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策略研究总结：流动性第三轮冲击对大类资产配置的影响

核心内容概述

2017年10月31日发布的《策略专题报告：流动性第三轮冲击》指出，自2016年11月以来，金融市场已历经三轮利率债收益率的单边上行行情，其中第三轮冲击始于2017年10月中旬，表现为十年期国债收益率快速上升至3.93%，创下自2014年以来的新高。该报告分析了三轮冲击对各类大类资产配置的影响，并指出当前流动性冲击可能进一步推升风险资产的风险溢价。

主要观点

1. 过去两轮债券收益率上行对大类资产配置的影响

• 第一轮冲击（2016年11月下旬）
  由央行加强流动性投放管控引发，导致机构压缩错配和杠杆，改变了过去两年多的债券牛市思维惯性。

  • 调整顺序：现金类资产 > 利率债 > 大市值股票 > 信用债
  • 影响：流动性最高的资产最早受到抛售，杠杆倍数最高的领域出现最明显调整。

• 第二轮冲击（2017年二季度）
  由金融监管趋严和流动性进一步趋紧引发，机构风险偏好下降，恐慌式去杠杆导致利率债收益率明显上行。

  • 影响：利率上行带动风险溢价上升，信用债出现明显调整，但权益资产未全面回调，高、低风险资产定价分化加剧。

2. 流动性第三轮冲击的特征与影响

• 冲击来源
  当前第三轮冲击主要由基本面预期的扭转和去杠杆政策的长期化引发，同时交易盘对单边上行的担忧导致短期抛售。

• 冲击表现

  • 利率债收益率快速上行，十年期国债、国开债等活跃券收益率创近三年新高。
  • 其他资产价格调整不明显，但流动性压力持续释放。

• 对风险资产的影响

  • 低评级信用资产：再融资压力上升，信用债收益率将上行。
  • 高评级信用资产：流动性溢价存在，流动性较差的资产将随利率债调整而出现相应变化。
  • 权益资产：由于无风险收益率上升，固定收益属性强的资产估值下降，高风险主体估值也会随之下调。

3. 风险溢价的推升

• 第三轮冲击可能进一步推升风险资产的风险溢价，主要体现在两个方面：
  • 高信用风险主体的再融资压力：导致信用债收益率上升。
  • 权益资产的流动性冲击：市场波动性加剧，估值水平下降。

关键信息

• 利率债收益率上行：2017年10月中旬以来，十年期国债收益率快速上升，创下近三年新高。
• 三轮冲击的演变：从最初的流动性管理转向监管趋严和基本面预期变化，每轮冲击对资产配置的影响有所不同。
• 资产调整顺序：流动性高的资产最先调整，杠杆高的资产调整最明显。
• 风险溢价变化：风险溢价在第二轮冲击中已有所恢复，第三轮冲击可能进一步扩大这一趋势。
• 市场波动性：权益市场可能因流动性冲击而波动加剧，高风险资产估值下降。

总结

当前流动性第三轮冲击已显现，其对大类资产配置的影响正在加深。利率债收益率的快速上升，不仅反映了市场对基本面预期的转变，也意味着风险资产估值将面临调整压力。随着去杠杆政策的长期化，市场参与者对流动性风险的规避意识增强，风险溢价有望进一步扩大，这将对信用债和权益资产产生负面影响。投资者需密切关注利率走势和流动性变化，合理调整资产配置策略，以应对可能的市场波动。

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