20150202-华泰证券-徐工机械-000425.SZ-受益一路一带红利_期待国企改革助推_18页_1mb

徐工机械（000425）研究报告总结

核心内容

徐工机械是中国工程机械行业的龙头企业之一，其产品涵盖工程起重机械、铲土运输机械、压实机械、路面机械、混凝土机械、消防机械等，是国内行业标准的开发者与制定者，拥有领先的产品创新能力和完善的零部件制造体系。公司海外布局较早，已在波兰、巴西等地设立生产基地，并购德国施维英，成为国际竞争中的重要参与者。

主要观点

• 行业现状：2014年工程机械行业继续向下，国内需求低迷，但公司业务保持稳定。2015年有望业绩启稳回升，主要依赖出口增长及国企改革带来的资产注入。
• 资产注入：徐工集团在2014年履行了2009年的承诺，将徐工基础100%股权及五家合资公司的参股权益注入上市公司，预计增厚公司EPS约13%。后续还有挖掘机资产等待注入，最晚于2016年底完成。
• 国企改革：公司作为江苏省国企改革排头兵，正推进混合所有制改革，引入战略投资者和实施股权激励，以提升公司活力和竞争力。
• 一带一路战略：公司积极参与“一带一路”建设，布局沿线国家，授权一级经销商51家，服务网点135个。公司有望受益于该战略带来的政治和资金支持，尤其是尼加拉瓜运河项目。
• 出口战略：公司出口业务收入占比接近20%，技术水平和价格优势使其在国际市场上具有竞争力。随着“一带一路”推动，出口收入有望大幅增长，海外收入占比将提升至20%。
• 盈利预测：预计2015年EPS为0.29元，BPS为9.69元。若资产注入完成，EPS有望提升至0.40元，BPS提升至10.03元。公司合理价格区间为15.99~16.96元，上调投资评级至“买入”。

关键信息

股权结构

• 公司由徐工集团直接控股，徐工集团持股比例在2014年快速提升至1%。
• 公司股权结构清晰，大股东持股比例变化趋势明显，2014年大股东持股比例提升。

财务数据

• 2013年公司总市值为25,808.84百万，总资产为47,979.23百万，每股净资产为9.60元。
• 2014年营业收入为20,831百万，净利润为411百万，EPS为0.19元。
• 2015年预计EPS为0.29元，BPS为9.69元；2016年预计EPS为0.39元，BPS为10.03元。

资产注入情况

• 已注入徐工基础100%股权和五家合资公司的中方股权，预计增厚公司业绩13%。
• 挖掘机资产尚未注入，预计2016年底完成，将进一步提升公司盈利能力。

国企改革进展

• 混合所有制改革方案预计在2015年出台，管理层和员工持股将提升公司业绩。
• 公司目前高管持股比例较低，远低于三一重工和中联重科，改革空间较大。

海外布局

• 公司已在德国、荷兰、波兰、伊朗、巴西、印度等地设立海外基地，布局51家一级经销商和135家服务网点。
• 公司产品出口占国内工程机械产值比重已提升至20%，并计划通过“一带一路”进一步拓展海外市场。

业绩预测

• 2015年公司业绩呈现前低后高的趋势，预计上半年仍较冷淡，下半年有所回升。
• 若公司如愿签下尼加拉瓜运河项目订单，将对业绩产生显著提升。

投资建议

• 投资评级：上调至“买入”。
• 合理价格区间：15.99~16.96元。
• 估值依据：基于PB估值，2015年合理PE为1.65~1.75倍，对应合理价格区间为15.99~16.96元。

风险提示

• 国内固定资产投资大规模下滑。
• “一带一路”建设大幅低于预期。
• 海外政治不稳定，账款回收存在风险。

财务预测与估值

营业收入预测

净利润预测

EPS预测

PE与PB预测

行业估值比较

总结

徐工机械作为中国工程机械行业的领军企业，正在通过资产注入、混合所有制改革和“一带一路”战略等多重手段，提升公司竞争力和盈利能力。公司在国内市场份额较低，但通过出口和海外布局，有望实现业绩回升和增长。当前估值较低，但未来增长潜力较大，因此上调至“买入”评级。