20161219-国金证券-债券周评_明年一季度_债市依然难有趋势性机会_31页_2mb

债券分析报告总结

核心内容

债市展望

• 明年一季度债市难有趋势性机会：受去杠杆政策及货币宽松概率低的影响，短期内债市缺乏趋势性机会，预计要到明年二季度之后，随着金融杠杆缓解和经济下行压力增大，债市才可能迎来机会。
• 流动性为关键因素：流动性是决定债市涨跌的核心，当前去杠杆政策持续，市场资金面偏紧，债市调整尚未结束。

信用债违约情况

• 违约频发：11月以来，四家公募债券主体相继违约，涉及6只债券共计45亿元。
• 现金流问题：违约主要由现金流不足导致，四家主体的货币资金/短期债务比值持续恶化，银行再融资渠道受限。
• 企业经营风险：部分企业存在结构性问题，如中城建控股结构不稳定、博源控股被查封账户等。

可转债市场表现

• 流动性压力大：近半个月可转债市场大幅调整，中证转债指数下跌7.03%，跌幅大于上证综指、沪深300，但小于创业板指数。
• 估值与溢价率下降：转股溢价率平均压缩1.52%，纯债溢价率平均压缩6.01%。
• 正股与转债相关性下降：转债与正股涨跌幅相关系数降至0.56，部分转债跌幅大于正股，如歌尔转债。
• 债性转债抗跌性较强：债性转债在流动性冲击下表现相对较好，如航信转债、15国资EB等。

主要观点

• 债市机会需等待政策放松：短期内货币政策保持稳健中性，财政政策更加积极，债市趋势性机会尚未出现。
• 去杠杆影响持续：央行自8月开始实施一系列去杠杆措施，预计到明年一季度同业杠杆仍需进一步缓解。
• 经济结构改善与通胀压力并存：经济数据延续回暖，但PPI在一季度可能见顶，经济下行压力在二季度后加大。
• 可转债需综合评估风险：转债需关注估值、流动性及持有人结构，未来上涨空间取决于绝对价位和正股资质。

关键信息

市场回顾

• 资金面：上周公开市场操作净投放6440亿元，7天、14天、28天逆回购利率分别为2.25%、2.4%、2.55%，MLF利率为2.85%和3%。
• 利率债：10年国债收益率上行至3.2803%，10年国开债收益率上行至3.7916%。
• 汇率市场：美元兑人民币中间价上涨422个点，美元指数上涨，人民币汇率指数略有下降。
• 信用债：1年期AAA短融收益率上行至4.27%，1年期AA短融上行至4.62%；5年期AAA中票和AA中票收益率下行至0.00%。
• 可转债：本周转债指数下跌3.86%，跌幅大于正股；成交量前三为14宝钢EB、广汽转债、15国盛EB。

行业数据

• 房地产：销售和投资增速放缓，去化周期下降幅度收敛，三四线城市仍是调控重点。
• 工业：工业增加值、固定资产投资等数据回暖，但部分行业如煤炭、黑色金属投资有所下降。
• 消费：社会消费品零售总额同比增加10.8%，汽车销售带动整体消费上行。
• 金融数据：11月新增人民币贷款7946亿元，社融规模17400亿元，M2同比11.4%，M1延续回落趋势。

新闻精选

• 三部委支持债转股：鼓励对钢铁煤炭企业开展市场化债转股，严控新增产能。
• 国开债招标结果：10年期国开债中标收益率高于二级市场，认购倍数超预期。
• 日本央行应对加息：日本央行试图抑制利率上升，以应对美联储加息带来的影响。

结论

• 债市与转债市场面临流动性压力：去杠杆政策仍在持续，流动性冲击尚未结束，债市趋势性机会需等待二季度之后。
• 信用债风险需警惕：现金流问题和企业经营风险是信用债违约的主要原因，需关注企业再融资能力和现金流状况。
• 可转债投资需谨慎：转债表现与正股相关性下降，流动性、估值和持有人结构是主要风险点，债性转债更具抗跌性。