理费用率下降空间大
燕京啤酒的管理费用率高于行业均值，主要由于员工冗余和运营效率较低。通过股权激励和国企改革，有望提升运营效率，降低费用率，从而改善盈利能力。
- 2015年3季度管理费用率为9.65%，高于行业均值10.26%。
- 通过优化管理，公司有望进一步提升净利率。