银河证券-安贤园中国--大步进入快速并购扩张期，转型打造殡葬祭一条龙服务-殡葬墓地行业研究报告-2015.6.15-23页-1mb

安贤园中国（0922.HK）研究报告总结

核心内容

安贤园中国（00922.HK）是一家专注于殡葬及祭奠服务的公司，通过借壳中福控股成功登陆香港股市，并逐步转型为提供殡葬祭一条龙服务的综合服务商。公司自2012年起，积极进行全国范围内的墓园并购，以扩大其市场份额和提升盈利能力。同时，公司通过收购医院和殡仪服务公司，拓展业务链条，形成完整的殡葬服务生态体系。

主要观点

1. 借壳上市与融资布局

   • 安贤园通过反向收购中福控股，成为其实际控制人。
   • 通过多次增发和配股，公司储备了大量发展资金。
   • 截至2015年，施华及其家人共持有公司24%的股权，加上可转股权，持股比例达38.4%。

2. 中国殡葬行业前景广阔

   • 殡葬行业属于典型朝阳行业，预计2017年市场规模将接近1000亿元，CAGR为17.9%。
   • 行业呈现五大特点：人口老龄化严重、公墓需求增长、行业分散、土地资源稀缺、消费分化。
   • 墓地服务占行业整体市场的57%，遗体处理和殡仪服务则由政府主导，私营参与受限。

3. 公司并购与扩张战略

   • 安贤园计划在全国沿海省份经济较发达的中小城市以及殡葬改革较为落后的区域进行墓园并购。
   • 截至2015年5月23日，集团墓园总面积为112.5万平方米，预计未来可出售墓位数量约为84,000个。
   • 墓地单价逐年上升，公司土地储备价值巨大，未来盈利空间广阔。

4. 业务转型与服务一体化

   • 通过收购郎泰医院和杭州好乐天，安贤园开始从单一墓地服务向殡葬祭服务一体化转型。
   • 集团计划从ICU临终关怀服务入手，拓展殡仪服务，实现多业务共同发展的格局。
   • 殡仪业务预计将逐步提升集团整体收入比例。

5. 财务表现与估值分析

   • 安贤园中国自2013年起营业收入开始显著增长，2014年收入达到157.3百万港元，净利润为23.92百万港元。
   • 集团毛利率由2012年的74.03%下降至2014年的39.82%，预计随着停止出售公益性龛位，毛利率将回升。
   • 当前市值为9.66亿港元，相较同类上市公司估值偏低，具备较大增长潜力。

关键信息

• 股权结构：施华及其家人共控制集团约24%的股权，加上可转股权后为38.4%。
• 市场分布：集团目前主要分布于浙江、贵州、河北等地，未来计划向全国范围扩展。
• 财务指标：2015年6月12日，集团市值为9.66亿港元，P/B为1.83。
• 并购进展：2014年集团收购了河北涞水县墓园及贵州六盘水墓园，墓园面积扩大66.8%。
• 毛利率预期：集团毛利率预计从2014年的39.82%提升至2016年的75.0%。
• 风险提示：土地并购速度不达预期、殡葬服务价格受国家政策限制。

投资建议

• 推荐理由：

  • 殡葬行业未来增长潜力大，公司具备充足的土地储备和并购能力。
  • 通过并购及业务转型，公司有望提升整体毛利率和盈利能力。
  • 当前估值偏低，具备较大的上升空间。

• 评级标准：

  • 推荐：公司股价有望超越分析师所覆盖股票平均回报20%及以上。
  • 谨慎推荐：公司股价有望超越分析师所覆盖股票平均回报10%-20%。
  • 中性：公司股价与分析师所覆盖股票平均回报相当。
  • 回避：公司股价可能低于分析师所覆盖股票平均回报10%及以上。

总结

安贤园中国正处于快速并购扩张期，其商业模式正在向殡葬祭服务一体化转型，未来有望实现收入和盈利的显著增长。公司目前拥有较大的土地储备和市场空间，同时通过收购医院及殡仪服务公司，增强了其在殡葬产业链上的控制力。尽管存在土地并购速度和政策限制的风险，但其在行业整合和多元化发展方面具备明显优势，未来发展前景乐观。