房地产行业深度研究报告-房价见底：一种可能的逻辑-240612-华创证券-22页_1mb

房价见底的可能逻辑与投资策略分析

核心观点

当房地产市场供需关系发生重大变化、房价面临较大下行压力时，居民对住宅的资产配置偏好可能被纠正，房价锚逐步转向租金收益率。基于租金收益率模型，我们判断部分城市房价跌幅最大的时期可能已过，价格有望走向筑底阶段。然而，价格底部初现并不意味着基本面反转，居民资产配置逻辑未发生根本性改变。

房价见底逻辑分析

1 供需逆转与居民行为变化

• 房价锚转向租金收益率：在房租-房价比模型中，未来租金的折现决定了房价水平，而当前房价高企的背后实际是低租金收益率
• 供需关系变化：城市扩张步伐明显放缓，新房需求大幅下降导致过去高库存与高房价难以同时存在
• 居民决策逻辑转变：部分刚需家庭将从“预期逻辑”转向“比价逻辑”，购房决策主要基于租房成本与购房成本对比
• 二手房流动性变化：一线城市二手房挂牌量持续攀升，反映出居民对住宅资产配置的偏好正在被调整

2 租金收益率模型分析

• 理论均衡租金收益率：剔除房价涨跌预期，我国均衡租金收益率应为258%-285%
• 不同能级城市差异：
  • 一线城市上海：租金收益率底部可能在178%-193%
  • 强二线城市成都、杭州等地：租金收益率底部可能在203%-220%
  • 三四线城市：租金收益率底部集中在303%-354%
• 微观决策依据：
  • 刚需家庭月供=月租金+月度公积金时购房压力较小
  • 刚需家庭月供=月租金时最低能级人群也可能购入住房

3 历史经验参考

• 美国次贷危机后经验显示，租金收益率需配合新增就业、居民收入增加、新房库存降低等多重条件才能推动市场回暖
• 我国2014年放松限购、降息等政策仅起到托底作用，真正推动市场的大周期拐点来自2015年6月的棚改货币化政策

主要投资建议

1. 房企投资机会：

   • 土地储备充足且能解决历史土储问题的领先开发商
   • 目标企业：绿城中国、越秀地产、华润置地、中国海外发展、招商蛇口、滨江集团

2. 中介服务机会：

   • 二手房时代下具有竞争优势的大型中介机构
   • 创新业务：城市更新改造业务（城中村改造、旧改等）

3. 风险提示：

   • 收入预期恶化可能导致购房意愿持续低迷
   • 市场负反馈机制可能超出预期
   • 租金收益率测算基于假设条件，可能存在偏差
   • 本轮房价调整与以往周期存在明显不同特征

价格走势预期

• 一线城市：部分楼龄较长住宅价格可能已见底部
• 次新房及新房价格仍需时间检验
• 三四线城市：整体库存量大的城市仍面临价格调整压力

依据租金收益率模型的测算，在当前居民收入向租金传导相对合理的前提下，部分城市房价跌幅最大的时期可能已经过去，价格走向筑底阶段。但短期内，若居民资产配置逻辑不变，纯粹依赖投资需求难以支撑新一轮价格上涨。

投资建议：耐心等待市场右侧信号出现，在确认价格初步见底后逐步布局。