20180415-华创证券-风华高科-000636.SZ-风华正茂_行业景气+管理改善双轮驱动_44页_1mb

风华高科（000636.SZ）总结

核心内容

风华高科是国内领先的被动元器件制造商，深耕行业三十多年，是国内营收规模最大的被动元器件企业之一。公司主要产品包括MLCC、片式电阻、片式电感、FPC等，广泛应用于消费电子、汽车电子、通讯、电力及工业控制等领域。公司受益于行业景气度提升和内部管理改善，实现业绩稳步增长，并有望在2020年实现营收和净资产双百亿目标。

主要观点

• 行业景气度提升：MLCC和R-Chip供不应求，价格多次上调，库存天数下降，交期延长，供需紧张至少持续到2019年。
• 管理改善：公司自2016年换届以来，积极推进内部管理改善，减员增效，加强成本管控，费用率逐季度下降，盈利能力提升。
• 技术升级与研发投入：公司持续加大研发投入，成立风华研究院和国家重点实验室，推动产品向高阶领域发展，提升市场竞争力。
• 竞争格局变化：村田、TDK等日系厂商在车用领域保持优势，而大陆厂商有望在常规产品和高端领域实现结构性增长。
• 行业驱动力：消费电子创新、汽车电子化率提升、新能源汽车普及、5G发展是推动被动元器件市场持续增长的核心驱动力。

关键信息

投资要点

• 公司背景：风华高科成立于1984年，1996年上市，是广东肇兴风华电子厂发展而来，拥有深厚的技术积累。
• 主要产品：MLCC、片式电阻、片式电感、FPC等，广泛应用于多个领域。
• 营收与利润：2016年营收为27.74亿元，2017年预计为33.56亿元，2018年预计为47.40亿元，2019年预计为58.03亿元。
• 净利润：2016年为1.39亿元，2017年预计为2.08亿元，2018年预计为5.99亿元，2019年预计为7.99亿元。
• 估值与目标价：当前股价为14.28元，对应2018年PE为21倍，目标价为20.1元，上调至“强推”评级。
• 财务指标：2016年市盈率为92倍，2017年为61倍，2018年为21倍，2019年为16倍。

行业概况

• RCL市场占比：容阻感占据被动元器件市场近90%，其中电容占比66%，电感14%，电阻9%。
• MLCC市场：村田、SEMCO、TDK等日韩厂商占据主要市场份额，风华高科占比低于5%，成长空间大。
• 电阻市场：Chip-R是主流，国巨为全球最大片阻厂商，市场份额达34%。
• 电感市场：日系厂商占据前三，合计占比达40%，小型化、高频化、高精度、集成化是发展趋势。

驱动力分析

• 消费电子创新：智能手机升级带动被动元器件单机用量快速增加，如MLCC从177个增加至1100个。
• 汽车电子化率提升：新能源汽车普及带动车用被动元器件需求增长，MLCC用量为燃油车的5.2倍。
• 5G发展：推动射频基站和智能终端需求增长，预计到2025年基站数量将达1442万个，年均复合增速18.33%。

竞争格局

• 日韩厂商：村田、TDK、SEMCO等在车用领域强者恒强，技术壁垒高，验证周期长。
• 大陆厂商：风华高科、三环集团等在常规产品领域有涨价机会，未来有望在高端领域与日韩厂商竞争。

管理改善

• 内部改革：公司通过减员增效、成本控制、剥离亏损子公司等方式提升经营效率。
• 外延式拓展：通过收购奈电、台湾光颉等公司，拓展FPC、汽车电子等新领域。

投资建议

• 增长驱动：行业景气度提升与管理改善双轮驱动，公司有望受益。
• 盈利预测：预计公司2017-2019年净利润分别为2.08亿、5.99亿、7.99亿元。
• 估值参考：参考同行业历年估值水平，给予2018年30倍估值，目标价20.1元。

风险提示

• 公司产能扩张不及预期。
• 涨价幅度不及预期。

图表目录

• 图表1：风华高科历史沿革
• 图表2：公司主要产品及应用领域
• 图表3：2017Q3公司股权结构
• 图表4：风华高科主要控股参股公司
• 图表5：公司营收稳定增长
• 图表6：公司净利润向好
• 图表7：公司毛利率、净利率和销售期间费用率走势
• 图表8：公司研发实力不断增强
• 图表9：电子元器件的分类
• 图表10：被动元器件产值分布
• 图表11：电容器型号及性能比较
• 图表12：2007-2017全球电容器市场规模
• 图表13：陶瓷电容占比逐年攀升
• 图表14：MLCC的结构图示
• 图表15：2013年全球陶瓷电容器市场规模分布
• 图表16：MLCC相比铝电容具有更高的额定电压和更长的使用寿命
• 图表17：MLCC每立方毫米的静电容量
• 图表18：MLCC各个尺寸出货量趋势
• 图表19：2017年MLCC市场份额
• 图表20：电阻按安装方式分类及性能比较
• 图表21：贴片电阻结构图
• 图表22：电阻小型化尺寸需求上升
• 图表23：全球电阻市场规模预测
• 图表24：2017年全球片阻市场份额
• 图表25：插装电感和片式电感的对比
• 图表26：片式电感小型化趋势显著
• 图表27：全球电感市场规模预测
• 图表28：2017年全球电感厂商占比分布
• 图表29：消费电子升级不断，新功能层出不穷
• 图表30：历代iPhone手机MLCC用量趋势
• 图表31：iPhone8单机搭载片阻数量上升
• 图表32：历代iPhone手机厚度
• 图表33：历代iPhone手机MLCC不同型号占比
• 图表34：新能源汽车用到的被动元器件
• 图表35：我国新能源汽车产量
• 图表36：全球新能源汽车渗透率
• 图表37：不同传动系统的MLCC用量的倍数关系
• 图表38：汽车电子化率不断提升
• 图表39：电动汽车单车MLCC用量每两年翻一番
• 图表40：全球车用MLCC需求预测
• 图表41：不同型号手机MLCC用量
• 图表42：手机电感用量
• 图表43：按用途划分的基站市场容量预测
• 图表44：2015-2025年按用途划分的射频前端器件市场规模
• 图表45：全球物联网终端设备数目
• 图表46：MLCC涨价统计
• 图表47：电阻涨价情况（含电感）
• 图表48：2008-2017电容产品综合平均价格变化
• 图表49：高压产品需求增加，日厂转单工业/车用产品，工业/车用和常规产品均缺货
• 图表50：被动元器件停产减产情况
• 图表51：全球主要被动元器件厂商的发展情况
• 图表52：各大厂商车用MLCC占全部MLCC销售比例
• 图表53：SEMCO车用MLCC销售占比
• 图表54：MLCC成本结构
• 图表55：现货钯金铜、铝、镍价格涨幅变化
• 图表56：金属钌价格变化
• 图表57：MLCC扩产情况
• 图表58：电阻扩产情况
• 图表59：车用MLCC全球市场份额
• 图表60：国巨毛利率情况
• 图表61：华新科毛利率情况
• 图表62：风华高科改扩产项目
• 图表63：奈电的产品及应用领域
• 图表64：奈电科技屡超业绩承诺
• 图表65：收购台湾光颉进程
• 图表66：光颉科技主要产品及应用领域
• 图表67：受益于汽车电子光颉营收稳定增长
• 图表68：2016年光颉销售收入按地区划分占比
• 图表69：国华新材料主要产品及应用领域
• 图表70：介质滤波器结构
• 图表71：不同滤波器性能比较
• 图表72：介质滤波器市场规模及占比

总结

风华高科作为国内被动元器件龙头，受益于行业景气度提升和管理改善，业绩稳步增长，未来有望实现营收和净资产双百亿目标。行业景气度提升导致MLCC和R-Chip等产品供不应求，价格持续上涨。消费电子、汽车电子和5G等领域的创新与增长，为公司带来新的发展机遇。公司通过内部改革和外延式拓展，增强竞争力，未来在高端领域有望与日韩厂商竞争。投资建议为“强推”，目标价为20.1元。