20210413-东吴证券-通威股份-600438.SH-20年报_21年一季报点评_电池盈利底部确定_硅料盈利加速提升_融资助力再扩张_12页_1mb

报告摘要

通威股份在2020年及2021年第一季度展现出强劲的业绩增长和业务扩张态势。公司通过硅料与电池业务的协同增长，进一步巩固其在光伏产业链中的龙头地位，并通过融资扩产计划推动未来发展。

2020年业绩超预期：公司实现营业收入442亿元，同比增长17.7%；归母净利润36.08亿元，同比增长36.95%；扣非归母净利润24.09亿元，同比增长4.1%。其中，2021Q1实现营业收入106.18亿元，同比增长35.7%；归母净利润8.47亿元，同比增长146%；扣非归母净利润7.96亿元，同比增长152%。
硅料业务盈利提升：2020年硅料销量8.66万吨，同比增长35.8%。2021Q1硅料出货量为2.3-2.4万吨，随着硅料价格持续上涨，预计Q1毛利率达50%，全年硅料盈利持续看好。
电池业务盈利底部：2020年电池出货21.37GW，同比增长59%，综合毛利率14.54%。Q1受产业链博弈影响，盈利能力处于底部，但随着大尺寸电池比例提升，盈利有望改善。
融资扩产加速：公司拟公开发行不超过120亿元可转债，用于硅料、电池等项目的扩建，进一步提升产能，强化产业链布局。
未来产能扩张计划明确：硅料方面，乐山二期、保山二期、包头二期等项目陆续投产，预计2021年硅料产能将达15.5万吨，2022年达24万吨，2023年达33.5万吨。电池方面，预计2021年底产能达57.5GW，其中大尺寸电池占比达2/3，行业领先。

年份	营业收入（百万元）	同比增长率	归母净利润（百万元）	同比增长率	P/E（倍）
2020A	44,200	17.7%	3608	36.9%	36.94
2021E	62,386	41.1%	6529	81.0%	21.43
2022E	77,486	24.2%	8056	23.4%	17.37
2023E	90,201	16.4%	9046	12.3%	15.47

费用控制：2020年期间费用率下降至9.72%，销售费用下降主要因会计准则调整。
现金流：2020年经营活动现金流净流入30.25亿元，同比增长28.31%；2021Q1经营活动现金流净额16.85亿元，同比增长288.22%。
资产负债率：2020年50.9%，2021年预计52.9%，2022年53.5%，2023年54.9%。
投资建议：基于硅料价格上涨超预期，预计2021-2023年归母净利润分别为65.29亿、80.56亿、90.46亿元，给予目标价43.5元，对应2021年30倍P/E，维持“买入”评级。

资产负债表：
- 2020年资产总计64251.9亿元，负债合计32708.0亿元，股东权益30541.4亿元。
- 2021年资产总计预计74694.7亿元，负债合计预计39483.0亿元，股东权益预计34132.5亿元。
利润表：
- 2020年归母净利润3607.9亿元，2021年预计6529.2亿元，2022年预计8056.4亿元，2023年预计9046.2亿元。
现金流：
- 2020年现金净增加额4043.3亿元，2021年预计6938.3亿元，2022年预计-6834.7亿元，2023年预计1661.9亿元。