AMC系列报告之四：回归不良主业——四大AMC_主体信用分析_23页_1mb

四大AMC主体信用分析总结

核心内容概述

本报告是AMC系列报告的第四篇，重点从定性和定量角度对信达、东方、华融和长城四大全国性金融资产管理公司（AMC）的发债主体信用进行对比分析。报告指出，尽管华融因2020年年报未公布，未进行详细分析，但总体来看，四大AMC具有较大的不良资产规模、显著的行业地位和广泛的经营范围，均为财政部控股的综合性金融控股集团，具备良好的信用资质。然而，由于其高杠杆和资金密集型行业属性，经营与融资战略、资本处置变现能力和外部支持成为信用分析的重点。

主要观点

• 经营与融资战略：四大AMC已从政策化转向商业化，且融资方式日益多元化，发债比例上升，银行借款比例下降。
• 资本结构与偿债能力：四大AMC的资产负债率整体呈上升趋势，显示其向债务推动模式发展。长期偿债能力稳健，但短期偿债压力较大，尤其是信达。
• 发债情况：信达发债规模最大，东方次之，华融和长城相对较少。各AMC在债券期限和品种上存在差异，其中信达和华融的短期债务占比高，长城的短期偿债能力相对较好。
• 外部支持：四大AMC的信用资质与外部支持密切相关，尤其是其下属银行和金融子公司。

关键信息

1. 战略变化

1.1 经营战略：政策化 $\rightarrow$ 商业化

• 四大AMC最初以政策性任务为主，后逐渐转型为综合性金融控股集团。
• 2018年后，受供给侧结构性改革和经济下行压力影响，四大AMC开始回归不良资产主业，通过市场债转股、不良资产证券化等方式增加不良资产收购。

1.2 融资战略：多元化发展

• 四大AMC融资方式包括短期借款、长期借款、发行债券、同业拆借、卖出回购等。
• 信达和华融因上市，股权结构更为复杂，融资成本波动性较大；长城和东方则相对稳定，融资成本较低。

2. 财务分析

2.1 经营规模

• 信达：净资产规模最大，业务范围较全面，资产质量较好。
• 东方：营收增长最稳健，下属子公司在行业内具有较强的综合竞争力。
• 华融：不良资产规模相对较大，但2019年后不良资产业务占比有所提升。
• 长城：规模最小，业务实力和各项指标相对较弱。

2.2 收入与盈利

• 净资产收益率在2018年出现大幅下滑，尤其是华融和长城，主要由于净利润的“断崖式”下跌。
• 2020年，净利润下降幅度有所缓解，但整体仍受到新冠疫情和资本市场波动的影响。

2.3 资本结构

• 四大AMC的资产负债率整体呈上升趋势，2016年后趋于稳定。
• 华融和长城的资产负债率接近商业银行水平，信达和东方相对较低。
• 资本充足率有所改善，东方的核心一级资本充足率最高，信达的一级资本充足率因发行境外非累积优先股而显著提升。

2.4 偿债能力

• 长期偿债能力：四大AMC的不良债权资产对总债务的覆盖程度良好，处置效率较高。
• 短期偿债能力：短期债务占比高，尤其是信达，短期债务占比超过80%，存在较大偿债压力。
• 流动性健康度：尽管短期偿债压力较大，但流动性尚可，信达和华融的已获利息倍数均超过1，说明其偿债能力有保障。

2.5 其他业务风险

• 四大AMC均为综合性金融控股集团，业务多元，但均在逐步清退无关主业的子公司。
• 信达：下属南商银行和信达证券表现较好，但幸福人寿已转让。
• 华融：下属银行和金融租赁公司规模较大，但资本充足率偏低。
• 东方：保险和证券子公司实力较强，不良贷款率较高但整体经营状况尚可。
• 长城：净资产规模最小，业务实力较弱，但其下属银行和金融租赁公司表现尚可。

3. 发债情况

• 信达：发债规模最大，累计发行4544亿元，当前余额2213亿元，以证监会主管ABS为主。
• 东方：次之，累计发行2113亿元，当前余额1196亿元，以证监会主管ABS为主。
• 华融：累计发行1763亿元，当前余额720亿元，以其他金融机构债为主。
• 长城：发债规模最小，累计发行532亿元，当前余额468.6亿元，以长期债券为主。

风险提示

• 黑天鹅等不确定性事件对市场的影响无法进行事前合理预测。
• 四大AMC的短期偿债压力较大，尤其是信达。
• 虽然四大AMC的长期偿债能力稳健，但需关注其融资结构和资产处置效率。

表格与图表目录

• 表1：四大AMC发展历程&经营战略变化

• 表2：四家全国性AMC各自拥有的金融牌照

• 表3：长城在短期借款方面成本较低

• 表4：东方在长期借款方面成本较低

• 表5：信达2018年和2019年的资本净额和资本充足率对比

• 表6：信达和华融目前借款和应付债券不同剩余期限的规模

• 表7：华融、信达、东方、长城短期偿债能力指标

• 表8：信达其他金融服务2019和2020年基本财务状况

• 表9：华融其他金融服务2019和2020年半年报中的基本财务状况

• 表10：四大AMC发行债券类型分布统计

• 表11：华融未到期的其他金融机构债

• 表12：信达未到期的其他金融机构债

• 表13：东方未到期的其他金融机构债

• 表14：长城未到期的其他金融机构债

• 图1：2000-2009年商业银行不良贷款余额持续下降

• 图2：压降商业银行不良贷款率成效显著

• 图3：2020年净资产规模最大的是信达

• 图4：2020年所有者权益排序为信达、华融、东方、长城

• 图5：近6年四大AMC营业收入，东方增长最稳健

• 图6：截至2020年6月华融不良资产净额规模较大

• 图7：华融不良资产业务占比有所提升

• 图8：信达不良资产业务占比显著提升

• 图9：2015年以来四大AMC的资产负债率整体呈上升趋势

• 图10：华融、信达、东方、长城短期偿债能力指标

• 图11：华融存量债券的剩余期限结构

• 图12：信达存量债券的剩余期限结构

• 图13：东方不同剩余期限的债券规模

• 图14：长城不同剩余期限的债券规模

总结

四大AMC在经营规模、收入与盈利、资本结构和发债情况等方面存在显著差异。信达和东方的偿债能力相对较强，而华融和长城则面临较大的短期债务压力。尽管四大AMC的长期偿债能力有保障，但需关注其短期流动性风险和多元化业务带来的运营风险。整体而言，四大AMC的信用资质良好，但需谨慎对待其高杠杆和资金密集型属性。