A股市场Q4投资策略：如何看待当前的市场风格-20210915-天风证券-26页_10mb
报告摘要
A股市场Q4投资策略总结
核心内容
本报告由天风证券首席策略分析师刘晨明和高级分析师李如娟联合发布，围绕当前A股市场风格进行分析，并结合美股50年的历史数据探讨了股债收益差与估值性价比在投资决策中的作用。同时，报告从G和PEG的角度出发，提出A股应当分为两类资产进行投资策略制定。
主要观点
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股债收益差与估值性价比
- 沪深300股债收益差在春节前触及+2X标准差的极值，随后走弱，目前处于均值附近。
- 中证500的股债收益差过去1年在均值附近运动，目前回到-2X标准差附近，显示出更好的估值性价比。
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周期股的β与PPI相关
- 周期股的β值取决于PPI（生产者价格指数），PPI的变化直接影响周期股的表现。
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A股应分两类资产来看
- 第一类资产：具有可持续增长能力的核心资产，其股价表现与PEG（市盈率相对盈利增长比率）密切相关，适用于长期价值投资。
- 第二类资产：增长持续性不确定或具有周期性的资产，其股价表现更依赖于短期盈利增速（G），即“炒报表”的逻辑。
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历史数据验证
- 无论是A股、港股还是美股，涨跌幅与净利润增速（G）基本呈现正相关。
- 在多数年份中，不论市场风格如何，当年的净利润增速（G）对股价表现具有显著影响。
关键信息
1. 硬科技赛道估值与盈利预期
| 细分行业 | PETTM | PE(2021E) | PE(2022E) | 2020增速 | 21H1增速 | 2021增速 | 2022增速 | 21~22复合增速 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| CXO | 97.1 | 76.2 | 58.4 | 70.2% | 53.6% | 60.6% | 30.6% | 44.8% |
| 半导体-IGBT | 106.4 | 63.7 | 52.2 | 94.1% | 242.1% | 212.5% | 22.1% | 95.3% |
| 半导体-材料 | 115.5 | 77.4 | 58.0 | 50.7% | 40.8% | 81.1% | 33.6% | 55.5% |
| 半导体-封测 | 33.1 | 25.2 | 20.3 | 442.1% | 179.1% | 107.1% | 24.0% | 60.3% |
| 半导体-设备 | 169.3 | 133.3 | 98.3 | 82.8% | 176.3% | 66.5% | 35.6% | 50.3% |
| 半导体-设计 | 90.7 | 54.5 | 40.1 | 77.8% | 68.2% | 121.2% | 36.1% | 73.5% |
| 半导体-设计-MCU | 82.9 | 56.2 | 41.6 | -12.9% | 86.3% | 121.2% | 35.1% | 72.8% |
| 储能-逆变器 | 96.3 | 65.4 | 47.1 | 84.1% | 55.6% | 68.0% | 38.9% | 52.7% |
| 储能-系统集成 | 47.2 | 29.4 | 20.9 | 44.1% | 1.3% | 61.8% | 40.6% | 50.9% |
| 工业软件 | 93.9 | 74.8 | 56.7 | 18.2% | 72.5% | 51.7% | 32.0% | 41.5% |
| 光伏-材料 | 57.4 | 36.4 | 22.9 | 28.8% | 216.0% | 154.5% | 59.0% | 101.2% |
| 光伏-硅片和电池片 | 58.5 | 36.5 | 27.2 | 57.9% | 179.3% | 91.2% | 34.3% | 60.2% |
| 光伏-设备 | 98.0 | 68.9 | 50.2 | 43.3% | 85.7% | 89.8% | 37.4% | 61.5% |
| 光伏-组件 | 75.3 | 46.8 | 28.3 | 44.6% | 18.9% | 74.0% | 65.6% | 69.8% |
| 军工-电子和原材料 | 63.2 | 45.2 | 33.9 | 48.8% | 64.1% | 77.8% | 33.5% | 54.1% |
| 军工-整机和配套 | 78.4 | 54.2 | 43.9 | 95.9% | 61.8% | 22.6% | 23.4% | 23.0% |
| 物联网 | 60.2 | 43.7 | 31.7 | 51.5% | 58.9% | 72.2% | 37.7% | 54.0% |
| 新能源车-上游资源品 | 110.2 | 41.2 | 29.9 | 116.3% | 287.7% | 410.0% | 38.1% | 165.4% |
| 新能源车-设备 | 108.9 | 64.1 | 43.4 | 17.2% | 83.4% | 82.9% | 47.7% | 64.4% |
| 新能源车-整车 | 250.3 | 66.7 | 49.9 | 30.0% | 205.6% | 81.5% | 33.8% | 55.8% |
| 新能源车-中游材料 | 77.6 | 43.1 | 30.2 | 58.6% | 255.3% | 234.4% | 42.8% | 118.5% |
| 新能源车-锂电及零部件 | 106.8 | 68.3 | 45.0 | 12.0% | 147.6% | 127.1% | 51.9% | 85.7% |
2. G和PEG的分组回测结果（2005-2020年）
| PEG分组 | 2005 | 2006 | 2007 | 2008 | 2009 | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | 2014 | 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 第1组（最高） | -14.4 | 65.0 | 158.5 | -62.5 | 125.9 | 2.5 | -36.1 | -3.3 | 22.8 | 41.5 | 66.8 | -22.6 | -22.8 | -33.7 | 17.2 | 1.1 |
| 第2组 | -13.4 | 71.7 | 115.1 | -55.0 | 121.1 | 7.5 | -35.0 | -1.1 | 36.5 | 35.5 | 67.0 | -19.4 | -25.0 | -34.9 | 14.0 | 8.2 |
| 第3组 | -11.4 | 66.5 | 134.9 | -59.0 | 130.2 | 12.8 | -36.5 | 0.9 | 22.7 | 31.3 | 74.3 | -19.8 | -20.7 | -32.0 | 20.0 | 6.2 |
| 第4组 | -10.6 | 62.4 | 141.2 | -54.0 | 122.0 | 10.7 | -34.3 | 2.4 | 34.6 | 28.8 | 73.2 | -11.7 | -14.0 | -25.6 | 33.0 | 15.7 |
| 第5组 | 0.2 | 84.8 | 172.3 | -55.6 | 122.2 | 13.1 | -27.1 | 4.6 | 34.3 | 44.1 | 73.0 | -14.1 | -10.2 | -27.7 | 20.7 | 16.9 |
| 第6组 | 0.8 | 81.4 | 161.9 | -54.8 | 134.4 | 13.2 | -29.4 | 11.3 | 37.0 | 39.0 | 74.6 | -11.7 | -14.0 | -25.6 | 33.0 | 15.7 |
| 第7组 | 1.7 | 111.8 | 179.1 | -52.8 | 161.0 | 23.2 | -26.1 | 11.3 | 34.8 | 37.9 | 77.0 | -6.6 | -6.5 | -23.1 | 31.0 | 24.7 |
| 第8组 | 4.5 | 104.1 | 226.9 | -55.7 | 157.0 | 11.6 | -19.4 | 21.0 | 33.0 | 45.0 | 76.7 | -5.7 | -2.5 | -24.1 | 33.0 | 25.8 |
3. 扣非增速与涨跌幅关系（2005-2020年）
| 每组涨幅中位数 | 2005 | 2006 | 2007 | 2008 | 2009 | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | 2014 | 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 第1组（增速最高） | -4.3 | 111.6 | 254.6 | -57.5 | 157.6 | 19.7 | -24.4 | 8.4 | 27.4 | 46.3 | 83.2 | -8.4 | -9.1 | -28.7 | 33.4 | 21.1 |
| 第2组 | -8.3 | 75.0 | 222.7 | -59.1 | 154.8 | 9.9 | -27.1 | 9.1 | 23.9 | 44.3 | 86.5 | -9.9 | -17.4 | -30.2 | 23.2 | 16.2 |
| 第3组 | -2.8 | 76.9 | 186.2 | -55.7 | 138.2 | 5.3 | -25.0 | 6.3 | 22.7 | 31.3 | 78.7 | -10.7 | -12.9 | -26.1 | 29.0 | 16.2 |
| 第4组 | -8.8 | 101.7 | 179.1 | -57.3 | 148.2 | 17.3 | -33.4 | 3.0 | 34.6 | 28.8 | 62.7 | -14.1 | -16.5 | -29.5 | 22.3 | 12.2 |
| 第5组 | -10.9 | 94.6 | 155.4 | -60.0 | 113.3 | 10.0 | -27.1 | 4.6 | 34.3 | 44.1 | 61.6 | -11.1 | -10.2 | -27.7 | 20.7 | 16.9 |
| 第6组 | -14.4 | 71.9 | 142.8 | -54.8 | 134.4 | 6.1 | -29.4 | 11.3 | 37.0 | 39.0 | 45.9 | -14.6 | -17.9 | -25.6 | 33.0 | 15.7 |
| 第7组 | -23.2 | 58.5 | 155.0 | -52.8 | 161.0 | 23.2 | -26.1 | 11.3 | 34.8 | 37.9 | 77.0 | -6.6 | -6.5 | -23.1 | 31.0 | 24.7 |
| 第8组 | -26.9 | 54.7 | 130.2 | -55.7 | 157.0 | 11.6 | -19.4 | 21.0 | 33.0 | 45.0 | 76.7 | -5.7 | -2.5 | -24.1 | 33.0 | 25.8 |
| 第9组 | -31.4 | 44.6 | 145.1 | -56.5 | 178.9 | 15.1 | -22.3 | 20.2 | 23.0 | 66.3 | 75.6 | -0.6 | 1.1 | -27.5 | 28.3 | 25.5 |
| 第10组（增速最低） | -34.1 | 55.5 | 177.3 | -60.5 | 175.4 | 6.5 | -29.4 | 20.2 | 6.5 | 53.3 | 62.1 | -4.2 | -4.8 | -26.4 | 24.2 | -7.2 |
4. 核心结论
- 在任何市场中，具备长期稳定增长能力的公司（第一类）股价表现与PEG密切相关，适用于长期价值投资。
- 对于短期爆发力强的公司（第二类），股价表现更依赖于当年的盈利增速（G），即“炒报表”逻辑。
- 扣非增速>30% 的公司，当年涨幅主要由G决定，PEG高低通常不会成为上涨的制约。
- 扣非增速在0-30% 的公司，PEG对股价表现具有更大影响，股价与买入估值关系密切。
总结
当前A股市场风格呈现分化趋势，核心资产与成长资产的表现各有侧重。从股债收益差角度看，中证500的性价比相对更高。在投资策略上，应根据资产类型进行区分：
- 对于具备长期增长潜力的核心资产，应关注PEG指标；
- 对于具有短期爆发力的成长资产，应关注G（净利润增速）指标。
此外，周期股的表现与PPI密切相关，而硬科技赛道的估值和盈利预期存在较大差异，需具体分析其细分行业表现。整体来看，A股市场中，短期盈利增速对股价的影响更为显著，而长期增长能力则体现在PEG对估值的指引上。
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